主題：路橋行業：2008年二季度投資策略一季報前瞻

　　受雪災影響1-2月份客、貨運量增速放緩，景氣度正逐步恢復。受罕見低溫雨雪天氣影響，1-2月份公路貨、客運周轉量的同比增速回到了2006年的水平，僅為11.8%和6.2%。隨著天氣轉好、春節過后經濟運行回復正常以及災后重建的大規模展開，貨運量從2月份起已出現回穩和加速增長的趨勢，客運量受春節影響2月份繼續放緩。

　　部分重點公司車流量受到雪災負面影響。一些公路公司經營的路段因雪災天氣在1月底2月初都受到了負面影響，時間達10-15天。我們預計這些公司一季度車流量下降幅度可能為5-10%左右，3月以后恢復到10-15%的正常增長水平。

　　一季報凈利潤仍有不同幅度增長，受災公司增速放緩。雖然有雪災天氣的負面影響，但是得益于兩稅并軌、計重收費、大修成本減少等因素，路橋行業重點上市公司2008年一季報仍然能保持一定幅度的增長。其中山東高速、福建高速的凈利潤增速均超過20%；深高速剔除非經常性損益后的實際業績增速約為15%左右；寧滬高速、皖通高速、贛粵高速凈利潤均略有增長；現代投資收益于兩稅并軌和計重收費，凈利潤有大幅增長。

　　給予行業“看好”評級，重點推薦山東高速、寧滬高速。我們認為路橋行業目前處于被低估的估值水平，具有較高的安全邊際和投資價值；部分公司股息率達5%，體現了較好的收益性和安全性。給予路橋行業“看好”的評級。重點推薦有資產注入預期的山東高速和內生增長快、分紅率高的寧滬高速。另外可關注估值低、分紅率較高的現代投資，但提醒投資者注意大修風險。

投資案件

投資評級與估值

從行業、歷史的橫向比較和絕對估值來看，路橋行業目前處于被低估的估值水平，具有較高的安全邊際和投資價值。部分公司股息率達5%，體現了較好的收益性和安全性。我們給予路橋行業“看好”的評級。

　　關鍵假設點

雪災對全年的公路客、貨運量和上市公司路段車流量的負面影響不大，3月以后即可恢復正常增長水平；全年的行業景氣度仍將保持較高水平。

　　各省、地區的高速公路通行費率保持不變。

　　有別于大眾的認識

市場普遍認為路橋行業增速較慢過于穩定，不應給予過高估值。

　　我們認為（1）相對路橋行業15%-20%的穩定業績增速來說，目前08年15倍的動態市盈率已經具有一定吸引力；（2）從行業、歷史橫向比較和絕對估值來看路橋行業也處于低估狀態；（3）部分公司的08年股息率超過了一年期定期存款利率，體現了一定收益性和安全性。

　　因此我們對路橋行業給予“看好”的評級，建議增持山東高速和寧滬高速，以及關注股息率較高但有一定經營風險的現代投資。

　　股價表現的催化劑

上市公司經營路段的車流量恢復自然增長，甚至增速超預期。

　　《收費公路權益轉讓辦法》的出臺。

　　核心假設風險

宏觀經濟增速大幅回落，使得高速公路車流量低于預期。

　　政策出臺對上市公司收購路產進行限制。

1.行業景氣度正逐步恢復

自1月中旬起，我國華東、華中、華南、西南等地遭受了50年罕見的低溫雨雪天氣，嚴重影響到了全國公路客、貨車量的通行。從數據上看，雖然往年的一季度受春節和天氣影響均為公路運輸淡季，但是今年1-2月份公路貨、客運周轉量的同比增速回到了2006年的水平，僅為11.8%和6.2%。

　　隨著天氣轉好、春節過后經濟運行回復正常以及災后重建的大規模展開，未來路橋行業景氣度將從1-2月的較低水平逐步回升。從數據上看，貨運量從2月份起開始出現回穩和加速增長的趨勢。正如我們在2月1日《雪災對路橋行業影響點評》中指出的，積壓的貨、客流實際上在天氣好轉后還是會通過原計劃的方式進行運輸。因此我們仍然維持對路橋行業2008年將持續較高景氣度的預期，短暫雪災天氣對全年的影響不會太大。

雖然有雪災天氣的負面影響，但是得益于兩稅并軌、計重收費、大修成本減少等因素，路橋行業重點上市公司2008年一季報仍然能保持一定幅度的增長。其中山東高速、福建高速不處于受災地區且受益于兩稅并軌，其凈利潤增速均超過20%；深高速由于去年一季度有非經常性收益賬面利潤可能大幅下降，實際業績增速約為15%左右；寧滬高速、皖通高速雖然受到不同程度雪災影響，但受益于兩稅并軌，凈利潤均略有增長；現代投資受雪災影響最大，但是收益于兩稅并軌和計重收費，凈利潤有大幅增長；贛粵高速受雪災負面影響，但由于昌九技改完成、養護費用下降及財務費用的減少，凈利潤也將有所增長。

4.2008年二季度投資策略：看好

根據申銀萬國研究所3月行業比較結果：在服務行業里，路橋行業2008年的PE處于最低水平；08年15倍的動態市盈率遠低于服務業平均20倍的市盈率，也降到了歷史最低估值水平；PEG僅為1倍左右，僅高于銀行而遠遠低于其他行業；A-H股溢價也處于全市場最低水平，差價僅為10-15%。而目前重點公司的股價對FCFF貼現結果折價率在20%-30%左右，遠低于公司的絕對價值。因此，不論從行業、歷史的橫向比較還是絕對估值來看，我們都認為路橋行業目前處于被低估的估值水平，具有較高的安全邊際和投資價值。




【免責聲明】上海大牛網絡科技有限公司僅合法經營金融島網絡平臺，從未開展任何咨詢、委托理財業務。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點，與金融島無關。金融島對任何陳述、觀點、判斷保持中立，不對其準確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風險，請讀者僅作參考，并請自行承擔相應責任。