主題：路橋行業(yè)：2008年二季度投資策略一季報前瞻

　　受雪災(zāi)影響1-2月份客、貨運(yùn)量增速放緩，景氣度正逐步恢復(fù)。受罕見低溫雨雪天氣影響，1-2月份公路貨、客運(yùn)周轉(zhuǎn)量的同比增速回到了2006年的水平，僅為11.8%和6.2%。隨著天氣轉(zhuǎn)好、春節(jié)過后經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回復(fù)正常以及災(zāi)后重建的大規(guī)模展開，貨運(yùn)量從2月份起已出現(xiàn)回穩(wěn)和加速增長的趨勢，客運(yùn)量受春節(jié)影響2月份繼續(xù)放緩。

　　部分重點公司車流量受到雪災(zāi)負(fù)面影響。一些公路公司經(jīng)營的路段因雪災(zāi)天氣在1月底2月初都受到了負(fù)面影響，時間達(dá)10-15天。我們預(yù)計這些公司一季度車流量下降幅度可能為5-10%左右，3月以后恢復(fù)到10-15%的正常增長水平。

　　一季報凈利潤仍有不同幅度增長，受災(zāi)公司增速放緩。雖然有雪災(zāi)天氣的負(fù)面影響，但是得益于兩稅并軌、計重收費、大修成本減少等因素，路橋行業(yè)重點上市公司2008年一季報仍然能保持一定幅度的增長。其中山東高速、福建高速的凈利潤增速均超過20%；深高速剔除非經(jīng)常性損益后的實際業(yè)績增速約為15%左右；寧滬高速、皖通高速、贛粵高速凈利潤均略有增長；現(xiàn)代投資收益于兩稅并軌和計重收費，凈利潤有大幅增長。

　　給予行業(yè)“看好”評級，重點推薦山東高速、寧滬高速。我們認(rèn)為路橋行業(yè)目前處于被低估的估值水平，具有較高的安全邊際和投資價值；部分公司股息率達(dá)5%，體現(xiàn)了較好的收益性和安全性。給予路橋行業(yè)“看好”的評級。重點推薦有資產(chǎn)注入預(yù)期的山東高速和內(nèi)生增長快、分紅率高的寧滬高速。另外可關(guān)注估值低、分紅率較高的現(xiàn)代投資，但提醒投資者注意大修風(fēng)險。

投資案件

投資評級與估值

從行業(yè)、歷史的橫向比較和絕對估值來看，路橋行業(yè)目前處于被低估的估值水平，具有較高的安全邊際和投資價值。部分公司股息率達(dá)5%，體現(xiàn)了較好的收益性和安全性。我們給予路橋行業(yè)“看好”的評級。

　　關(guān)鍵假設(shè)點

雪災(zāi)對全年的公路客、貨運(yùn)量和上市公司路段車流量的負(fù)面影響不大，3月以后即可恢復(fù)正常增長水平；全年的行業(yè)景氣度仍將保持較高水平。

　　各省、地區(qū)的高速公路通行費率保持不變。

　　有別于大眾的認(rèn)識

市場普遍認(rèn)為路橋行業(yè)增速較慢過于穩(wěn)定，不應(yīng)給予過高估值。

　　我們認(rèn)為（1）相對路橋行業(yè)15%-20%的穩(wěn)定業(yè)績增速來說，目前08年15倍的動態(tài)市盈率已經(jīng)具有一定吸引力；（2）從行業(yè)、歷史橫向比較和絕對估值來看路橋行業(yè)也處于低估狀態(tài)；（3）部分公司的08年股息率超過了一年期定期存款利率，體現(xiàn)了一定收益性和安全性。

　　因此我們對路橋行業(yè)給予“看好”的評級，建議增持山東高速和寧滬高速，以及關(guān)注股息率較高但有一定經(jīng)營風(fēng)險的現(xiàn)代投資。

　　股價表現(xiàn)的催化劑

上市公司經(jīng)營路段的車流量恢復(fù)自然增長，甚至增速超預(yù)期。

　　《收費公路權(quán)益轉(zhuǎn)讓辦法》的出臺。

　　核心假設(shè)風(fēng)險

宏觀經(jīng)濟(jì)增速大幅回落，使得高速公路車流量低于預(yù)期。

　　政策出臺對上市公司收購路產(chǎn)進(jìn)行限制。

1.行業(yè)景氣度正逐步恢復(fù)

自1月中旬起，我國華東、華中、華南、西南等地遭受了50年罕見的低溫雨雪天氣，嚴(yán)重影響到了全國公路客、貨車量的通行。從數(shù)據(jù)上看，雖然往年的一季度受春節(jié)和天氣影響均為公路運(yùn)輸?shù)荆墙衲?-2月份公路貨、客運(yùn)周轉(zhuǎn)量的同比增速回到了2006年的水平，僅為11.8%和6.2%。

　　隨著天氣轉(zhuǎn)好、春節(jié)過后經(jīng)濟(jì)運(yùn)行回復(fù)正常以及災(zāi)后重建的大規(guī)模展開，未來路橋行業(yè)景氣度將從1-2月的較低水平逐步回升。從數(shù)據(jù)上看，貨運(yùn)量從2月份起開始出現(xiàn)回穩(wěn)和加速增長的趨勢。正如我們在2月1日《雪災(zāi)對路橋行業(yè)影響點評》中指出的，積壓的貨、客流實際上在天氣好轉(zhuǎn)后還是會通過原計劃的方式進(jìn)行運(yùn)輸。因此我們?nèi)匀痪S持對路橋行業(yè)2008年將持續(xù)較高景氣度的預(yù)期，短暫雪災(zāi)天氣對全年的影響不會太大。

雖然有雪災(zāi)天氣的負(fù)面影響，但是得益于兩稅并軌、計重收費、大修成本減少等因素，路橋行業(yè)重點上市公司2008年一季報仍然能保持一定幅度的增長。其中山東高速、福建高速不處于受災(zāi)地區(qū)且受益于兩稅并軌，其凈利潤增速均超過20%；深高速由于去年一季度有非經(jīng)常性收益賬面利潤可能大幅下降，實際業(yè)績增速約為15%左右；寧滬高速、皖通高速雖然受到不同程度雪災(zāi)影響，但受益于兩稅并軌，凈利潤均略有增長；現(xiàn)代投資受雪災(zāi)影響最大，但是收益于兩稅并軌和計重收費，凈利潤有大幅增長；贛粵高速受雪災(zāi)負(fù)面影響，但由于昌九技改完成、養(yǎng)護(hù)費用下降及財務(wù)費用的減少，凈利潤也將有所增長。

4.2008年二季度投資策略：看好

根據(jù)申銀萬國研究所3月行業(yè)比較結(jié)果：在服務(wù)行業(yè)里，路橋行業(yè)2008年的PE處于最低水平；08年15倍的動態(tài)市盈率遠(yuǎn)低于服務(wù)業(yè)平均20倍的市盈率，也降到了歷史最低估值水平；PEG僅為1倍左右，僅高于銀行而遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他行業(yè)；A-H股溢價也處于全市場最低水平，差價僅為10-15%。而目前重點公司的股價對FCFF貼現(xiàn)結(jié)果折價率在20%-30%左右，遠(yuǎn)低于公司的絕對價值。因此，不論從行業(yè)、歷史的橫向比較還是絕對估值來看，我們都認(rèn)為路橋行業(yè)目前處于被低估的估值水平，具有較高的安全邊際和投資價值。




【免責(zé)聲明】上海大牛網(wǎng)絡(luò)科技有限公司僅合法經(jīng)營金融島網(wǎng)絡(luò)平臺，從未開展任何咨詢、委托理財業(yè)務(wù)。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點，與金融島無關(guān)。金融島對任何陳述、觀點、判斷保持中立，不對其準(zhǔn)確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風(fēng)險，請讀者僅作參考，并請自行承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。