主題：家電行業：白電看龍頭企業 黑電看重組

我國家電行業在2007年保持平穩增長，總體效益較好。全年的利潤增長速度遠高于收入的增長速度，而成本費用低于同期銷售收入的增長率，致使銷售利潤增厚。空調制造業和制冷電器制造業的銷售收入增速提升明顯，景氣度的提升和盈利的加速帶動了整個家電行業盈利狀況的好轉。家電龍頭企業經營效益表現更優。

　　
　　 最近一年家電產品內銷、外賣“黑白”苦樂不均。國內白電市場內需保持旺盛，產能增長迅速。城鎮市場家電消費升級，消費者對價格的敏感度呈下降趨勢；由于啟動“家電下鄉”政策，最近兩年國內農村市場需求將加速；國際市場出口依然強勁，已經成為名副其實的世界工廠；業內龍頭企業紛紛擴大產能和加快并購的步伐，白電行業將向寡頭壟斷的格局演變。

　　
　　 全球范圍內以LCD為代表的平板電視取代傳統CRT電視已經成為不可逆轉的潮流。黑電領域掌握液晶模塊＋整機生產技術的企業將有機會分享中國LCD未來市場的成長。

　　
　　 原材料價格持續上漲，節能和環保要求不斷提高，加速了產品的升級換代；家電行業整合加速，品牌淘汰率加快；家電下游渠道巨頭和行業內第一梯隊的龍頭企業的討價還價能力開始相互制肘，共同決定家電零售市場的產品價格。

　　
　　 2008年第二季度投資策略：白電行業投資的三條主線投資策略：景氣度高的子行業；年報業績出色、有高送配能力的公司；并購重組能帶來的良好市場想象空間的二線公司。白電領域重點關注：美的電器、格力電器、青島海爾。黑電領域重點關注：海信電器、TCL集團、四川長虹。

　　
　　 風險提示：大小非解禁，再融資導致市場估值下移，價格戰、季節氣候等因素導致內需產生變化；全球經濟減速導致海外需求訂單減少；人民幣持續升值帶來的出口成本增加和匯兌損失、原材料價格的持續上漲導致產品競爭力下降等。

　　
　　 一、2007年我國家電行業運行狀況

　　
　　 1、整體盈利能力增強

　　
　　 我國家電行業在2007年繼續保持平穩增長，總體效益較好。根據ACMR《中國家用電器制造行業2007年1-11月運行報告》公布的數據：2007年1～11月，我國家電行業共實現營業收入5319.11億元，同比增長29.73%；實現利潤總額163億元，同比增長65.82%；銷售利潤率為3.56%，比去年同期增長30.4%。空調制造業和制冷電器制造業的銷售收入增速提升明顯，分別比上年同期提高20.83％和11.2％。

　　
　　 可以明顯看出，我國家電行業在2007年的利潤增長速度遠高于收入的增長速度。這主要是由于2006年以來我國家電企業普遍加強了財務管理，通過精簡渠道等方式提高了企業盈利能力。2007年白色家電行業特別是家用空調行業的總體經營環境好轉，盈利增速加快帶動了整個家電行業盈利狀況好轉。

　　
　　 2007年，由于產品價格和銷量齊升，國內白色家電特別是家用空調生產行業的經營效益持續向好。其中：家用空調行業在2007年1～11月共實現銷售收入1968.06億元，同比增長37.21%；實現利潤66.97億元，同比增長116.05%，是銷售收入增速的三倍。同時制冷電器制造業、空調制造業和廚房電器制造業虧損分別同比下降28.14%、37.36%和22.59%，減虧形勢良好。

　　
　　 由于原材料價格和人工工資成本的增長，家用空調行業的制造成本有所提高，2007年1～11月的產品銷售成本達到了1688.52億元，同比增長了34.58%，產品銷售費用增長了30.30%，但兩者都低于同期銷售收入的增長率(37.21%)，致使銷售利潤增厚。

　　
　　 2、產品內銷：“黑白”增速分化明顯

　　
　　 中華商務網發布的最新數據顯示，冰箱行業2007年繼續維持高速增長態勢，全年冰箱銷量達到4319.2萬臺，同比增長29.14%；國內市場銷量達2682.7萬臺，增幅達到35.63%，這已是國內市場連續兩年保持30%以上的增幅。

　　
　　 2007年我國洗衣機生產產量達到3300萬臺，占目前世界洗衣機生產總量的30%-40%，已經成為名副其實的洗衣機世界工廠。同年國內零售市場洗衣機銷售量達到1850萬臺，同比增長8.28%，銷售額同比增長10.74%，銷售額同比增長連續兩年超過銷售量增長幅度。

　　
　　 受益于內需擴大、消費升級，2007年全國空調銷售量達到6878.63萬臺，同比增長25.45%。2007年空調內需市場啟動明顯，全年內銷達到3205.19萬臺，一舉扭轉了連續兩年的內銷下降局面，全年內銷增幅為24.34%，而2005年、2006年內銷增幅分別為-7.25%、-2.11%。

　　
　　 從2007年我國主要家電產品的產量數據看，“黑白”分化現象明顯，主要白色家電的產量增長幅度較大，特別是空調器產量增速最快，同比增長了25.45%；而黑色家電的主要產品彩電的產量繼續下滑，據國家統計局的統計，2007年我國累計生產彩電8441.79萬臺，比去年同期下降9.58%。傳統CRT電視市場銷量下跌11%，占整體彩電比重已經降至76%。

　　
　　
　　
　　 3、出口依然強勁

　　
　　 日本富士經濟發布了全球主要白色家電及小家電的生產業績和未來預測。在36種家電產品中，中國產量居首位的有29種，目前世界空調產品超過70%屬中國制造，國內洗衣機產量占世界洗衣機總產量的比例已經達到30%-40%，彰顯了中國家電產業的國際競爭力。這種競爭力并不僅僅來自于國內較低的勞動力成本，更是來自于國內從配件到整機完善的產業群優勢，而這種產業配套優勢是短期內其他區域難以替代的。雖然出口退稅、人民幣升值等多方面要素將使價格成本提高，使得出口面臨較大的壓力，但短時間內不可能輕易改變這一競爭優勢。近五年來我國家電出口額年均增幅30％，2007年增幅也在25％以上。從2007年的出口來看，我國空調、電冰箱、洗衣機的出口量分別占到總產量的40%、44%和35%，小家電等更是占到60%-80%的比重，中國家電產品在全球市場的地位將會繼續上升。

　　
　　 根據海關數據，2007年家電行業累計出口總額為302.6億美元，同比增長27.1%，占全國出口總額的2.48%。從各種家電產品的累計出口額來看，空調高居第一，達到55億美元，占家電出口總額的18.2%，其次是冰箱，為22.23億美元。從出口單價上看，除微波爐外，其它產品的累計出口額增長均超過累計出口量的增長，這也反映了主要家電產品的出口單價是上升的。從2007年的出口來看，我國空調、電冰箱、洗衣機的出口依存度分別為40%、44%和35%，小家電約為70％，對于家電行業來說，出口對生產的拉動作用越來越突出。

　　
　　
　　
　　 2007年1-10月CRT電視出口2030萬臺，同比下降15.5%。從出口市場來看出口對象主要是一些新興經濟體國家，同期LCD電視出口達1702萬臺，同比增長了46.58%，盡管LCD電視對新興經濟體的出口總量不大，但增長速度較快。從出口市場國別來看主要為美、日和歐洲等發達國家，其中向美國的出口占到出口總量的46.65%。由于受次級債危機的影響，美國市場已出現了消費需求不足的跡象，2008年LCD的出口增長可能放緩。

　　
　　 4、產品價格：白升黑降

　　
　　 2007年以來，國內家電行業一直處于“白色家電”漲價、“黑色家電”降價的走勢之中。

　　
　　 最近兩年，在上游原材料、銅、鋁、石油、人工成本均上漲的壓力下，國內白電市場上終端產品價格一直上漲。根據國家信息中心公布的監測數據顯示，2007年1～6月，空調銷售單價同比上升10.3%，其中銷量最大的分體壁掛空調的加權平均單價為2346元，每臺比2006年同期高出近200元。“十一”黃金周后，白色家電產品進入銷售淡季，但在部分地區仍出現隱性漲價。例如，多數空調企業將各家電賣場的“返現”等優惠舉措取消，僅此一項就使單臺空調的市場均價提高了100至300元。隱性漲價還表現在產品升級上，一些舊款產品退出市場，新進入的產品具有更高的附加值，同一功率或容積的白色家電價格水平被逐漸抬高。

　　
　　 從2004年到2007年，冰箱平均價格一直在上漲。2004年中國冰箱的平均價格約為2100元，2005年平均價格約為2250元，到了2006年平均價格約為2450元，2007年冰箱的平均價格約為2600元。原材料價格上漲，是造成冰箱價格上漲的直接原因。近幾年，銅、鐵、鋼、塑料、電、水的價格都在上漲，因而直接帶動冰箱價格的上漲。冰箱結構的變化也是造成冰箱產品價格上漲的最直接原因，對開門冰箱和多門冰箱市場份額逐步上升，因而帶動冰箱整體平均價格逐漸上漲。2001-3000元已經成為時下最熱門的價位段。

　　
　　 2007年度國內洗衣機零售市場價格變化的主要特征呈整體上揚趨勢，監測數據顯示，洗衣機的整體平均價格、半自動波輪、全自動波輪、滾筒平均價格都有不同程度的提高（見圖3），整體平均價格增長幅度為19.43%，均價增長302元；在分品類平均價格對比中，銷售量市場占有率超過60%的全自動波輪洗衣機價格同比增長最高，達到10.50%，對整體價格上揚的貢獻率最大，而基礎價格較高的全自動洗衣機價格浮動的幅度最低。除2000元以下產品銷售量比例明顯下降外，其他價格段銷售量均程上升態勢，銷量比例最大的2000-4000，4000-6000（元）銷售量增長幅度最大，最終導致整體平均價格的提高。

　　
　　 由于產品結構的調整所造成的價格上升應該屬于正常狀況，預計生產結構調整將貫穿最近幾年洗衣機生產行業整體發展過程，因此平均價格的增長趨勢將繼續保持。

　　
　　
　　
　　 2007年CRT彩電大部分規格價格降速趨穩，不過29”超薄CRT電視價格降低幅度為13%左右；液晶電視價格降幅也較2006年有明顯趨緩，尤其是受第二季度中小屏幕面板漲價影響較大，32”和37“全年價格降幅都不超過10%，40”以上大屏幕液晶電視的價格還有繼續下調的空間；等離子電視中42英寸價格已相對穩定，50英寸則大幅下降38%，銷量大增，使其占等離子市場比重迅速上升到20%以上。

　　
　　 在出口方面，我國家電產品出口的均價也在提升。原因主要有：一是原材料價格上漲、人民幣升值等導致的被動成本上升；二是為了迎合出口技術和環保壁壘提高等廠商主動采取的加價措施；三是中國家電企業規模和品牌經過長期積累之后，集中度提高帶來的議價能力的加強。

　　
　　 5、家電龍頭企業經營效益良好

　　
　　 根據原信息產業部發布的數據顯示：2007年1～9月份，電子信息百強企業繼續保持平穩增長，總體效益較好。其中家電類企業共實現營業收入3,656億元，同比增長8%；實現利潤總額174億元，同比增長261%，利潤率為1.7%，比去年同期增長235%；完成出口交貨值1,139億元，同比增長11%。可以明顯看出，家電龍頭企業的利潤增長更是遠高于規模的增長。目前我國家電行業的龍頭企業基本已經在國內A股上市，這些數據統計對比也能從側面反映出家電龍頭企業的經營效益更優。

　　
　　
　　
　　 二、2008年我國家電行業發展趨勢

　　
　　 1、內需保持旺盛

　　
　　 在中國經濟持續高速發展，城鎮就業人數不斷增長，收入水平提升加速的大環境下，國家積極通過財稅和收入政策的調整，增加居民收入，完善社會保障體系，刺激內需，以改善經濟增長過度依賴投資和出口的偏向，致使國內家電市場的景氣度繼續提升，一方面農村市場和三四級城市市場啟動明顯，有效需求快速釋放，成為家電市場增長的新引擎；另一方面，國家標準中家電12年的使用期限縮短為七年，城鎮家電也已經進入更新換代時期，一二級市場家電消費升級開始提速。

　　
　　
　　
　　 從家電產品市場保有量來看，我國農村的家電保有量仍遠遠低于城市，且增長仍然緩慢，巨大的市場空白使得拉動內需成為2008年家電板塊投資的主旋律之一，農村市場是擴大內需的重要突破口。2007年12月，國家財政部與商務部聯合宣布，彩電、冰箱(冰柜)、手機等三類產品“家電下鄉”工作將在山東、河南和四川三省率先啟動。對農民購買試點家電產品給予13%的補貼，把對出口家電產品的優惠政策直接補給廣大農民。商務部門預測，“家電下鄉”可撬動100億元的家電市場銷售。2008年“家電下鄉”活動有望向其他家電產品及全國其他地區推廣，“家電下鄉”無疑會是2008年家電行業翹動內需市場的最大砝碼。

　　
　　 截至2006年底，中國城鎮居民每百戶冰箱保有量為91.75臺，農村居民每百戶冰箱保有量為22.48臺，冰箱在農村的普及率僅為22.5%，遠低于城市的91.8%。農村居民目前的保有量大約相當于城鎮居民20年前的水平。隨著農村居民可支配收入的提高，這種差距將逐漸縮小，這意味著農村居民存在著巨大的新增普及需求。伴隨著產品更新換代的潮流，冰箱無論是一二級市場還是三四級市場都會進一步擴大，出現更多樣化的發展趨勢。

　　
　　 截至2006年底，中國城鎮家庭每百戶空調保有量為87.79臺，而農村家庭每百戶僅僅為7.28臺。發達國家平均每戶空調保有量都超過一臺，隨著農村人均收入的提高，農村市場將進入空調普及階段。同時，城市空調生命期終結和消費升級也將帶來更多的更新需求。預計2008年內銷出貨量將進一步提高，內銷的市場規模有望突破800億元。就目前情況而言，廠家拉動國內銷售的努力已經開始見效，產銷量均創歷史新高，增幅也為近年來的最高水平。數據顯示，2008年1～2月，空調行業總產量達到1155.7萬臺，比2007年同期的973萬臺增長18.67%，2005年～2007年同期產量同比增幅分別為-11.3%、3.12%、16.97%；空調總銷量達到1134.3萬臺，同比增幅為26.7%，而2005年～2007年同期銷售量增幅分別為-12%、23.9%和7.8%。

　　
　　 截至2006年底，中國城鎮居民和農村居民每百戶洗衣機保有量分別為96.77和42.98，是三大白色家電品種里面普及率最高的品種。目前農村市場的保有量情況大約和城鎮市場20年之前相當，隨著農村居民收入的提高，會帶來洗衣機的新增需求。同時，城鎮居民家庭洗衣機產品的消費增長將仍以產品的更新換代為主；三四級市場及農村洗衣機市場處于市場啟動加速期，市場潛力巨大。

　　
　　 截至2006年底，中國城鎮居民和農村居民每百戶彩電保有量分別為137.43和89.43，彩電作為中國城鎮和農村保有量差別最小的黑色家電產品，其需求的增長主要來源于城鎮市場的消費升級、特別是奧運會帶來的平板化更換；而隨著中國城市化進程的加快，農村彩電市場需求將向城市靠攏。奧運年的到來將對中國彩電市場產生巨大的拉力，總體規模有望獲得7%的高增長。

　　
　　 CRT彩電雖然進入衰減期，但由于奧運的影響以及“家電三下鄉”活動的拉動，2008年估計可以保持在2400萬臺以上。而液晶和等離子電視則受奧運拉動更顯著，繼續著較高增長的態勢，零售規模預計分別將達到1257萬臺和115萬臺。收看精彩奧運比賽節目對彩電產品提出了更高的要求，大屏幕、高清晰、動態畫質好，以及可以自由錄制節目的彩電將更受消費者的青睞。

　　
　　
　　
　　 總之，白色家電未來三年將維持高速持續增長，我們估計2008年空調、冰箱、洗衣機三個子行業的收入增長幅度可分別達到21%、32%、11%，而彩電有望獲得近7%的增幅。

　　
　　 2、出口增速趨緩

　　
　　 2008年2月海關統計數據顯示，家電行業2月份彩電出口266萬臺，金額5.82億美元，單月數量同比下降2.6%，但金額增長了20.6%。冰箱、洗衣機和家用空調的出口增速仍然穩步提高，歐盟、拉美、大洋洲等地區增長強勁，但對美出口有較顯著的下降，次貸危機帶來的經濟減緩的負面影響不可忽視。

　　
　　 2007年8月至2008年2月，空調產銷量分別為3440萬臺和3107萬臺，同比分別增長28%和41%，產銷率也達到90.3%，提高10.4個百分點。其中，空調出口量為1624萬臺，與2007冷凍年度的1145萬臺相比，增幅達到41.8%；國內銷售量為1483萬臺，增幅為41.9%。但同時高庫存讓人憂慮，全行業庫存達到1162萬臺，同比增長4%。一月份空調出口量和金額分別同比增長4.72%和26.46%。從窗機和分體機的平均單價來看，窗機平均單價的漲幅較大。近年來空調出口產品結構調整逐步進行，一定程度上提升了企業的盈利能力，而產品定價中部分考慮到人民幣升值與賬期的影響。

　　
　　 在全球產業轉移趨緩的影響下，我國家電出口增速也可能會下滑。一方面，2008年我國家電產品仍將面臨人民幣加速升值的壓力，另外，2007年家電產品的貿易順差約占全國總順差額的10.6%，已經成為我國貿易順差的重要組成部分，所以從政策預期來看，不排除管理機構會在2008年對家電產品出口關稅進行調整，以潤滑貿易順差帶來的壓力，這自然會影響到企業的出口業績。

　　
　　 從近幾年的出口增長趨勢來看，整體增幅也是趨緩的。成本壓力和技術壁壘提升等行業不利因素將促使行業走向集中，其結果是龍頭企業在在出口上變成最大的受益者。來自2008年2月海關統計數據似乎也證明了這一點，2008年1季度家電龍頭企業的出口訂單比較理想，同比增長30%-50%。格力2008冷凍年銷量為870萬臺，同比增長75%，其中出口321萬臺，增長20%；美的銷量為675萬臺，同比增長37%，其中出口255萬臺，增長16%。2007年上半年美的、格力和海爾海外業務收入分別占到了其業務總收入的39.52%、29.52%和21.59%，家電業龍頭企業的國際化程度正在不斷提高。空調的出口旺季是4、5月份，洗衣機的出口分布比較均衡，冰箱在3到9月份出口稍微高出其他月份，全年的出口情況還需要繼續觀察。2008年全年家電出口平穩增長的可能性最大。

　　
　　 3、價格穩中有升

　　
　　 2007年底至今，國內白電產品仍在上漲及持續上漲預期中：2008年1月4日，西門子家電對外宣布，旗下包括冰洗、廚電等全品類產品的價格上調約5%，其兄弟品牌博世產品也將上調10%左右；海爾在1月份也上調了大部分產品價格，春節后更與連鎖賣場溝通了提價計劃，此次的提價涉及全系列冰箱及部分型號洗衣機，原定3月初執行的冰箱提價幅度在5%左右。由于鋼材價格2季度價格上漲幅度超出預期，白電龍頭企業都將面臨新的價格政策。

　　
　　 盡管家電連鎖渠道商們正在各種措施極力阻止白電漲價，但由于包括原材料價格、運輸成本、勞動力成本、金融成本以及中國家電連鎖渠道并購所帶來的渠道成本的上漲因素，漲價已成為不可阻擋的趨勢。雖然企業可以通過提高內部生產效率和擴大市場銷量，盡可能地消耗掉成本的增長，但沒有任何一家企業，能夠自己化解所有的成本壓力。從目前來看，價格上漲將是家電全行業不得不選擇的集體行為。

　　
　　 首先，行業集中度進一步提升，龍頭企業具有產品定價權，如白電行業中格力、美的兩者空調的市場份額已經超過50%，漸現寡頭壟斷之勢，已具有價格主導能力。其次，在高通脹的背景下，產品漲價也開始逐漸為消費者所接受。擁有大量庫存的格力和美的，在競爭中更能掌握主動權。在2007年年底空調淡季一直生產的格力與美的，高庫存部分降低了其平均成本，其生產成本比其他企業低，意味著產品的競爭力更強。以空調均價2200元計算，2008年2月份以后的空調成本將比2007年下半年高出約8%，即176元左右。如果價格持續上揚，則目前的高庫存有望為這些龍頭企業帶來更多的競爭優勢：攤薄產品均價，搶占更多的市場份額，并為企業帶來更多的利潤。發送101移動用戶到1065756722775888,聯通用戶到106909995888免費訂閱頂點短信:盤中第一時間發送機構最新研究報告重點推薦黑馬

　　
　　
　　
　　 4、成本持續上漲

　　
　　 一方面，原材料上漲帶來成本壓力。白色大家電產品成本構成以壓縮機、鋼材、銅鋁和注塑件（PP和ABS）為主。2008年家電行業主要的成本壓力將直接和間接來自鋼材價格上漲，經測算，若鋼材上漲10%，將帶動空調、冰箱、洗衣機產品的成本上漲3.87%、3.05%、0.80%左右。相對而言，空調和冰箱的成本上升壓力小于洗衣機，主要因為洗衣機成本結構中鋼材比例比較大。2007年，空調行業引發了“銅鋁之爭”，有的空調企業嘗試用“鋁代銅”，遭到繼續使用銅管的企業“反擊”，稱銅鋁管為“黑心管”。這一爭端也反映出部分家電企業被以銅為代表的原材料價格上漲所困擾。

　　
　　 另一方面，環保節能標準提高促進成本提高。在國家節能減排的方針指導下，各行各業都在進行產業升級來應對這種趨勢，家電行業也不能例外：各個家電產品的能效標準都在提高。以空調為例，包括發改委、國家標準委等機構已經明確2009年將提高空調能效標準，只是到底是提高到3級還是更高的2級標準現在還沒有確定。目前市面上的空調成本大部分是5級能效的（大約占全國總銷量的75％），如果能效標準從5級提高到2級的話，整機的生產成本粗略估計將上升30-40%。這也加快推動了變頻空調市場的啟動。因為隨著能效比的提高，定速空調和變頻空調之間成本的差異開始縮小，一旦能效比提升到2級，兩者之間的成本差距將大幅縮小。同時，隨著居民節能認知度的提高、消費習慣的變動以及消費升級下對更舒適溫差等的追求，這些都將提升對于變頻空調的需求。

　　
　　 另外，人民幣升值和石油價格猛增導致的海運運費的上漲也推動了家電外銷成本的增加。2008年人民幣升值將持續加速，出口退稅下調如果在2008年正式實施也將導致家電出口成本進一步提高。

　　
　　 黑電行業LCD近年來受惠于技術升級和生產規模擴大，LCD面板價格不斷下降，但2007的下半年以來由于6代廠產能配置有限，加上面板需求強勁導致面板供給持續吃緊。2008年北京奧運刺激需求，全球液晶電視面板需求量可望年增27%，電視面板供貨緊張的局面將會延續到2008年中，缺貨的善使得家電系統集成商必須支付更高價格才能取得穩定的面板來源，由于供貨緊張導致的面板價格上升可能在短期內推高LCD的生產成本，但從長期來看受面板生產成本下降的影響，LCD制造成本仍將不斷下降，特別是在國內家電系統集成商有能力生產LCD模級之后。

　　
　　 5、產品結構升級

　　
　　 根據中怡康的統計結果，對開門、多門、大容積、大容量等高端冰箱的銷量和銷售額增長明顯高于單門、多門、小容積和低價位的冰箱，市場需求向高端傾斜的特征明顯，節能、環保、保鮮、人性化設計成為冰箱廠家技術研發的重點。從國家能效標準實施以來，能效水平達到國家一二級標準的產品目前已占了60%以上的市場份額，行業性的整體升級進一步淡化了價格關注。在一二級市場，城鎮居民進入了更新換代需求的高峰期，帶來大量的重置需求。而在三四級市場及農村市場，相對較低的冰箱保有量成為刺激低端產品銷售增長的動力。

　　
　　 2008年，低端空調將會在農村市場大肆擴張，而中高端產品、商用機、多聯機在一二級城市空調更新換代頻率出現加快跡象，隨著節能、健康、環保意識的逐步提高，這一趨勢將在08年度得以保持。全行業共同關注能源和環境危機背后的企業責任，新冷媒推廣和能效比提高成行業共識，使環保和節能成為中國空調行業2008年度消費主趨勢。

　　
　　 2007年我國洗衣機內銷市場產品結構得到進一步調整，中高端產品比例上升，市場整體消費水平提高，強制能效標識的推動，以及企業在滾筒洗衣機產品上的技術創新相對投入較多，在這些因素的共同作用下，導致2007年度全自動滾筒洗衣機的放量增長，銷售量比例同比增長3％，2008年更有望突破20%。在一些一二線城市，全自動波輪與全自動滾筒的銷售量市場占有率之和超過或接近90%，半自動波輪的比例已經萎縮到10%左右。但與國外滾筒洗衣機80%～100%的占有率相比，我國滾筒洗衣機的未來國內市場至少還有30%--50%的增長空間。

　　
　　 目前全球范圍內以LCD為代表的平板電視取代傳統CRT電視已經成為不可逆轉的潮流。高清平板受青睞、小尺寸兼容電腦、大尺寸平板普及和等離子異軍突起將成為2008年彩電市場四大趨勢。預計2008年CRT電視市場將持續衰減，液晶電視市場則繼續高速增長，等離子電視市場一度陷入負增長，32”產品的出現使其強勢回暖，而背投電視市場則進一步大幅萎縮。美國市場數字電視專利費事件對彩電行業的影響，可能會加快中國企業在彩電核心技術領域積累的努力。

　　
　　
　　
　　 6、行業整合加速

　　
　　 在產能、品牌和行業新標準的影響下，白電行業的集中度不斷提高，部分子行業寡頭壟斷已初露端倪，如美的、格力、海爾在國內家用空調的市場占有率已超過50%。

　　
　　 與此同時，業內的龍頭企業已不再僅僅滿足于通過擴充產能和爭奪市場份額來取得競爭優勢，兼并收購也成為業內龍頭企業加快產品線布局和行業整合的主要手段，如美的并購榮士達持股小天鵝、科龍收購海信的白電資產，這也給行業內一些二線品牌提供了待價而沽的機會。經過兩年的并購，目前國內白電產業市場已經形成了海爾、美的—榮事達—華凌—小天鵝、海信—科龍—容聲、長虹—美菱—華意壓縮、格力五大白電集團，其中格力以專業化空調為主；海爾、美的則是空調、冰箱、洗衣機全方位進入；海信、長虹則以空調和冰箱為主。

　　
　　 來自中華商務網的數據顯示，2007年度空調品牌集中度前5名品牌市場占有率達到57.90%，前10名品牌市場占有率達到80.50%，前20名品牌市場占有率已經達到創歷史記錄的98.33%。資本運作的出現是行業整合提速的信號，我們預計洗衣機和冰箱市場也會在三到五年的時間內出現寡頭壟斷的格局。

　　
　　 來自中華商務網的數據還顯示，2007年國內洗衣機市場有38個2006年曾經出現的品牌在市場上消逝，品牌淘汰率40.86%，居2007年四大家電產品之首，2008年預計也會有15-20個品牌被淘汰，品牌淘汰率預計達到25%-30%。數據還顯示，在包括三四級城市在內的375個城市中，2007年度洗衣機品牌集中度再創新高，前5名品牌市場占有率達到77.98%，前10名品牌市場占有率達到創歷史記錄的96.06%，前20名品牌市場占有率已經達到99.42%。

　　
　　
　　
　　 2008年1月，國內洗衣機市場，美的電器開始了并購榮士達控股小天鵝的行動，小天鵝零售量占國內整體零售量的17%，榮事達占10.33%，美的占0.83%，這樣，美的通過并購榮士達控股小天鵝，美的旗下三個品牌洗衣機零售份額已達到國內市場份額的28.16%；而居于榜首的海爾的零售量份額才為32.64%，“美的系”洗衣機的市場占有率已呈現出追趕海爾的態勢。2008年2月26日，美的電器(000527)以16.8億元受讓24.01%小天鵝A(000418)股權，成為小天鵝的實際控制人。

　　
　　 2003年，中國家電業“格林柯爾”系的瓦解使國內冰箱行業由海爾、新飛、科龍和美菱四大巨頭主導的格局被徹底打破；而隨著海信入主科龍、容聲，長虹收購美菱、華意壓縮，冰箱行業的整合進一步加速。今后幾年內，中國冰箱行業除了海爾和新飛兩強之外，美菱、海信科龍、容聲等品牌在冰箱市場上的爭奪必將空前激烈。

　　
　　 最近5年，“黑浸白，白浸黑”是中國黑白家電巨頭尋求相關多元化的共同選擇。環顧中國黑電巨頭的“涉白”之路，TCL集團的白電業務已漸漸趨于沉寂；四川長虹通過收購美菱電器，成功踏入冰箱領域，但“長虹冰箱+美菱冰箱”并未產生1＋1>2的效果；創維的白電業務幾乎是零，康佳開始對白電蠢蠢欲動；海爾是一直立足于白色家電的發展，但彩電雖然發展了近10年，其彩電品牌卻只在10名前后；而海信彩電發展勢頭迅猛，白電有望進入前兩強，綜合起來看，海信科龍白電系加海信彩電今后可能呈現出更強的發展勁頭。經過一段時間的整合和產品結構等方面的調整后，海爾的霸主地位存在被超越的可能。

　　
　　 7、議價能力增強

　　
　　 我國家電行業經過多年的激烈競爭之后，產量逐漸向排名靠前的企業集中，尤其是空調行業這一趨勢非常明顯。供應格局的持續集中，提升了家電龍頭企業的成本轉移和討價還價能力。在高度集中的市場格局下，行業領先公司議價能力增強，可以部分傳遞成本壓力，龍頭公司則能完全傳遞成本壓力。而沒有競爭優勢、沒有成本轉移能力的企業將面臨比龍頭企業更大的成本壓力，行業集中度將繼續提高。集中度的提高反過來使得生產商的產品定價能力進一步加強。

　　
　　 8、渠道尋求突破

　　
　　 近年來家電零售業經過多年的激烈競爭和整合，國美、蘇寧雙寡頭競爭的局面初步形成，特別是在利潤頗豐的一、二級城市市場。下游渠道的高度集中導致整個家電行業的利潤向下游企業過度集中。僅以蘇寧為例，三年內蘇寧從各家供貨商收取的各類費用從2004年的3.7億元上升到2006年的13.38億，占其主營業務利潤的50%。

　　
　　 為了應對一、二級市場渠道的高度壟斷，家電企業一方面通過擴大規模和市場份額，提高在一、二級市場的話語權；另一方面通過各種方式與經銷商結盟，努力發展經銷商渠道，覆蓋農村市場，提高對渠道和終端的掌控能力。這些方式中包括格力曾經有意向經銷商定向增發新股的努力和格力、美的與經銷商合資組建區域性銷售公司。家電經銷商和家電企業的結盟從業務層面延伸到資本層面，依靠股權、債權融資渠道的暢通組建區域性銷售公司，家電業龍頭公司在渠道競爭中將具有更強的競爭優勢。

　　
　　 三、2008年第二季度的投資策略

　　
　　 1、白電投資策略

　　
　　 根據以上的分析，我們可以將目前我國白電行業的競爭環境總結為：國內白電市場內需保持旺盛，產能增長迅速；城鎮市場家電消費升級，消費者對價格的敏感度呈下降趨勢；白電在國際市場有較強的比較競爭優勢，已經成為名副其實的世界加工廠；節能和環保要求不斷提高，加速了產品的升級換代；行業整合加速，品牌淘汰率較高；下游渠道和行業內第一梯隊的討價還價能力開始相互制肘，共同決定了家電零售市場的產品價格。

　　
　　 在此背景下我們選擇2008年第二季度白電行業投資的三條主線投資策略：景氣度高的子行業/年報業績出色、有高送配能力的公司/并購重組能帶來的良好市場想象空間的二線公司。

　　
　　 1）選擇景氣度高的子行業：2008年，我國的空調行業仍將繼續保持高景氣度，空調行業將會是2008年投資家電領域的首選：在家電行業的上市公司中，家用空調行業上市公司貢獻了白色家電行業甚至家電行業的大部分收入和凈利潤。2007年前三季度，空調行業上市公司實現主營業務收入663.80億元，占白色家電行業上市公司收入的70.96%；實現凈利潤12.17億元，占白色家電行業上市公司凈利潤的96.51%。可以看出，空調行業在我國家電行業中占據了舉足輕重的地位，白電龍頭企業——格力電器、美的電器和青島海爾成長性良好，未來三年凈利潤年增長可能保持在40%以上，且業績彈性較大，存在超預期增長的可能。

　　
　　 2）投資行業內年報業績出色、有高送配能力的龍頭公司：年報業績出色、有高送配能力的公司反映公司基本面提升，安全邊際高；主營業務的增長反映公司競爭力能力的持續性。帶來業績增長提速、并有高送配能力的公司的典型代表是美的電器。

　　
　　 3）并購重組題材：在行業整合過程中，一些產品有一定市場份額和渠道資源，但主營產品比較單一，又沒有能力再投資擴大規模的二線公司或將成為和已成為一線公司的收購目標，并購題材將給這些公司的二級市場帶來一定的市場想象空間，如白電行業中部分二線企業——ST科龍、美菱電器、小天鵝等存在業績恢復性增長和大股東注入優質資產的可能，業績彈性空間很大，但考慮到各公司運營上存在的不確定性，我們暫時給予“持有”的投資評級，并將持續關注其后續變化。

　　
　　 2、黑電投資策略

　　
　　 與白電不同，黑電正處于產品升級所帶來的調整期。黑電行業隨著LCD面板和模組生產技術的提升和生產槍械的擴大，近年來LCD的生產成本不斷下降，受此驅動，LCD的價格也逐步下降。目前全球范圍內以LCD為代表的平板電視取代傳統CRT電視已經成為不可逆轉的潮流。CRT電視和其核心部件顯像管產能嚴重過剩，彩管行業出現全行業虧損。同期由于LCD電視的市場增長迅速，目前國內有30多家企業投產LCD電視，導致我國LCD的產量接近全球的一半，但由于國內的LCD系統集成商僅能從事LCD整機制造業務，基本不能從事附加值較高的LCD模級和面板生產業務，導致國內LCD系統集成商處于產業鏈的末端，贏利能力較弱，目前國內從事LCD整機制造的龍頭企業毛利在15%左右，扣除營業費用和管理費用后，企業基本處于持平甚至虧損的邊緣。所以我們目前對黑電行業持觀望態度，并重點關注該行業內有投資模組生產計劃的龍頭企業。

　　
　　 四、重點上市公司評級

　　
　　 投資建議

　　
　　 我們對白電行業給予強于大市評級，三大龍頭美的電器（000527）、格力電器(000651)、青島海爾（600690）將是我們長期選擇的第一目標。其他二線的美菱電器、ST科龍、小天鵝A也會因業績彈性空間很大，建議密切關注。

　　
　　 平板電視未來3年繼續保持需求快速擴大態勢，上游屏價格趨于穩定，國內企業應用開發能力增強，今年奧運會等特別事件將點燃消費升級的階段性投資機會，刺激彩電板塊的需求，海信電器、四川長虹近期跌幅很大，我們認為到了出現較好投資機會的時候，維持對海信電器（600060）強烈買入，四川長虹買入的評級。TCL集團（000100）在2005年和2006年連續虧損后，開始剝離海外不良資產，專注于開拓國內市場，在2007年實現3.96億元凈利，一舉扭虧，并成功摘去了ST的帽子，一季報業績突出，建議密切關注其后市的表現。

　　
　　 投資風險

　　
　　 1)大小非解禁，再融資導致市場估值下移。根據信達證券策略組的測算，如果按照現在的價格水平，到08年年底，兩市總流通市值將增長至93149.81億元；到09年年底，總流通市值為155370.68億元，增長61570.79億元，增幅達到66.10%；到2010年，總流通市值為222854.94億元，增長67232.66億元，增幅為43.27%。2010年的市場總流通市值同比現在的流通市值增長了194.9%，相當于在現在市場上再增加近2個市場的流通值。

　　
　　 2)價格戰、季節氣候等因素導致內需產生變化。2008年度行業內大量的產能將被釋放，價格戰將威脅到整個行業的贏利水平。由于家電銷售的季節性特征比較明顯，“涼夏”或“暖冬”都將直接影響到整個家電行業的產銷率和贏利能力。

　　
　　 3)全球經濟減速導致海外需求訂單減少。2007年美國次級債危機影響不斷顯現，已影響到美國國內的消費需求，此次危機還波及到我國家電出口的很多國家或地區，出口訂單的減少將直接影響到家電企業海外市場的贏利能力。給你搖錢樹不如給你搖錢術

　　
　　 4)人民幣持續升值帶來的出口成本增加和匯兌損失、原材料價格的持續上漲導致產品競爭力下降等。2007年，人民幣匯率屢屢經歷加速升值，年升值幅度達到6.9%，超出市場預期。2008年，受美元持續走弱及貿易順差居高不下等多種壓力因素影響，人民幣單邊走勢將難以扭轉，且匯率波動幅度可能繼續放寬。家電主要原材料價格維持在高位運行，促使了生產要素成本的進一步升高，家電行業的利潤空間將必然受到擠壓。



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