主題：08年商品期貨投資機會

2月23日訊 2008年中證期貨投資策略報告會于2008年2月23日下午13:30-18:00在深圳市五洲賓館華夏廳舉行。　　

　　王曉黎：謝謝大家！非常榮幸能夠在這里把我們所對商品期貨的分析向大家做一個匯報。我知道很晚了，大家很辛苦，所以我的匯報會盡量簡單明了，但是我希望給大家在2008年期貨市場的投資上有一點點啟示。

　　“戊子年，火行情”并不是說連續不斷的上漲，而是08年的期貨市場確實面臨嶄新的階段。先回顧一下07年的商品市場，可能大家記憶非常猶新，07年基本是不斷上漲的市場，主要的商品期貨中最大的漲幅是一倍，其他還有80%、50%的漲幅。短短2008年初，是強者恒強，后來者居上的行情。我們所研究的幾個主要大宗商品中，比如小麥，07年已經翻了一倍，但是08年頭兩個月里，它還是有15%的漲幅，而最高的時候到達24%的漲幅，后來者居上的白糖，在座投資者投資股票當中，其實體會是很深刻的，白糖去年有8%的漲幅，兩個月以來，特別是春節過后，漲幅達到33%。而在股票市場上，同樣的上漲得到充分的反映。在眾多的商品中，按以下的順序闡述我的觀點：原油、農產品（愛股,行情,資訊）、金屬。

　　首先看一下原油。07年原油也是創記錄的一年，07年創歷史最大漲幅。我們在寫PPT的時候，是1月2日剛剛出了一次一百，現在大家可以看到，2月20日已經第一次出一百。08年我們的觀點，原油會續寫過百的行情。影響原油上漲的主要因素：1、“石油政府”抬價儲油，謀求政治遺產；2、資金充斥整個市場；3、產油國本身需求增加，對外供應增幅有限；4、各國石油儲備需求；5、石化產業整體提價，對原油形成支撐。

　　重點解釋一下第一和第四點，各國石油儲備都處于長期增長的趨勢，在今年，言論上已經表示明確，增加石油儲備的意愿依然是比較強烈的，這是油價上漲一個很強有力的支撐。另一方面，各個發展中國家也是同樣的問題，就中國來說，從07年12月建立了國家石油儲備中心之后，我們的石油儲備量是一、二、三期陸續啟動。基于以上的判斷，我們對2008年油價的展望是，我們對08年油價保持樂觀的態度。從價位上來說，90美元的重心會得到鞏固，并渴望看到新的高點。在不斷上漲的過程中，累積的漲幅也是比較大的，我們自己可以看到在3、4月份可能會有階段性高點回落的風險存在。

　　接著看一下農產品。基本是小麥、大豆和豆類，是持續的牛市。大豆在昨天晚上仍然再創新高。我們可以看到，白糖在07年有8%的漲幅，今年短短兩個月有33%的漲幅，是比較搶眼的牛市過程。我們認為在08年，這種牛市會繼續深化，并且會出現分化。具體而言，我們按順序來說，先從小麥、玉米、豆類、白糖這四個品種來說，在正式說每個品種之前，我想說一下，大家心里的疑問，雖然感覺到國內食品價格漲那么多，如果詳細去看，農產品的漲幅上是外強內弱的格局。在商品市場上的期貨投資者已經有感觸，去年同樣買國內的農產品期貨。對國內一般投資者來說，沒有在商品期貨投資市場上，只是感覺到雞蛋、面粉漲價了。這個過程會不會改變？帶著這個疑問，展開下面的論述。

　　漲幅最大的是小麥，小麥漲幅最大的原因是庫存不斷創出歷史新低，它的庫存創了30年以來的歷史新低，它的庫存消費比創歷史新低，說明消費在增長，同時也是剛性的，而庫存的減少創歷史新低。主要的原因是澳大利亞出口的減產，在小麥的出口國里面，澳大利亞占第五位，占世界出口量的8.5%，這是因為在06年的時候澳洲遭遇比較強烈的干旱，當時的減產幅度達到60%—70%，所以出口量比較少。因為出口量的減少，導致整個世界小麥庫存偏低。

　　我們認為，08年度，小麥庫存量應該不會得到根本的扭轉，持續偏低的過程還會延續。但是我們看到，07年翻了倍，08年兩個月以來漲了15%，最高的時候漲了24%。澳洲經過兩年的大幅減產，08年會有所上升。再加上中國四年的豐收，在這種情況下，我們認為新麥5月份上市之前，小麥可能會有一個階段性的高點，有可能會提前到4月份出現。這是我們簡單的判斷。長期低庫存的因素在今年沒有辦法改變，農作物上市的時候會有壓力。玉米。我們認為玉米是美國新能源法案最大的受益者，為什么這么說？美國作為玉米最大的生產國和出口國，產量占全球43%，出口占全球產量的65%。在這樣的背景下，美國的產業政策將會影響整個世界玉米的需求狀況和價格。美國簽訂新能源法案，主要是2020年達到360億加侖生物能源的產量，這個生物能源主要是生物乙醇和生物燃料。06年，美國開始推動生物乙醇之后，乙醇產量和庫存量發生比較大的變化。

　　06年7月份的數據，按每個月平均下來，每個乙醇產量大概是3.9萬。07年11月份，平均每個月已經達到47.9萬的水平。生物乙醇的庫存是持續上漲的過程，從06年下半年開始已經有所加速，目前的庫存已經到了1120萬噸，美國新能源法案對玉米的影響非常大。我們做了一個測算，首先對玉米的消費需求是剛性的，只要是大的政策方向不發生改變，這種需求是必然的。如果我們把它相關的材料做一個整理，可以發現，07年的數據還沒有公布，08年有機構預測，我們整理和自己判斷之后，今年玉米消費量會達到總消費量的18%。如果按照2022年360億噸計算，到時候需要的玉米將達到3.5億噸，基本是美國前年的玉米產量。如果加上美國其他的玉米需求，比如飼料各工業需求，基本美國要從最大的生產國和出口國轉為進口國，這不是不可能的。這是我們自己作出的預測，在08年，玉米消費量會占到18%，乙醇產量會達到78億加侖。在這種情況下，現在玉米已經處于供需偏緊的狀態，08年我們認為玉米將會持續牛的行情。小麥。現在每公斤小麥進口價格比國內高兩塊錢。在這種情況下，我們認為國家的調控政策肯定會延續，并且為了抑制物價的上漲，大的態勢不會改變。主要的調控措施，一個是國儲拋售庫存，現在小麥已經達到2262萬噸。隨著需求的增加，在接下來幾個月，飼料需求增加，國儲拍賣上需求會增加。

　　另外，調控關稅，這個國外已經有先例。如果持續半年或者一年，出口的利潤遠遠可以覆蓋關稅的話，出口的趨勢還是有的，除非國家嚴格限制出口。我們的觀點是，調控政策只能夠延緩漲勢，如果持續增長，維持半年甚至一年的狀況下，五階段性增長不可能是沒有可能。國內連續四年豐收，漲幅可能只是緩慢的過程。

　　大豆。這一輪牛市大漲的基礎，06年因為玉米的上漲，農民強占了大豆的種植面積，大豆產量下降。另外一個因素是豆油的拉動。07年的時候大豆漲幅已經是玉米的三倍，同時玉米的比較持續維持在2.3以上。我們怕出現新的耕地擔憂，大豆突然減少那么多，可以看得非常明顯，在上一個農作物年度里，大豆減少的1100萬英畝正好是玉米增加的1100萬英畝，兩者是對等的。在我們看到較大的價差之下，有可能今年大豆會把它的地重新征回來呢？這是一個疑問，我們認為有可能在新的農產品報告里面有這種可能。大豆類別08年可能不是單邊大幅上揚的行情，維持高幅震蕩的情況更大。

　　另外說一下白糖。乙醇的推動有可能是迎來這次白糖價格的拐點。從表面現象看，這些機構口風的突然轉變，今年年初ISO對白糖庫存量的預測出現大的改變，之前在07年的過剩達到1100萬噸，這是歷史非常高的水平，但是在今年年初，突然預測08年有可能供需缺口不足100萬噸，甚至有預測會出現缺口。當然，不排除它們背后有利益集團的支撐，我們認為更深層的原因是乙醇需求的拉動。就是說甘蔗拿去制乙醇，而不是制白糖。

　　巴西是世界上最大的產糖國，巴西用于生產乙醇的甘蔗量近幾年是短期的增長，之后乙醇所占用的甘蔗可能會出現大幅度的增長，這是兩方面的原因，一方面是巴西自身的需求，酒精在汽油中的添加比重已經達到1/4，另外是巴西的優勢，出口必然會增長。03—05年，巴西乙醇的生產成本只是美國甘蔗生產成本的1/3，也低于美國用玉米生產的乙醇20%左右。美國目前用玉米生產乙醇大概是2美元/加侖，巴西大概是1美元/加侖。可以看到，巴西的出口量已經在大幅增長。在最新的協議當中，出口2000萬乙醇到日本已經是確定的。

　　03年的時候Berg and Licht提出的，假設原油價格會達到并維持50美元/桶的水平，現在已經遠遠超出了他們的想象。國內短期的影響就是這次雪災減少，這也是媒體的報道，據估計，廣西甘蔗面積有超過60%受到雪災的影響，但具體的數據還沒有公布出來。國內還有一個推動糖價的因素，國儲收糖。我們的觀點，在乙醇和國內雪災雙重推動下，白糖在2008年有可能迎來拐點。這是和大家交流的方向性看法，至于具體的操作，不是什么時候都可以操作。

　　有色金屬。08年它將是成本推動的一年，它的成本推動主要來自兩方面的原因，一是壟斷的不斷增加，國外的并購行為不斷增長，我們統計了一下，如果按現在并購的情況，主要三種資源是銅精礦、氧化鋁、鋁土礦。另外一個成本推動的原因是電力，國內雪災之后有一個供應中斷的過程，但是中長期，電力成本將不斷增加，電價上漲呈必然趨勢。另外一個中長期的因素，南非的電力供應，目前出現比較嚴重的情況，最大的公司Eskom已經減少大客戶10%的用電量，現在用電只能按時間表來排。在這種情況下，基本就停滯了鋁的生產。另外一個因素是原油價格的不斷攀升，這都是增加有色金屬的成本。

　　銅。壟斷程度的提高和加工費的不斷下降。另外是庫存的大幅度下降，一方面國內消費有所增加，另外是最近一段時間庫存有所轉移。這次影響國內的雪災，可能影響15萬噸的產能，實際減產2—3萬噸，這不是最大的影響，最大的影響有可能來自電力破壞之后，通信設備，電信電纜的修復，有可能增加銅的需求。如果后期的修復工作需求量確實非常大，有可能我們還會再調低全球的過剩量。這次雪災之后，原來按照我們的估計，08年應該是供過于求，這次之后我們調到18.5萬噸。

　　我們不太樂觀的一個原因是因為畢竟美國和歐洲都有太大的不確定性，因為兩個地方加起來占總消費量的32%，50%以上都是用在建筑行業，而建筑行業是受到影響最大的行業。我們認為，08年銅依然是保持高位震蕩的格局，有可能再傳新高，新高之后停留的時間應該不會太長，應該是區間震蕩為主。

　　鋁今年的成本推動比較大。1噸電解鋁造4噸鋁土礦。我們的進口依存度越來越高，如果折合下來，08和09年可能會有3500—5000萬的鋁土礦進口。這對國外的鋁土礦價格來說是非常高的，而都是比較壟斷的，我們的溢價能力比較低，會大大增加我們的成本。另外是電價，現在取消優惠電價，每噸增加290元。石油價格高起，大概增加900萬的成本。國內鋁的生產成本會不斷提高，國外的情況也是一樣，這是比較保守的估計，現在有可能到18000/噸的水平。

　　雪災之后，國內產量的影響大概在20—30萬噸之間。在這種情況下，我們剛才重點提了南非的情況，南非不能開動電解鋁的產能，非洲占全球產量的5%，南非占全球產量的3%，達到這樣的水平，08年鋁供過于求的局面確實大大緩解，我們現在調整的比較保守，從雪災的影響，之前供過于求的影響大概是50—60萬噸，現在有可能是20—31萬噸。我們認為在有色金屬當中，08年成本推動會比較明顯，所以我們比較看好08年的鋁價，新高是值得期待的。

　　鋅是波瀾不驚，但是鋅金礦的增幅有所回緩。剛才張社長已經對黃金做了詳細的介紹，我們不多說了，他是這方面的專家。總體上我們的觀點，我們認為08年比較值得重點關注的商品應該是白糖、原油、黃金、鋁和玉米。這是我今天的匯報，謝謝大家！



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