主題：中國聯通：收入增長遲緩 成本費用難以下降

收入增長遲緩——由于聯通用戶主要集中在低端，需求較低，話費的下降并未有效激發客戶話務量的上升，07年聯通G網的通話費收入僅增長4.3%，C網通話費收入下降了7.6%。由于短信業務進入成熟期，彩鈴業務也已基本普及，2007公司增值業務增長率降低為17.5%（05、06年增長為67.9%和39.5%）。07年公司移動用戶和收入的國內占有率繼續下降。 　　
　　成本及費用難以繼續下降——07年中國聯通持續經營性凈利潤增長20%的主要原因是成本和費用的有效控制。未來財務費用基本不可能繼續下降，由于06、07、08年的資本支出同比分別增長24%、20%和20%，08年公司折舊攤銷占比也難以繼續下降。 　　

　　323億手機攤銷成本是C網用戶價值評估的重要標桿——聯通C網的網絡容量為7200萬戶，建網成本為950億元左右，六年間聯通集團共計收取網絡租賃費359億元以上。聯通上市公司付出322.7億元手機成本，六年的利潤總額合計為0.9億元。 　　

　　拆分后仍面臨艱難局面——在出售C網，獲得WCDMA牌照后，聯通的網絡質量和服務仍難以滿足高端國際漫游客戶的需求。同時對高端用戶而言，號碼是重要資產，在中國未推出號碼攜帶制度的條件下，即使中國聯通建成完善的WCDMA網絡，也難以大規模吸引中國移動的高端客戶。中國電信在獲得CDMA后將利用C網的網絡容量豐富、數據業務成熟、升級成本低廉的優勢對聯通G網展開猛烈進攻。 　　

　　盈利預測和估值建議——考慮漫游費降低的影響，我們將08、09年EPS由0.25元和0.28元下調為0.22和0.24元。參照印度、俄羅斯、墨西哥及歐洲日本移動運營商的平均PE及EV/EBITDA估值，并考慮拆分因素，得到港股聯通（762.HK）的價值區域為14.39-19.01元，對應聯通A股的價值區域為5.43-7.17元（不考慮A股對港股的溢價）。我們維持對公司“謹慎推薦”的投資評級。 　　



【免責聲明】上海大牛網絡科技有限公司僅合法經營金融島網絡平臺，從未開展任何咨詢、委托理財業務。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點，與金融島無關。金融島對任何陳述、觀點、判斷保持中立，不對其準確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風險，請讀者僅作參考，并請自行承擔相應責任。