主題：旅游行業：備戰奧運攻守兼備 推薦7只股

旅游板塊一直是攻守兼備的優良投資板塊。從2007年10月16日大盤達到最高點6124.04點然后一直下滑到2008年3月28日的3357.23點的本輪牛市深度調整過程中，大盤大約調整了40%，而我們跟蹤的旅游板塊指數只調整了約10%，其抗風險性由此可見一斑。而在牛市行情中，旅游板塊往往又能跑贏大盤。旅游股進可攻、退可守的優良特性值得投資者重視。

　　此外，我們認為旅游股享有高PE有其內在的邏輯支撐。

　　中國旅游業加速增長趨勢越發明顯。2000-2005年，我國旅游總收入年復合增長率為11.2%；2006年旅游總收入同比增長16.3%；2007年旅游總收入同比增長22.6%，行業加速增長態勢十分明顯。消費升級將是伴隨我國經濟成長的一個長期主題，國內旅游業將長期受益這一進程。

　　春季雪災對全年旅游行業增長影響相當有限。近年來，春節黃金周旅游收入占旅游總收入平均比重為4.1%，是三個黃金周中貢獻最小的一個。即使春節黃金周全國旅游收入同比減少6.2%，對全年旅游收入的影響度也僅在0.25%左右。帶薪休假制度的試行和增加的四個長周末極有可能使得本次雪災被抑制的國內旅游需求在其他月份得到較大程度的釋放。

　　北京奧運進入倒計時。根據國際經驗，現代奧運會的每一次舉辦都給東道國和主辦城市的旅游業帶來無與倫比的機遇。我們預計，因奧運因素，08年北京境外游客額外增量約40萬人次，國內游客額外增量約500萬人次。

　　08年北京市高星級酒店REVPAR指標或有30%-40%左右的增長。奧運會“漣漪效應”還將使國內其他城市受益。此外，我們認為“后奧運時代”的中國旅游業仍將快速發展。

一、中國旅游業加速增長趨勢越發明顯

1.1 2007年中國旅游總收入同比增長22.6%

我們一貫的觀點是，消費升級將是伴隨中國經濟成長的一個長期主題，國內旅游行業將長期受益于該進程。就目前來講，我國的旅游行業作為一個朝陽產業還處于起步階段，但隨著消費升級的深化，以及政府大力扶持、國內交通條件日益發達、居民閑暇時間逐漸增多、奧運/世博催化劑等眾多利好因素的刺激，中國旅游業迎來了發展黃金期。2000-2005年，我國旅游總收入年復合增長率為11.2%，每年增長速度比當期GDP增長率高2-4個百分點左右。2006年旅游總收入達8935億元，同比增長16.3%，同期GDP增長率為11.1%。2007年旅游總收入首次突破1萬億元，達1.09萬億元，同比增長22.6%，增速創近年來新高，同期GDP的增長率為11.4%。從這些數據對比中可以看出，中國旅游業增長呈加速之勢。

1.2三大旅游市場繼續保持齊頭并進的增速

1.2.1入境游：外匯收入增長更多地來自單位游客消費水平的提升

全年入境旅游人數達1.32億人次，增長5.5%，其中入境過夜旅游人數達5472萬人次，增長9.6%；旅游外匯收入達419億美元，增長23.5%。由于我國旅游業最初定位為創匯型產業，因此入境游發展最早，從而導致其游客人數增速近年來比起起步較晚的國內游和出境游市場游客人數增速略微遜色。但隨著我國旅游業配套服務設施的完善，入境過夜旅游人數比重的不斷提升，外國游客占比逐漸提高等原因，使得單位游客的消費支出不斷提升，從而保證了在游客人數小幅增長條件下外匯收入的大幅增長。中國繼續保持全球第四大入境旅游接待國地位。入境過夜旅游人數比重的不斷提升為國內高星級酒店提供了更多的潛在需求。

1.2.2出境游：人民幣升值繼續催熱出境旅游

2007年末，人民幣匯率為1美元兌7.3046元人民幣，比上年末升值6.9%。

　　從世界旅游業發展的歷史狀況看，一個國家人均GDP達到800美元-1000美元，國內旅游開始并較快形成規模；人均GDP到3000美元，就會出現到周邊國家旅游的熱潮；達到5000美元，就會更多地追求周游世界。2007年，我國人均GDP達2460美元，東部沿海地區許多城市已達3000美元甚至5000美元以上。2007年，我國已開放旅游目的地國家和地區達134個，其中實施91個。中美兩國政府簽署了關于便利中國公民旅游團隊赴美旅游諒解備忘錄，美國正式成為中國公民組團出境旅游目的地。2007年，國內居民出境人數達4095萬人次，增長18.6%。其中因私出境3492萬人次，增長21.3%，占出境人數的85.3%。中國繼續保持亞洲最大出境旅游客源國的地位。

　　作為高毛利率業務，出境游逐漸升溫可為國際旅行社帶來業績增長點。

1.2.3國內游：增速加快，休閑游逐漸升溫

從人均GDP角度來看，我國居民目前主要從事的還是國內游，這也說明國內旅游產業能較好的享受全國居民的旅游消費熱情，事實證明也是如此。

　　2007年，國內出游人數達16.1億人次，同比增長15.5%；國內旅游總收入7771億元，同比增長24.7%。國內居民出游率達122%，比06年的106%有了明顯的提升。旅游收入增長率明顯高出出游人數增長率也說明單位游客的消費支出成增長態勢。

2007年12月7日國務院常務會議通過有關草案，將“五一”國際勞動節由3天調整為1天，減少2天；清明、端午、中秋增設為國家法定節假日，各放假1天；允許周末上移下錯，與法定節假日形成連休；國家法定節假日總天數由目前的10天增加到11天。我國將實行帶薪休假制度：職工累計工作滿1年不滿10年的，年休假為5天；滿10年不滿20年的為10天；滿20年的為15天。

　　辨證地看，在我國帶薪休假制度還遠沒普及的今天，作為居民長途旅游三個集中時段之一，“五一”黃金周在推動居民出游方面的作用有目共睹；與此同時，黃金周所帶來的交通擁擠、食宿緊張、景區承載壓力過重等矛盾也日益尖銳，通過將“五一”黃金周分化為四個即將形成的“長周末”，有利于平滑旅游消費峰值。而且通過改革“黃金周”而將帶薪休假制度再次擺上臺面，有利于促進休閑度假游的興起。總的說來，“五一”黃金周短期內有可能對長途旅游造成一定的負面影響，甚至會造成“春節”、“十一”黃金周游客人數更加集中，但是從長遠來看，它有利于引導居民走向理性消費，也有利于帶薪休假及分時度假游的逐漸興起。

　　國內休閑游消費逐漸升溫。國家旅游局2007年“十一”黃金周統計數據顯示，鄉村旅游區、溫泉度假區、賓館飯店、度假山莊、農家樂接待點、紅色旅游區的旅游普遍升溫；出游方式更趨多樣，一是散客出游規模較大，二是自駕車旅游成倍增加，三是中短線旅游進一步升溫。

2、春季雪災對全年旅游業增長影響極其有限

2.1黃金周期間全國旅游收入首次出現負增長

08年春節黃金周首次出現游客人數和旅游收入不升反降現象。《2008年春節黃金周旅游統計報告》顯示，全國31個省、自治區、直轄市春節黃金周共接待游客8737萬人次，同比下降5.2%；實現旅游收入393億元，同比下降6.2%。這是我國2000年實施第一個春節黃金周以來首次出現減速的現象。一些重點旅游城市及相關景區接待游客人數和旅游消費收入下滑非常明顯。春節黃金周期間，黃山風景區接待進山游客1.49萬人次，同比下降76.4%；門票收入157.81萬元，同比下降78.6%。峨眉山景區接待11.51萬人次，同比下降43.6%；門票收入368.90萬元，同比下降36.9%。玉龍雪山接待游客3萬余人次，較去年的5萬余人次也有明顯的下滑。漓江游客1.5萬人次，同比下降68.2%。烏鎮景區接待游客數5.6萬人次，同比減少37.08％；實現門票收入328.11萬元，同比減少24.49%。

2.2災害影響僅為短期現象，對全年影響十分有限

由于春節是一年中與家人團聚的傳統節日，因此在每年的三個黃金周當中，春節黃金周對整個旅游行業的貢獻度遠不及五一黃金周和十一黃金周，是三個黃金周中貢獻最小的一個。

　　根據我們的數據統計分析，近年來，春節黃金周旅游收入占旅游總收入平均比重為4.1%，因此即使春節黃金周全國旅游收入同比減少6.2%，對全年旅游收入的影響度也僅在0.25%左右。即便認為在無雪災情況下春節黃金周根據目前趨勢會增長20%左右，那么此次雪災對于全年旅游收入的影響度也僅在1%左右。

　　具體到上市公司，其情況也比較類似。2006年春節黃金周，黃山風景區接待游客3.8萬人次，占全年181.2萬人次的比重為2.1%；門票收入441.5萬元，占全年3.27億元的比重為1.4%。峨眉山景區06年春節黃金周期間，接待游客18.1萬人次，占全年170萬人次的比重為10.6%；門票收入470.3萬元，占全年1.73億元的比重為2.7%。由此可見，春節黃金周在上市公司全年生產經營中所占分量非常小。

除三亞、海口、長春、哈爾濱等海南和東北地區第一季度屬于旅游旺季外，其他國內大多數城市及其景區第一季度屬于旅游淡季。而受雪災影響較大的地區則因基本上處于旅游淡季從而客觀上導致旅游損失被弱化。即便我們把本次大雪災的消極影響放大到整個第一季度（其實很多地區受雪災影響持續時間不到1個月），我們也會發現，雪災的影響其實非常有限。

我們認為，旅游業加速增長前景依舊，理由如下：

　　第一：本次雪災雖也造成巨大的經濟損失，但與03年的非典相比，這場雪災對于我國旅游業的影響顯得更為有限，其發生的時間，持續時間，受災范圍，災害性質相對好很多。在國家及地方政府的直接領導和相關部門大力搶修背景下，雪災破壞效應得以抑制。隨著災后重建工作的結束，目前大多數受災地區的生產生活已經恢復正常。

　　第二：消費升級是推動我國旅游業現階段加速發展的核心驅動力。這一核心驅動力不變，旅游業持續向好的趨勢就不會扭轉。特別是今年是奧運舉辦年，奧運對中國旅游業的拉動效果也將得到明顯體現。我們對08年旅游業保持高增長持樂觀態度。

　　第三：本次雪災被抑制的國內旅游需求在接下來的時間預計會得到較大程度的釋放。春節黃金周旅游收入的減少主要來自于中長途旅游的大幅減少，而國內短途旅游的發展還是很平穩的。由于旅游消費已經變成我國城鄉居民的一種消費常態，雖然春節黃金周作為目前僅存的兩個黃金周，是中長途旅游的集中時間，但隨著帶薪休假制度在08年的試行以及取消五一黃金周帶來的四個長周末，我們認為中長途旅游會在未來的日子里重新活躍起來，從而對春節黃金周形成一定的補償作用。

　　3、北京奧運進入倒計時

3.1歷屆奧運會對東道國旅游業的影響概覽

從1896年到2004年，全球共舉辦了28屆夏季奧運會。在1984年之前，舉辦奧運基本上是虧損或者微利，尤其是1976年的蒙特利爾奧運會虧損非常大。但自從第23屆洛杉磯奧運會美國人彼得.尤伯羅斯將奧運進行商業化運作并取得巨大成功后，人們才真正認識到奧運會所蘊涵的巨大商機。特別是舉辦過奧運會的國家或者地區，其當地旅游業得到了極大的促進。

3.1.1經典案例之一：漢城奧運會

漢城奧運會是1984年奧運會商業化運作之后亞洲舉辦的第一屆奧運會。

　　特別是舉辦奧運會時韓國還是一個發展中國家，借舉辦奧運會一躍成為新興工業化國家。中國目前的情況和當時的韓國有許多相似。雖然在舉辦奧運會之前，韓國旅游業由于經濟發展、人民生活水平、交通網絡擴展、以及旅游資源的開發等已經呈現出較好的形勢，但相對來講還不是很發達。為了準備漢城奧運會，韓國興建旅游賓館設施及對外旅游宣傳的力度大大增強（包括促銷其傳統文化風情），想法設法延長奧運旅游者在韓國的逗留時間。韓國地處亞洲東北角，國際航空線路并不多，對吸引國際游客不利。漢城奧運會盛況通過人造衛星向全世界轉播后大大增強了韓國的國際知名度，讓世界人民了解了韓國的國家實力和精神風貌。奧運會以后,通過與中國、俄羅斯等國增開航線，擴大國家之間的交流，韓國因此成為了日本、中國和俄羅斯等亞洲東北部國家及地區的航空樞紐，大大促進了韓國旅游業的發展。

　　1983-1988年，韓國的入境旅游人數增長了96%，旅游收入增長了448%。

　　在奧運會舉辦之后兩年，入境旅游人數又分別上漲了16.4%和13.5%

3.1.2經典案例之一：悉尼奧運會

以商業意義來講，悉尼奧運會可算是目前為止舉辦的最為成功的一屆奧運會。在成功申辦2000年奧運會之前，澳大利亞在國際舞臺上的角色并不太引人注目。但是在1993年贏得第27屆夏季奧運會舉辦權之后，澳大利亞和悉尼立即引來全世界人民的目光。配合奧運會的舉辦，澳大利亞旅游委員會系統性地實施了具有創新意義的奧運旅游戰略，澳大利亞的旅游形象逐漸深入人心，即使奧運會結束后，美國、德國和英國等國家及地區選擇澳大利亞作為度假目的地的比例都有不同程度的提升。

　　由于奧運效應，2000年澳大利亞的入境游客創歷史紀錄，達到4931萬人.比1999年增長了11個百分點；2001年到悉尼的游客比2000年增加了120萬人；在2004年，悉尼的觀光旅游中奧運會的因素仍占了30%的比重。此外，奧運會還使悉尼在國際會議市場上的排名上升到2001年的第二位。

3.2北京奧運對中國旅游業的預期影響

北京奧運是中國展現自身歷史文化和現代化建設的一個絕佳舞臺。根據經驗總結，奧運經濟的直接影響一般是10年的效應，也就是前7年后3年。事實上，北京市政府從2004年就開始舉辦一系列圍繞奧運主題的旅游促銷活動。

　　2005年開展了“感受中華美文化”旅游促銷；2006年推出了“體驗奧運新場館”的旅游促銷；2007年推出“歡聚在奧運公園”旅游促銷；2008年將推出“世界相聚在北京”旅游促銷。中國旅游部門已經在紐約等主要的國際大都市投入了大量的廣告，以推廣中國形象，收到了良好的效果，外國赴華人數大幅增加。

3.2.1對北京旅游業的預期影響

預計2008年奧運會17天的賽期，將會有50200名注冊來賓前來北京，其中運動員及隨隊官員17000人。根據近20年來的歷屆奧運會的數據顯示，外國旅游者的人數一般是參賽人數的25倍到40倍，所以預計奧運期間境外觀眾和旅游者將達到60萬左右，而國內游客群體最樂觀的估計將達250萬人次。

　　2008年全年預計北京市接待海外游客數量將從06年的390萬增至500萬人，旅游外匯收入從06年的40億增至55億美元；國內游客從06年的1.3億增至1.5億人次，國內旅游收入從06年的1480億增至2000億元。我們預計，因奧運因素，北京境外游客額外增量約40萬人次，國內游客額外增量約500萬人次（同時考慮了“擠出效應”）。

奧運會最明顯的受益行業將是北京的酒店業。按照奧運申辦報告的承諾，北京市將在奧運期間提供800家星級飯店和13萬間客房。截至2006年年底，全市星級飯店700家，客房11.8萬間；在建、改建并準備申報三至五星級的飯店89家。目前已有112家星級飯店成為奧組委簽約飯店，出租客房占這些飯店客房總量的70%。簽約飯店房價將比目前北京星級飯店房價高出1.4到1.6倍；而非預定的客房房價則不受此優惠價格的限制。我們預期08年北京星級飯店市場上的房價將在奧運景氣作用下持續走高。08年北京市高星級酒店REVPAR指標或有30%-40%左右的增長。

　　3.2.2奧運會“漣漪效應”將使國內其他城市受益

2004年雅典奧運會不僅深遠地影響了希臘，連鄰國土耳其在2004年上半年游客人數都竄升40%。奧運會的“漣漪效應”相當顯著。作為一個山川秀麗，歷史悠久，民族眾多的文明古國，中國各地都擁有與眾不同的自然文化景觀。

　　北京奧運提供了一次全方位展示中國面貌的機會。屆時，不僅來北京觀看奧運的境外觀眾將可能輾轉游覽中國的大江南北，而且非奧運觀眾也可能會專程慕名而來攬勝觀光。而這種奧運景氣就會散播到全國。特別是青島、上海、天津、沈陽、秦皇島、香港等還是帆船、足球、賽馬等單一項目舉辦地。

　　我們預計，因奧運因素。2008年全國入境游客增長率提高2-3個百分點，入境游客多增加250-300萬人次。國內的主要旅游目的地都將不同程度的受益。

3.3“后奧運時代”的中國旅游業仍將快速發展

不同于其它投資驅動型產業，旅游業作為消費驅動型產業，其消費的重復型決定其增長并不因奧運的結束而出現停滯，有可能出現的情況是奧運會后1-2年其行業增長速度會低于奧運會當年的增長速度。而且如果東道國營銷得當，這種所謂的困境能夠得到避免。一般認為，在奧運會舉辦后三年的時間里，奧運會仍將對旅游業產生直接的積極影響，樂觀的預期是后奧運對旅游的拉動將至少持續5-10年。以韓國為例，奧運會以后，通過與中國、俄羅斯等國增開航線，擴大國家之間的交流，韓國因此成為了日本、中國和俄羅斯等亞洲東北部國家及地區的航空樞紐，大大促進了韓國旅游業的發展。在奧運會舉辦之后兩年，入境旅游人數又分別上漲了16.4%和13.5%。再如澳大利亞，通過實施奧運旅游戰略，其旅游形象逐漸深入人心，即使奧運會結束后，美國、德國和英國等國家及地區選擇澳大利亞作為度假目的地的比例都有不同程度的提升。悉尼在國際會議市場上的排名上升到2001年的第二位。

　　我們的觀點是：北京奧運是中國旅游業發展的催化劑，而不是核心推動力。

　　在核心推動力不變的前提下，“后奧運時代”的旅游業發展仍將處于長期景氣通道。而且北京奧運是一個向全世界營銷中國的絕佳平臺，其效果本身就更多的體現在奧運會后。如韓國借由漢城奧運成為新興工業化國家。

　　奧運會后，北京充足的奧運場館將成為開展體育旅游的重要資源。為了利用“后奧運”北京的知名度，09年北京市將推出北京旅游主題年活動，將奧運場館與傳統的故宮、長城、頤和園等旅游勝地進行組合，推出一系列傳統與奧運文化結合的旅游產品。此外，北京市大批設施先進的接待中心還將成為商務會展的理想場所，會獎旅游具有較大的發展空間。

　　4、08年二季度旅游行業投資策略

4.1旅游板塊一直是攻守兼備的優良投資板塊

我們一貫堅持的觀點就是：隨著“擴大內需”成為政府宏觀調控的一個既定方向，以消費升級為基礎，作為穩定快速增長的弱周期性行業的旅游業是目前國內A股市場上一個風險較小，投資收益較高的行業板塊。在政府大力支持、交通條件不斷改善、居民閑暇時間不斷增加背景下，我國旅游業將迎來發展黃金期；特別是百年一遇的北京奧運，將成為中國旅游業增長的一大催化因素，預計未來3-5年我國旅游業的平均增速仍能達到18%-20%。

　　在牛市進程中，旅游板塊雖然不是那種能夠遠遠跑贏大盤的瘋狂炒作型板塊，但也能夠保持一直跑贏大盤之勢。而在牛市調整時或者熊市環境下，旅游板塊卻又能起到很好的防御性作用。如從2007年10月16日大盤達到最高點6124.04點然后一直下滑到2008年3月28日的3357.23點的本輪牛市深度調整過程中，大盤大約調整了40%，而我們跟蹤的旅游板塊指數只調整了約10%，其抗風險性由此可見一斑。進可攻、退可守的優良特性值得投資者重視。

關于投資者關心的旅游板塊PE高于A股平均水平的問題，我們認為旅游股享有高PE有其內在的邏輯支撐：

　　1、旅游業在中國屬于朝陽產業，目前行業增速在20%左右，且具有持續高增長的潛力，市場愿意給予成長性溢價；2、旅游業屬于弱周期性或非周期性行業，市場愿意給予其安全性溢價；3、目前旅游產業正在進入從觀光游到休閑游的產業升級，未來旅游類公司的盈利能力不僅取決于游客數量，還將取決于單位游客的消費支出。而休閑游正好具有單位游客消費支出大幅提升的特征。因此僅僅從接待游客數量角度來衡量旅游行業增速是有失偏頗的，也低估了行業的盈利能力；4、目前國內A股上市旅游公司基本都是國內或區域的旅游行業龍頭，能夠更好的享受行業高漲的景氣度。

　　我們堅定認為，旅游股仍將是A股市場上一個投資性價比較高的行業板塊。

　　4.2 08年旅游股投資策略回顧

從2008年春節黃金周統計資料可以看出，自駕游、自助游、鄉村游、民俗主題游等休閑游活動越來越活躍，這也佐證了我們的觀點：休閑游逐漸興起。

　　我們認為，只有把握行業發展趨勢，培養長期競爭力的公司才具有持續增長潛力，才會具備長期投資價值。景區方面：隨著休閑度假游的逐漸趨旺，從單一觀光型景區向綜合型旅游景區轉變將是今后景區發展的必然趨勢。將景區打造成旅游目的地，延長游客逗留天數和增加單位游客的消費支出，將極大的改變公司的經營面貌和贏利能力。建議投資者重點關注桂林旅游、黃山旅游和麗江旅游。酒店方面：高星級酒店和連鎖經濟型酒店將占市場主導，集團化程度將決定公司的品牌和競爭實力。建議投資者重點關注錦江股份。旅行社方面：具有品牌和資本實力的行業龍頭將有能力整合行業資產，占據產業鏈上游；并將網絡資源優勢延伸到景區和酒店，形成綜合經營優勢和長期競爭力，建議投資者重點關注中青旅。

　　根據國際經驗，奧運會舉辦當年，奧運受益行業具有跑贏大盤的潛力。我們相信08年，奧運受益旅游股將有超額收益的較強預期。中青旅、首旅股份、北京旅游、全聚德都將受益于北京奧運，但從性價比角度來看，我們建議投資者重點關注中青旅。

　　資產注入/重組題材在08年后仍將受到市場持續追捧。它通過一次性操作賦予上市公司盈利能力的跳躍式提升。建議投資者重點關注首旅股份、西安飲食。

　　4.3二季度重點關注奧運股和有股價催化劑個股

在08年年度投資策略報告中，我們給出了旅游板塊三條投資主線：產業升級、奧運主題、資產重組，我們依然堅持原有的觀點。不過具體到二季度的投資策略，我們認為奧運題材股和有股價催化劑個股將能有更好的表現。

　　4.3.1奧運題材股

根據別國經驗，奧運會舉辦當年，奧運受益行業具有跑贏大盤的潛力。08年，奧運受益旅游股在市場估值溢價背景下，具有表現優異的較強預期。特別是第二季度，在奧運會召開前夕，旅游股預料將會成為二級市場資金追捧的寵兒。

　　雖然韓國澳大利亞股市中并沒有旅游業的分類指數，但是從實際表現來看，奧運受益板塊如建筑、金融、批發等其指數在奧運召開前和召開時都走勢強勁。我們認為，旅游行業作為公認的北京奧運最主要受益產業之一，其板塊表現應該有很強的類比特性。

在目前國內A股市場上，旅游板塊中的中青旅、首旅股份、北京旅游、全聚德是奧運直接受益股。但從公司質地、公司未來業績預測和目前的股價水平等方面綜合考慮的話，我們認為中青旅是旅游板塊中首推的奧運題材股。

　　4.3.2有股價催化劑個股

我們認為，對于一些質地優良的旅游個股來說，某些實質性利好因素的釋放，將給予公司股價走強一個很好的催化劑。

　　桂林旅游。公司的公開增發事宜正處于證監會審議階段，順利的話，應能在5月中旬完成。兩江四湖環城水系和漓江大瀑布飯店二季度并表的可能性較大。公開增發項目將使得08年凈利潤約增厚100%；未來2-3年，兩江四湖環城水系項目和漓江大瀑布飯店都將成為公司盈利快速增長的驅動力。此外，桂賀高速也將在二季度通車，漓江游船也可能進行提價。

黃山旅游。五星級標準的黃山軒轅國際大酒店（原名“北大門酒店”）一期建造客房約180間，計劃于2008年5月營業。作為品牌知名度最高的景區類旅游股，黃山旅游正在向深度開發成綜合型景區方向發展。通過大力開發酒店業務，公司不僅能適應休閑游趨勢的發展，而且還能提升單位游客的消費支出，規避門票和索道提價的政策風險。

　　5、重點上市公司分析和投資建議

5.1中青旅（600138）——強烈推薦

公司將長期受益北京奧運。作為國家旅游局2006年度百強國際旅行社排名第二的旅游服務商，奧運會期間各國奧組委賓客和各國新聞記者的接待及旅游服務商，北京會獎旅游市場的絕對主導服務商，公司的國內游、入境游和會展商務旅游在08年將充分受益。其品牌效應在奧運結束后也將使公司長期受益。

　　逐漸向大型旅游批發商轉變。在中青旅聯盟基礎上成立聯盟旅游分公司，定位于同業B-B批發市場，為公司發展成為大型旅游批發商提供了前提。華北、華東和華南中國三大主流客源市場的全方位布局，使得公司的會展旅游業務有望繼續保持全國領先地位。中青旅遨游網和傳統旅行社業務結合，發揮資源協同效應。

　　連鎖商務酒店穩步擴張。截至07年底，山水酒店開業數已達12家，擁有客房數達1768間。預計到09年底將至少達到23家。中青旅山水在北京的三家門店08年的revpar指標將有40%-50%的增長。

　　烏鎮景區開創“觀光”與“休閑度假”相結合的古鎮旅游新模式。東柵景區功能定位為觀光游；新開發的西柵景區定位為休閑度假，具備了大型會議旅游和度假休閑接待能力。西柵北部擁還有300畝的閑置土地。2007年，烏鎮東西柵景區接待游客首次突破200萬人次，旅游公司實現跨越式發展。房地產業務進入收益結算期。2007年，中青旅綠城全年確認銷售收入10.14億元。預計中青旅綠城08-10年結算收入分別為20億元、15億元、6億元。

　　“一體兩翼”模式成就未來三年47%的凈利潤復合增長率。在“一體兩翼”模式成功運作背景下，未來幾年不僅科技業務和房地產業務將持續為公司帶來較高的投資收益，而且公司的旅行社網絡價值也將逐漸延伸到酒店和景區領域，樹立一體化經營優勢。

5.2桂林旅游（000978）——強烈推薦

桂林旅游已成為桂林市旅游資源的整合平臺。作為公司實際控制人，市政府賦予公司優先收購和投資桂林市優質旅游資產及項目的優惠政策，希望將其打造成旅游產業龍頭企業。這是公司資源控制戰略得以順利推進的關鍵因素。

　　順應旅游產業升級趨勢，桂林旅游已初步完成網絡化布點。隨著桂林市接待游客人數規模日益龐大，傳統以量取勝的觀光游模式已經難以為繼。以增加游客逗留天數和消費支出為出發點的旅游目的地戰略將是桂林旅游產業發展的主要方向。公司管理層順應行業發展趨勢，通過對核心旅游資源的收購完成了區域網絡化布點，并著手進行深度開發，公司的經營面貌也將隨之發生巨大改觀。

　　“兩江四湖”環城水系和漓江大瀑布飯店將是公司未來2-3年增長的主要驅動力。公司的公開增發預期5月份能完成，兩江四湖環城水系和漓江大瀑布飯店二季度并表的可能性較大。“兩江四湖”環城水系作為體驗式旅游的代表，將大大改變公司產品格局。“兩江四湖游”與“漓江游”兩大拳頭產品強勢互補，資源協同價值可能超出市場預期。漓江大瀑布飯店已是一個盈利能力突出的成熟項目。再融資的順利完成將有助于酒店強大贏利能力的充分展現。公開增發項目將使得08年凈利潤約增厚100%。

　　08年存在多重利好。廣賀高速開通，游船提價預期，井岡山旅游上市預期，股權激勵的可能推出。

　　公司是一個值得長期關注的戰略性投資品種。公司最大的看點在于網狀化的旅游資源和一體化的產業鏈十分符合休閑游產業升級過程中的市場需求。作為旅游產業的區域整合平臺，公司未來還將進行持續的跨區域資源收購，成長性良好。未來2-3年，兩江四湖環城水系項目和漓江大瀑布飯店將成為公司盈利快速增長的驅動力，2010年后天門山項目和天人谷項目也會形成中長期增長極。

5.3黃山旅游（600054）——強烈推薦

黃山景區交通條件將出現重大突破。06年底徽杭高速的通車使得07年上半年長三角游客猛增30%。南京-蕪湖-黃山、合肥-銅陵-黃山、武漢-安慶-黃山、屯溪-黃山風景區的高速公路已于今年9月28日全線貫通。

　　新云谷索道運力將增10倍、索道提價方案已公布。新云谷索道將于今年“十一”黃金周前投入使用，運力將從目前的300人/小時提高到3000人/小時，將大大緩解游客排隊等候矛盾。新云谷索道從2008年4月1日起價格核定為旺季80元/人次、淡季65元/人次，其他三條索道實行價格并軌。索道提價將能顯著增厚公司08年EPS約0.09元。

　　山上酒店資源整合完成，山下酒店經營前景可期。通過收購集團公司酒店，黃山旅游已將山上酒店悉數收歸囊中。山上酒店共8家，由于地理優勢明顯，雖然房價較高，但仍客源充足。黃山國際大酒店改擴建工程所新增的約200間五星級標準客房已投入試運營，黃山軒轅國際大酒店一期建造客房約180間，計劃于2008年5月營業。

　　管理層激勵方案已經出臺。這將有利于提高公司的經營管理質量，從而促進經濟效益的提升，公司長期增長更具保障。

　　進軍旅游地產領域拓寬公司盈利渠道。公司已通過招拍掛取得黃山市屯溪黃口旅游度假開發區12.4萬平方米地塊的使用權，用于建造五星級豪華度假酒店及開發高檔商住房及商業樓。

　　黃山旅游是所得稅并軌最大受益景區類上市公司之一。黃山旅游的企業所得稅率為33%，隨著08年內外資所得稅率并軌為25%，公司08年起的凈利潤將因此增厚12%。

5.4三特索道（002159）——強烈推薦

公司在客運索道行業中具有突出的綜合經營能力和跨區域競爭優勢。三特索道目前持續經營的索道有7條，正在規劃建設的索道有2條，待批索道3條。

　　經過十多年的發展，公司在索道資產總額、索道擁有數量、索道運載能力、索道營運收入等方面位居全國同行業的前列，具有旅游客運索道的規模化經營優勢。

　　跨區域規模化經營使得公司充分受益于行業景氣。隨著旅游行業呈現加速發展趨勢，游客旅游目的地有趨向分散之勢，二線景區迎來發展機遇。公司目前涉足的景區資源多數屬于二線景區，規模化經營模式使得公司更能受益于行業景氣。

　　華山“索道＋酒店”的運營模式前景良好。華山旅游市場地位高，預計08-10年游客接待人數的復合增長率為15%。擁有150間客房的四星級標準的華山客棧擁有眾多競爭優勢于一體，盈利前景看好。與此同時，酒店二期的商業街項目和150間客房的擴建項目預計在08年8月份完工。以購物休閑為主旨的商業街項目有助于延長游客在華山客棧的停留時間，提高客房入住率。“索道＋酒店”的經營模式也契合了目前中國旅游市場觀光游與休閑游并舉的產業升級進程。

　　旅游地產項目08年開始進入集中銷售期。神農架物業公司民俗風情商業街開發項目總規劃面積68000平米，08年預計銷售8600平米。海南塔嶺天籟谷養老公寓項目預計銷售15000平米。

　　跨區域擴張能力＋綜合開發策略＝持續高增長。作為中國目前最大的跨區域索道連鎖運營商，我們非常看好公司市場化手段下的強勁的跨區域擴張能力及綜合開發景區資源的能力。豐富的市場化運作經驗確保公司全國資源擴張戰略具有持續性，而綜合開發策略則有助于實現二線景區開發過程中短期收益和長期收益的平衡，以及在旅游產業升級進程中的收益最大化。

5.5麗江旅游（002033）——推薦

公司質地良好。麗江是中國唯一擁有文化遺產、自然遺產、記憶遺產三項世界桂冠的國際旅游目的地。通過對玉龍雪山、麗江古城進行獨占式的開發，實現了“觀光游+休閑游”的完美結合。

　　云杉坪索道改造后運力將大幅提升，有效票價仍提升了15%。技改后的云杉坪索道已于2008年3月7日恢復運營。技改后的云杉坪索道的運能將達1580人/小時，是原來的3倍多。云杉坪索道恢復運營后的票價從40元/人提升到55元/人，雖然增加的15元中只有6元落入上市公司口袋，但無論如何云杉坪索道的有效票價仍提升了15%；麗江古城世界遺產論壇中心項目前景看好。麗江古城世界遺產論壇中心項目建成后將成為古城內唯一具備提供國際大型會議功能和旅游、休閑度假全面配套服務的五星級酒店，具有較為突出的稀缺性、獨特性和增值性。如果定向增發4、5月份能夠順利完成的話，酒店10月份進行試營業應無較大問題。由于將產生1200萬元的開辦費以及其他1000萬多元的折舊和營銷推廣費用，我們預計酒店項目08年將虧損1800萬元。09年在洲際飯店的管理和良好的市場預期條件下，我們預計酒店能貢獻2500萬的凈利潤。

　　玉龍灣項目在中長期可能成為公司極具爆發性的盈利增長點。該項目將是一個集多種體育運動、休閑娛樂、影視拍攝、旅游房地產等為一體的大型綜合主題社區，主要包括康體休閑運動場、國家4A級景區、大型游樂園、影視商業城、五星級度假酒店、高檔商住區。

　　看好公司中長期發展。麗江作為中國乃至世界范圍內被廣泛認同的休閑游圣地，在我國旅游產業升級進程中將充分受益。我們非常看好公司的酒店項目。

　　麗江古城二期項目和昆明玉龍灣項目將在中長期給予公司持續高增長驅動力。

5.6錦江股份（600754）——推薦

酒店管理業務穩步推進。截至07年6月底，全資子公司錦江國際酒店管理有限公司履約管理的星級酒店為94家，具有很強的品牌度。在集團公司支持下，該業務發展前景廣闊。

　　錦江之星未來幾年仍將快速擴張。截至07年9月底，參股20%的錦江之星投資、管理和特許加盟的經濟型酒店達248家。未來幾年每年新開店數計劃在100家以上，到2010年底達600家。

　　“錦廬”餐廳開出第二家。第二家“錦廬”餐廳在武漢錦江大酒店開始試營業。作為高端餐飲品牌的“錦廬”，未來有望在公司投資或管理的眾多高星級酒店中得到推廣，前景看好。

　　上海肯德基成為下“金蛋”的母雞。持股49%的上海肯德基有限公司07年6月底餐廳總數增至200家，貢獻權益利潤3698萬元，同比增長36.5%。

　　參股長江證券分享牛市盛宴。長江證券借殼石煉化復牌在即，公司最終形成對石煉化持股1.0億股，占其總股本的6.01%，能給公司帶來至少每股4元的價值提升。

5.7首旅股份（600258）——推薦

酒店業務08年將充分受益奧運景氣。07年酒店業務收入同比增長42.46%，毛利率達87.79%，同比提升0.50個百分點。經過06年的裝修改造，07年京倫飯店平均房價比改造前增長超過30%，凈利潤從06年的-1199萬元大幅提升到07年的2646萬元。民族飯店07年5-8月份進行了符合奧運接待標準的裝修。我們保守預計現有兩家酒店及公開增發的三家酒店08年年均REVPAR指標同比增長40%。

　　景區業務強勁增長，門票分成問題今年應能解決。07年景區業務收入同比增長36.71%，毛利率達92.87%。景區業務增速完全符合我們的預期。07年南山文化公司實現凈利潤1.10億元，同比增長68.83%。貢獻的權益利潤約占公司全年凈利潤的66%。

　　增發項目使公司更具奧運概念。擬增發收購的三個酒店均為奧組委簽約酒店，位置優越、盈利能力良好、收購價格合理。收購完成后，公司經營的飯店增至5家（四家四星、一家三星）、規模效應明顯。公開增發項目將使得08年凈利潤約增厚25%。

　　未來仍存在再次資產注入可能性。由于母公司首旅集團還擁有大量的優質酒店資產，在央企整體上市背景下，未來再次資產注入的可能性依然存在。公司還計劃在08年推出股權激勵方案。




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