主題：銀行 投資機(jī)會逐漸顯現(xiàn)

　 受資金面和宏觀面的多重影響，銀行股近期出現(xiàn)了較大幅度的調(diào)整。受制于通貨膨脹壓力，緊縮政策短期內(nèi)將很難有所改變，但總體來說對銀行業(yè)凈利潤的負(fù)面影響比較有限。

　　
　　 上市銀行一季報仍將有良好的表現(xiàn)。從各家上市銀行的業(yè)績推介會中，我們了解到一些積極的情況，包括：08年前2個月，銀行的活期存款占比仍然有提高的趨勢；緊縮政策使得貸款利率普遍上浮，加上個人按揭存款的重新定價，凈息差仍在擴(kuò)大；不良貸款情況控制良好，仍有信心實(shí)現(xiàn)雙下降。這也大致符合我們的預(yù)期。部分銀行由于07年1季報的基數(shù)較低，今年的一季報將實(shí)現(xiàn)較高的增長，如招商銀行、興業(yè)銀行和浦發(fā)銀行。從全年來看，08年銀行業(yè)的凈利潤增速將有望達(dá)到45%以上。

　　
　　 目前銀行股08年的動態(tài)市盈率水平為20倍左右，股價已存在一定的吸引力，可積極逢低增持。建議關(guān)注招商銀行、民生銀行和興業(yè)銀行。我們?nèi)跃S持對銀行股的投資評級為“未來12個月，有吸引力”。

　　
　　 緊縮政策負(fù)面影響有限

　　
　　 目前通脹形勢仍較為嚴(yán)峻，2月份的CPI又創(chuàng)新高，上半年的通脹壓力仍較大，因此從緊的貨幣政策很難有所改變。如果下半年通脹得到有效控制后，貨幣政策才有松動的可能性。預(yù)計(jì)央行將繼續(xù)提高準(zhǔn)備金率，不排除繼續(xù)加息的可能性。這里我們將所有可能的對銀行凈利潤產(chǎn)生影響的因素都納入分析范圍中。

　　
　　 上調(diào)準(zhǔn)備金率：存款準(zhǔn)備金率仍有上調(diào)2-3個百分點(diǎn)的空間。08年商業(yè)銀行信貸投放受限，將更多地配置低收益的債券資產(chǎn)，即上調(diào)準(zhǔn)備金率后，銀行更傾向于用債券資產(chǎn)來彌補(bǔ)準(zhǔn)備金率，如銀行用債券和同業(yè)拆借來彌補(bǔ)央行資金缺口。據(jù)我們測算，每上調(diào)0.5個百分點(diǎn)的準(zhǔn)備金率將對銀行凈利潤影響約-0.5%。

　　
　　 不對稱加息：由于高通脹的影響，08年全年仍有1-2次加息的可能性。以下兩種不對稱加息的可能性較大，一是存款加27個基點(diǎn),貸款18個基點(diǎn)；二是存款加27個基點(diǎn)，貸款加9個基點(diǎn)，活期存款降9個基點(diǎn)。這兩種加息方式對銀行凈息差的影響是偏中性的。而完全非對稱的加息，如存款27個基點(diǎn)而貸款利率不變這種情況出現(xiàn)的可能性不大。

　　
　　 貸款增幅放緩：今年的貸款增速約在13.5%-14%左右，而銀行的生息資產(chǎn)仍將保持16-18%的增長速度。貸款增幅下降，即意味著銀行生息資產(chǎn)中，低收益的債券資產(chǎn)占比將會提高，由此，銀行將損失一部分的利息收入。測算結(jié)果顯示，每下降一個百分點(diǎn)的貸款增速，對銀行凈利潤的影響不超過1%。

　　
　　 推遲放貸：例如把上半年的貸款推遲到下半年發(fā)放，對銀行來說將損失一部分利息收入。大概將5%的新增貸款轉(zhuǎn)移至下半年投放，影響不超過1%。

　　
　　 對于加息可能促進(jìn)存款定期化趨勢的問題，我們認(rèn)為，存款活期化趨勢改變的可能性不大。主要有以下原因：通脹預(yù)期沒有改變之前，定期存款大幅度上升的可能性較小，定期存款會增加機(jī)會成本；雖然08年資本市場對資金的吸引力在下降，但是居民理財(cái)意識的增加將使活期存款仍維持在較高的水平；企業(yè)的活期存款則基本維持在一個較高的水平，由于緊縮政策的影響，企業(yè)將更傾向于維持一定比例的活期存款。

　　
　　 凈息差有望進(jìn)一步擴(kuò)大

　　
　　 然而，同樣因?yàn)榫o縮性貨幣政策，銀行的議價能力也有所提高，預(yù)計(jì)08年銀行的凈息差仍有望擴(kuò)大。

　　
　　 一方面，由于資金面的緊張，銀行的貸款利率均有所上浮，對中小企業(yè)的貸款更可上浮10%-30%，同時以前享受的優(yōu)惠貸款利率也可能取消，實(shí)際上加強(qiáng)了商業(yè)銀行的議價能力。

　　
　　 另一方面，08年個人貸款、到期貸款均將重新定價。由于07年的6次加息，一部分貸款將在到期08年重新定價。截至07年末，銀行的個人貸款占比均在10%以上，興業(yè)銀行、深發(fā)展、招商銀行的占比最大，分別為33.1%，28.7%和26.0%，這部分貸款重新定價將進(jìn)一步擴(kuò)大銀行的凈息差水平。

　　
　　 在生息資產(chǎn)維持16%-17%增長的情況下，上調(diào)準(zhǔn)備金率和貸款增速放緩將提高低收益生息資產(chǎn)的占比，而同時加息和資金緊張又可進(jìn)一步提升銀行的凈息差。在緊縮政策下，銀行可以采取積極的資產(chǎn)負(fù)債管理方式來應(yīng)對緊縮政策所帶來的不利影響，例如壓縮收益率較低的票據(jù)業(yè)務(wù)，加大中長期貸款比例；積極擴(kuò)展非利息收入領(lǐng)域，如中間業(yè)務(wù)領(lǐng)域；發(fā)展創(chuàng)新型產(chǎn)品，如資產(chǎn)證券化、新型理財(cái)產(chǎn)品等。

　　
　　 此外，我們認(rèn)為08年銀行不良貸款惡化的可能性較小。盡管在出口企業(yè)、房地產(chǎn)企業(yè)及相關(guān)貸款領(lǐng)域可能出現(xiàn)一定風(fēng)險，但是整體上看我國宏觀經(jīng)濟(jì)上行的可能性仍大于其下行風(fēng)險。此外，目前上市銀行業(yè)的撥備覆蓋率大都超過了100%，抵御不良貸款風(fēng)險的能力已大大增強(qiáng)。

　　
　　 中間業(yè)務(wù)仍將快速增長

　　
　　 我們認(rèn)為，08-09年銀行中間業(yè)務(wù)增速分別有望達(dá)到50%和40%左右。中間業(yè)務(wù)高速增長的主要驅(qū)動力主要在以下兩個方面：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域，如銀行卡業(yè)務(wù)、理財(cái)業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)顧問；新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，如：企業(yè)年金、投行業(yè)務(wù)（債券承銷業(yè)務(wù)）、代銷保險、電子銀行業(yè)務(wù)等領(lǐng)域。

　　
　　 關(guān)注三類投資機(jī)會

　　
　　 一是有零售業(yè)務(wù)、中間業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿Φ你y行，招商銀行、興業(yè)銀行。零售業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)將是未來我國商業(yè)銀行最有發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)務(wù)之一，對照國外的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，對于成熟的商業(yè)銀行來說，中間業(yè)務(wù)占比達(dá)到40%-50%左右，有十分重要的戰(zhàn)略地位，而目前在我國中間業(yè)務(wù)占營業(yè)收入的比重不足10%。各個銀行如何采取差異化競爭，發(fā)揮自身的經(jīng)營優(yōu)勢在這兩方面取得較快的發(fā)展，將直接決定公司的未來成長性。

　　
　　 二是受緊縮政策影響較小、資金面較為充裕的銀行，如工商銀行、交通銀行。受08年緊縮政策的影響，小型銀行可能受到地域經(jīng)營的瓶頸，資金面出現(xiàn)較為緊張的局面，從而對其利潤有一定的負(fù)面影響。故建議關(guān)注資金面較為充裕的大中型銀行，其受到緊縮政策影響相對較小。

　　
　　 三是在銀行綜合化經(jīng)營中有先發(fā)優(yōu)勢的銀行，如民生銀行。銀行單靠凈息差收入的情況改變之后，綜合化、多元化經(jīng)營的重要性將逐漸顯現(xiàn)，在此方面超前布局的銀行將具備一定的先發(fā)優(yōu)勢，可適當(dāng)關(guān)注。



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