主題：銀行 投資機會逐漸顯現

　 受資金面和宏觀面的多重影響，銀行股近期出現了較大幅度的調整。受制于通貨膨脹壓力，緊縮政策短期內將很難有所改變，但總體來說對銀行業凈利潤的負面影響比較有限。

　　
　　 上市銀行一季報仍將有良好的表現。從各家上市銀行的業績推介會中，我們了解到一些積極的情況，包括：08年前2個月，銀行的活期存款占比仍然有提高的趨勢；緊縮政策使得貸款利率普遍上浮，加上個人按揭存款的重新定價，凈息差仍在擴大；不良貸款情況控制良好，仍有信心實現雙下降。這也大致符合我們的預期。部分銀行由于07年1季報的基數較低，今年的一季報將實現較高的增長，如招商銀行、興業銀行和浦發銀行。從全年來看，08年銀行業的凈利潤增速將有望達到45%以上。

　　
　　 目前銀行股08年的動態市盈率水平為20倍左右，股價已存在一定的吸引力，可積極逢低增持。建議關注招商銀行、民生銀行和興業銀行。我們仍維持對銀行股的投資評級為“未來12個月，有吸引力”。

　　
　　 緊縮政策負面影響有限

　　
　　 目前通脹形勢仍較為嚴峻，2月份的CPI又創新高，上半年的通脹壓力仍較大，因此從緊的貨幣政策很難有所改變。如果下半年通脹得到有效控制后，貨幣政策才有松動的可能性。預計央行將繼續提高準備金率，不排除繼續加息的可能性。這里我們將所有可能的對銀行凈利潤產生影響的因素都納入分析范圍中。

　　
　　 上調準備金率：存款準備金率仍有上調2-3個百分點的空間。08年商業銀行信貸投放受限，將更多地配置低收益的債券資產，即上調準備金率后，銀行更傾向于用債券資產來彌補準備金率，如銀行用債券和同業拆借來彌補央行資金缺口。據我們測算，每上調0.5個百分點的準備金率將對銀行凈利潤影響約-0.5%。

　　
　　 不對稱加息：由于高通脹的影響，08年全年仍有1-2次加息的可能性。以下兩種不對稱加息的可能性較大，一是存款加27個基點,貸款18個基點；二是存款加27個基點，貸款加9個基點，活期存款降9個基點。這兩種加息方式對銀行凈息差的影響是偏中性的。而完全非對稱的加息，如存款27個基點而貸款利率不變這種情況出現的可能性不大。

　　
　　 貸款增幅放緩：今年的貸款增速約在13.5%-14%左右，而銀行的生息資產仍將保持16-18%的增長速度。貸款增幅下降，即意味著銀行生息資產中，低收益的債券資產占比將會提高，由此，銀行將損失一部分的利息收入。測算結果顯示，每下降一個百分點的貸款增速，對銀行凈利潤的影響不超過1%。

　　
　　 推遲放貸：例如把上半年的貸款推遲到下半年發放，對銀行來說將損失一部分利息收入。大概將5%的新增貸款轉移至下半年投放，影響不超過1%。

　　
　　 對于加息可能促進存款定期化趨勢的問題，我們認為，存款活期化趨勢改變的可能性不大。主要有以下原因：通脹預期沒有改變之前，定期存款大幅度上升的可能性較小，定期存款會增加機會成本；雖然08年資本市場對資金的吸引力在下降，但是居民理財意識的增加將使活期存款仍維持在較高的水平；企業的活期存款則基本維持在一個較高的水平，由于緊縮政策的影響，企業將更傾向于維持一定比例的活期存款。

　　
　　 凈息差有望進一步擴大

　　
　　 然而，同樣因為緊縮性貨幣政策，銀行的議價能力也有所提高，預計08年銀行的凈息差仍有望擴大。

　　
　　 一方面，由于資金面的緊張，銀行的貸款利率均有所上浮，對中小企業的貸款更可上浮10%-30%，同時以前享受的優惠貸款利率也可能取消，實際上加強了商業銀行的議價能力。

　　
　　 另一方面，08年個人貸款、到期貸款均將重新定價。由于07年的6次加息，一部分貸款將在到期08年重新定價。截至07年末，銀行的個人貸款占比均在10%以上，興業銀行、深發展、招商銀行的占比最大，分別為33.1%，28.7%和26.0%，這部分貸款重新定價將進一步擴大銀行的凈息差水平。

　　
　　 在生息資產維持16%-17%增長的情況下，上調準備金率和貸款增速放緩將提高低收益生息資產的占比，而同時加息和資金緊張又可進一步提升銀行的凈息差。在緊縮政策下，銀行可以采取積極的資產負債管理方式來應對緊縮政策所帶來的不利影響，例如壓縮收益率較低的票據業務，加大中長期貸款比例；積極擴展非利息收入領域，如中間業務領域；發展創新型產品，如資產證券化、新型理財產品等。

　　
　　 此外，我們認為08年銀行不良貸款惡化的可能性較小。盡管在出口企業、房地產企業及相關貸款領域可能出現一定風險，但是整體上看我國宏觀經濟上行的可能性仍大于其下行風險。此外，目前上市銀行業的撥備覆蓋率大都超過了100%，抵御不良貸款風險的能力已大大增強。

　　
　　 中間業務仍將快速增長

　　
　　 我們認為，08-09年銀行中間業務增速分別有望達到50%和40%左右。中間業務高速增長的主要驅動力主要在以下兩個方面：傳統業務領域，如銀行卡業務、理財業務、財務顧問；新業務領域，如：企業年金、投行業務（債券承銷業務）、代銷保險、電子銀行業務等領域。

　　
　　 關注三類投資機會

　　
　　 一是有零售業務、中間業務發展潛力的銀行，招商銀行、興業銀行。零售業務和中間業務將是未來我國商業銀行最有發展潛力的業務之一，對照國外的發展經驗，對于成熟的商業銀行來說，中間業務占比達到40%-50%左右，有十分重要的戰略地位，而目前在我國中間業務占營業收入的比重不足10%。各個銀行如何采取差異化競爭，發揮自身的經營優勢在這兩方面取得較快的發展，將直接決定公司的未來成長性。

　　
　　 二是受緊縮政策影響較小、資金面較為充裕的銀行，如工商銀行、交通銀行。受08年緊縮政策的影響，小型銀行可能受到地域經營的瓶頸，資金面出現較為緊張的局面，從而對其利潤有一定的負面影響。故建議關注資金面較為充裕的大中型銀行，其受到緊縮政策影響相對較小。

　　
　　 三是在銀行綜合化經營中有先發優勢的銀行，如民生銀行。銀行單靠凈息差收入的情況改變之后，綜合化、多元化經營的重要性將逐漸顯現，在此方面超前布局的銀行將具備一定的先發優勢，可適當關注。



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