主題：造紙行業：景氣延續 投資機會仍在結構變化中

行業景氣上升延續搖錢術：錘煉黑馬品種

　　
　　 06年固定資產投資放緩和07年節能減排的雙重效應的疊加，促進07年以來的行業景氣持續上升。
　　
　　 國際原料價格持續上漲

　　
　　 08年前二個月，國際木漿價格和廢紙價格持續上漲，其中廢紙價格漲幅最大。FOEX指數主要品種木漿價格漲幅在1.23-2.68%；8#美廢的期貨價格上漲13.33%。

　　
　　 非木漿的文化紙及以木漿為原料的卡紙盈利提高

　　
　　 08年以來，以麥草和蘆葦為原料的中檔文化用紙產品、以木漿為原料的卡紙產品價格的漲幅超過原料價格的漲幅，相關產品盈利能力提高，相關上市公司08年業績將較大幅度的增長

　　
　　 重點上市公司推薦

　　
　　 近期我們重點推薦博匯紙業；長期關注林紙一體化的岳陽紙業和晨鳴紙業。尋搖錢術 到頂點財經

　　
　　 一、行業概況

　　
　　 （一）07年造紙工業主要指標

　　
　　 07年，機制紙及紙板產量7786.97萬噸，比上年增長19.8%，其中新聞紙產量442.94萬噸，比上年增長18.12%。07年，紙及紙制品的固定資產投資819.03億元，比上年增長26.5%，與06年比，固定資產投資增幅有較大的反彈。

　　
　　 （二）08年第一季度造紙工業經營概況

　　
　　 1、固定資產投資放緩和節能減排雙重效應促進行業景氣持續上升頂點財經

　　
　　 進入21世紀以來，伴隨著中國國民經濟的快速增長和紙張消費的持續高增長，中國造紙工業固定投資額和產能快速增長，04年和05年，紙及紙制品的固定資產投資增長34.1%和31.6%。固定資產投資的快速增長，產能的快速擴張，使06年以來，造紙工業產能飽和及部分產品產能過剩，產品的供給剛性增大，進而使原料價格上漲的價格傳導受到阻滯，紙產品盈利能力下降。

　　
　　 06年造紙工業固定投資增長明顯放緩，06年全年紙及紙制品的固定資產投資額為650.48億元，與上一年比增幅18.4%，增幅明顯回落。

　　
　　 如果650.48億元投資額中有85%用以直接增加紙產品的產能，且以8000萬元投資增加1萬噸產能計算，由于紙機生產設備的建設周期是1年到1年半，06年的固定資產投資將在07年及08年初形成約690萬噸產能。

　　
　　
　　
　　 07年以來，國家節能減排及關閉環保不達標造紙企業的舉措，將在目前和今后一段時期減少449.56萬噸落后產能。從《國務院關于印發節能減排綜合性工作方案的通知》中公布的各地上報的2007年淘汰落后造紙生產能力和企業（生產線）名單顯示，07年全國應予淘汰的落后造紙生產能力合計為449.56萬噸。

　　
　　 06年固定資產的投資放緩和07年節能減排的雙重效應的疊加，促進07以來的行業景氣的持續上升。由于06年固定資產的投資放緩和07年節能減排關閉環保不達標的造紙企業的雙重效應，使06年固定資產投資在07年后形成的實際新增產能（06年固定資產投資形成的新增產能如果減去07年節能減排減少的產能）大約在140萬噸左右，（而06年紙及紙板的全年消費比05年增加670萬噸），可以預計：07年和08年消費的增量將不會低于670萬噸。06年固定資產的投資放緩和07年節能減排的雙重效應的疊加，使07年下半年和08年上半年間，實際新增產能大幅降低，并大大低于同期消費的增長，造紙工業產能及供給過剩的狀況在07年下半年和08年上半年間大大緩解，供給的彈性增加，產品毛利率提高，行業景氣顯著上升。由于上述二個效應對新增產能及造紙行業的供求關系的影響仍在延續，因此08年全年造紙工業景氣上升仍將延續。

　　
　　 2、國際原料價格延續漲勢續尋搖錢術 到頂點財經

　　
　　 07年全年國際原料價格的持續上漲后，08年第一季度，國際原料價格的繼續上漲，其中廢紙價格漲幅最大。（FOEX指數）硬木牛皮漿的歐洲美元價、漂白軟木牛皮漿的歐洲美元價和漂白軟木牛皮漿的美國美元價，分別由2007年12月28日每噸775.23美元、869.3美元和864.67美元上漲到2008年2月28日的797.41美元、880美元和880美元，08年前二個月漲幅分別為2.86%、1.23%和1.77%。2008年3月19日上述三個價格分別為800美元、880美元和880美元，從2月底到3月，國際木漿價格的上漲有所放緩。

　　
　　
　　
　　 08年前二個月，廢紙仍處于快速增長期。以8#美廢為例，8#美廢的期貨價格，06年1月價格135美元/噸，07年1月是175美元/噸，08年1月1日達225美元/噸，06年1月到07年1月上漲30%；07年1月到08年1月上漲28.57%。8#美廢的期貨價格由08年1月1日達225美元/噸，上漲到08年2月29日達255美元/噸，二個月上漲13.33%。

　　
　　 07年國際廢紙價格的大幅上漲，使中國進口廢紙成本大幅增加。

　　
　　 據海關總署近日發布的統計，2007年我國累計進口廢紙2256萬噸，價值40.4億美元，分別比上年增長15%和47.1%。進口廢紙價格大幅上揚，平均價格179.2美元/噸，比上年上漲27.9%。從08年前二個月看，08年上半年，國際廢紙價格仍會出現較大幅的上漲，進而繼續推高中國進口廢紙的成本，因此08年上半年以廢紙為原料的造紙企業的成本上漲壓力仍然較大。

　　
　　
　　
　　 3、產品價格和行業景氣度延續升勢

　　
　　 07年以來，國家加大節能減排執行力度，關閉的小紙廠和環保不達標的造紙企業的產品主要集中在以麥草和蘆葦為原料的中檔文化用紙產品及中低檔箱板紙類，這些紙產品供給減少，使市場供給不足，促進了這類產品價格的持續上漲，直接帶動了相關文化用紙消費需求的增加。以麥草和蘆葦為原料的中檔文化用紙產品目前漲價幅度較大，08年前三個月，這類產品每噸漲價300-400元不等，主要產品漲價幅度均超過4%，預計本年內這類產品價格仍有5%左右的上漲空間。同時由于這類產品產能的下降，麥草和蘆葦的價格均低于去年同期。07年以來，卡紙價格也保持了較大幅度的增長，由于消費升級拉動需求增加，且近一年多高檔包裝紙沒有大型生產線投產，近一年一些大型企業的高檔卡紙平均每噸價格提高了約1000元左右，08年以來太陽紙業、博匯紙業的主要產品每噸價格提高了300-500元左不等，漲幅在4%-6%之間。由于卡紙的原料主要是木漿，因此,近08年以來產品價格的漲幅已超過原料價格的上漲，產品盈利能力明顯上升。相對上二類紙產品，08年以來，新聞價格的漲幅低于同期國際市場廢紙的漲幅，因此以廢紙為主要原料的新聞紙產品的盈利能力沒有明顯改善。

　　
　　 目前，以麥草和蘆葦為原料的中檔文化用紙產品和卡紙市場供需關系的改變，從二個層面提高了相關造紙企業盈利能力，一是紙產品價格上漲使產品毛利率提高,使銷售收入的增長高于成本的增長；二是公司的運營效率提高，由于目前產品的緊俏，下游企業需要企業安排生產計劃前前預付定金定貨，改變了過去產品到了下游企業后在付款的銷售方式，減少了企業運營資金，降低了造紙企業的財務費用。

　　
　　 我們預計，08年第一季度和08年全年，以麥草和蘆葦等非木漿為原料生產文化紙、及消費相關度較高的雙膠、銅版紙、及卡紙產品的盈利能力高于去年同期，相關大型企業或上市公司的產品盈利能力高于去年同期，企業的業績將有較大幅度的增長。

　　
　　 我們更看好目前仍以麥草和蘆葦等非木漿為原料生產文化紙的企業，由于08年以來，麥草和蘆葦原料價格低于去年同期，而以其為原料的文化紙產品價格上漲，使這類盈利能力大幅提高，相關企業08年的業績高增長值得期待，如博匯紙業和岳陽紙業。

　　
　　 二、第一季度市場表現和第二季度投資策略

　　
　　 （一）造紙類上市公司第一季度市場表現頂點財經

　　
　　 行業景氣回升，造紙行業上市公司中的大多數企業是本次節能減排及關閉環保不達標的造紙企業的直接受益者，08年及今后一段時期，這類企業的業績增長預期明確，因此，08年第一季度，在A股指數下降的市場環境下，優勢上市公司市場走拋強于大盤，行業景氣的延續和優勢上市公司業績增長預期，支撐優勢上市公司股價具有較強的抗跌性。

　　
　　 （二）第二季度投資策略：近期關注結構性變化帶來的投資機會，長期關注林紙一體化造紙企業

　　
　　 08年第一季度二級市場經歷了持續的調整，市場整體市盈率和估值重心降低。在目前二級市場的環境下，08年全年，我們仍將繼續遵循07年年底提出的二條業績增長的投資主線：一是具有資源優勢的林紙一體化公司；二是因原料結構性變化和消費升級，使業績大幅增長的公司或業績持續增長能力強的公司。在延續我們上述總的投資策略的基礎上，我們將根據近期二級市場的變化，對二季度投資策略作進一步細化。

　　
　　 考慮到我們07年底重點推薦的上市公司股價期間變化，第二季度我們重點推薦因原料結構變化和消費升級使產品盈利能力提高和08年業績有望大幅增長的公司——博匯紙業；從長線投資看，仍重點關注岳陽紙業和晨鳴紙業，我們給予岳陽紙業長期買入短期持有的評級，晨鳴紙業持有評級。太陽紙業，我們給予持有評級。

　　
　　 （三）重點關注上市公司

　　
　　 業績預測與評級

　　
　　 1、博匯紙業

　　
　　 公司07年EPS是0.69元，我們預測，08年和09年EPS分別為1. 15元和1.27元，考慮到公司文化用紙和卡紙產品今年仍有提價空間,我們給予08年22倍的PE，半年內目標價位25.30元，給予買入評級。

　　
　　 2、岳陽紙業

　　
　　 我們預測，公司07年、08年和09年EPS分別為0.28元、0.48元和0.63元，公司林業資產的價值和未來的擴張能力及2010年業績將有更高的增長，目前價位上我們給予短期持有長期買入評級。

　　
　　 3、晨鳴紙業

　　
　　 我們預測，公司07年、08年和09年EPS分別為0.62元、0.86元和0.86元，考慮到公司林業資產的價值和未來的擴張能力,以及發行H股將攤薄每股收益，我們給予08年20倍的PE，半年內目標價位17.2元，給予持有評級。

　　
　　 4、太陽紙業topcj.com

　　
　　 公司07年EPS是1.04元，我們預測，公司08年和09年EPS分別為1. 34元和1.67元，考慮到公司未來的成長性,我們給予08年28倍的PE，目標價位37.45元，給予持有評級。



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