主題：銀行業(yè)：撥開頭上的烏云 重現(xiàn)自身的光彩

2007年雖然經(jīng)過多次加息和提高存款準(zhǔn)備金率的緊縮政策，商業(yè)銀行的凈利潤增長速度喜人，幾家股份制商行的增幅均超過了100％，大型國有銀行的增速也超過了60％，連飽受次貸風(fēng)波的中行也增長了31％。

短期看，存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)與到期的資金是投放還是回籠有關(guān)，據(jù)統(tǒng)計，08年央票到期的數(shù)額遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于07年（未考慮各月度外貿(mào)順差占款的因素），再考慮到央行可能繼續(xù)發(fā)行滾動央票，因此提高準(zhǔn)備金率的頻率會下降。

即使信貸改為分季度調(diào)控，對商業(yè)銀行的影響也不會太大，據(jù)統(tǒng)計，歷史上第一季度的貸款占全年的比重為35％，碰到宏觀經(jīng)濟(jì)衰退此數(shù)值也就為30％，第二季度同樣也就超出約5個百分點(diǎn)。

商業(yè)銀行的凈利息邊際呈直線增加的態(tài)勢，07年比06年增加了36個基點(diǎn)，這對于總資產(chǎn)超過50萬億的銀行業(yè)而言是個巨大的利潤貢獻(xiàn)增長，據(jù)分析，這主要是貸款利率逐步提高后，商業(yè)銀行的貸款利率上浮的比重要遠(yuǎn)高于下降的比重，進(jìn)而引起銀行利差進(jìn)一步擴(kuò)大所致。

考慮到08年宏觀經(jīng)濟(jì)的一些困難，預(yù)測大型銀行的凈利潤增幅在30％以上，股份制銀行在50％——70％之間，計算出的08年銀行業(yè)動態(tài)市盈率平均水平為16.90倍左右，該板塊具備投資價值。

一、2007年商業(yè)銀行總體情況

2007年末銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)為52.60萬億元，比上年同期增長19.7%；其中，國有商業(yè)銀行總資產(chǎn)為28萬億，同比增長15.6％，股份制商業(yè)銀行總資產(chǎn)為7.25萬億，同比增長33.2％，城市商業(yè)銀行總資產(chǎn)為3.34萬億，同比增長28.8％，其它金融機(jī)構(gòu)的總資產(chǎn)為14萬億（農(nóng)信社、信托、租賃等），同比增長19.9％；總負(fù)債為49.57萬億元，比上年同期增長18.8%，凈資產(chǎn)規(guī)模為3.03萬億元，通過資本市場權(quán)益融資的額度為2000億元。

　　在經(jīng)濟(jì)效益方面，目前已有多家上市銀行發(fā)布2007年業(yè)績年報，統(tǒng)計顯示上市銀行凈利潤增速幾乎均在60%以上，其中招商、興業(yè)、中信、深發(fā)展等上市銀行凈利潤增速超過100%，此外大型銀行工行也顯示出相對強(qiáng)勢的增長速度，凈利潤同比增長超過60％，連境外投資業(yè)務(wù)較多并飽受次貸風(fēng)波的中行在07年的凈利潤也同比增長31％，顯示出國內(nèi)銀行業(yè)享受宏觀經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的成果。

　　在資產(chǎn)質(zhì)量方面，2007年我國銀行業(yè)不良貸款余額比上年略有反彈，但不良貸款比率繼續(xù)保持下降勢頭。2007年末我國全部商業(yè)銀行不良貸款余額為1.27萬億元，比上年同期增加135億元，不良貸款比率為6.17%，比上年同期下降0.92個百分點(diǎn)，但07年比06年多投放貸款額度為4532億元，增量的不良貸款率為2.97％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于行業(yè)的平均水平6.17％，反映了貸款風(fēng)險控制和質(zhì)量方面的提高。其中國有商業(yè)銀行不良貸款余額比上年略有反彈，達(dá)到1.11萬億元，不良貸款比率從上年同期的9.22%下降至8.05%。股份制商業(yè)銀行表現(xiàn)優(yōu)異，不良貸款余額和不良貸款比率均比上年有所下降，年末其不良貸款余額為860.4億元，不良貸款比率為2.15%。

　　總體來看，2007年我國商業(yè)銀行的業(yè)績獲得了豐收，這主要得益于我國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展帶來的貸款規(guī)模快速增加，以及商業(yè)銀行利用加息后貸款定價空間擴(kuò)大形成的凈利息邊際的提高所致，此外，資本市場的快速發(fā)展也為商業(yè)銀行提供了發(fā)展部分中間業(yè)務(wù)的契機(jī)。

　　進(jìn)入了2008年，隨著美國次貸危機(jī)泱及美國本土經(jīng)濟(jì)和全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，以及我國面臨通貨膨脹的內(nèi)在壓力，使得市場對于緊縮政策產(chǎn)生了擔(dān)憂，再加上央行一改信貸總額控制為季度監(jiān)控，使得市場對商業(yè)銀行今年的貸款增加量產(chǎn)生了懷疑，以及可能繼續(xù)的緊縮措施對商業(yè)銀行流動性危機(jī)的擔(dān)憂，對此文章擬對這些疑惑進(jìn)行一一解釋，以期撥開籠罩于商業(yè)銀行生產(chǎn)經(jīng)營頭上的烏云，還原一個真實(shí)的商業(yè)銀行于市場投資者。

　　二、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率對銀行流動性的影響

繼07年10月份央行提高存款準(zhǔn)備金率超過歷史的最高水平13％以后，經(jīng)過幾次緊縮政策，目前我國商業(yè)銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率已經(jīng)達(dá)到15.5％，且有不斷創(chuàng)出新高的跡象，但是經(jīng)過統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)認(rèn)為，銀行間市場資金還是非常充裕得，因?yàn)楦鶕?jù)銀行的資金去向結(jié)構(gòu)來看，一部分被收回中央銀行，一部分作為貸款投放，一部分進(jìn)入銀行間市場作為短期投資以保持收益和流動性之間的平衡搭配。根據(jù)債券市場2008年的表現(xiàn)發(fā)現(xiàn)：

另據(jù)了解，2007年我國商業(yè)銀行的超額存款準(zhǔn)備金率也發(fā)生了降低趨勢，2007年末我國金融機(jī)構(gòu)超額存款準(zhǔn)備金率為3.5％，比2006年末降低了1.3各百分點(diǎn)，其中四大國有商業(yè)銀行為2.0％，股份制商業(yè)銀行為3.7％，農(nóng)村信用社為8.9％。

準(zhǔn)備金和央票發(fā)行之間是相互配合的，央票到期實(shí)質(zhì)上是增加了銀行資金的流動性，因此為了配合國家的宏觀調(diào)控政策，央行必須繼續(xù)滾動發(fā)行央票或者提高存款準(zhǔn)備金率來對沖這資金敞口。

分析：主縱軸代表的是每月央行到期是需要投放資金還是資金回籠，其中上方表示貨幣投放，下方表示貨幣回籠。

　　輔縱軸數(shù)字取1代表當(dāng)月央行采取提高準(zhǔn)備金率的政策，?。?代表當(dāng)月央行未采取該緊縮政策。

　　從上圖中可以發(fā)現(xiàn)，在過去的2007年中，央行共上調(diào)了10次存款準(zhǔn)備金率，而且最后一次12月份，還采取突襲提高100個基點(diǎn)的額外緊縮政策，與之對應(yīng)的是，這些月份的央行貨幣到期均是投放的，換言之，這些月份雖然經(jīng)過央行的多種貨幣政策（正、逆回購、央票發(fā)行與到期的對沖），但最終結(jié)果依然是形成貨幣投放的，增加了市場的流動性，因此央行進(jìn)行了提高存款準(zhǔn)備金率以進(jìn)一步對沖掉這些到期的貨幣投放量。當(dāng)然，在到期資金形成回籠的情況下，央行也會采取緊縮貨幣政策。我們的初步推斷結(jié)論就是：在到期形成資金投放的格局下，一般會形成緊縮貨幣政策如提高存款準(zhǔn)備金率。據(jù)此推斷：

　　2008年各月均有央票到期，但數(shù)額明顯小于2007年的平均值，而且央票到期數(shù)值較大的1、3月份已經(jīng)繼續(xù)發(fā)行了央票以及采取提高準(zhǔn)備金率的雙管齊下的緊縮政策來對沖，因此從上圖中看出，在剩余的月份中，但就央票到期的數(shù)額來看，均遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于去年的額度，因此央行調(diào)控的壓力將大大減少，此外，央行還可以在央票到期的當(dāng)月采取繼續(xù)發(fā)行滾動央票來對沖。整體來看央行的調(diào)控壓力將稍微減少。

　　不過這種分析忽略了每個月的貿(mào)易順差引發(fā)的人民幣投放的因素。

　　三、季度監(jiān)控信貸增長是否構(gòu)成重大沖擊

2008年初，中國人民銀行和銀監(jiān)會提出，今年不會具體提出銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)信貸增幅指標(biāo)，而改為分季度控制信貸比例，要求各銀行對于貸款的投放做好季度的合理分配，一旦信貸額度提前用完，將出現(xiàn)缺乏額度無法投放貸款的額度。據(jù)悉今年央行分配的各季度信貸比例確定為35%、25%、20%、20%。

根據(jù)對過去4年的季度貸款分析可以發(fā)現(xiàn)，歷年的第一季度均是貸款的投放高峰期，投放的貸款總額（僅人民幣貸款）

約占到全年的30％－39％之間，其次是第二季度，投放的貸款額度約占全年的25％——30％，第三、第四季度的貸款投放量相對較少，一般少于20％的比重。因此從季度這一周期特征來看，前二個季度是貸款的投放高峰期，后二個季度一般是淡季。就歷史數(shù)據(jù)來看，前二個季度一般貸款的投放量要超出約定額度的5％，不過對于2005年初有些例外，在2004年底，因受可能發(fā)生通貨緊縮的影響，我國貸款投放明顯放緩，一度降低至30％的低位。因此從2008年第一季度貸款投放量來看，雖然周邊經(jīng)濟(jì)有所惡化，但國內(nèi)經(jīng)濟(jì)似乎沒有受此影響，依然保持強(qiáng)勢的增長勁頭。

　　2月份人民幣貸款增加2434億元，同比少增1704億元，比一月份明顯下降，前2月合計新增人民幣貸款1.05萬億，緊比上年同期多增600億元，按照08年貸款投放的目標(biāo)計劃，2月份新增人民幣貸款占全年的6.71％，前兩月合計占比28.85％，考慮到3月份的數(shù)據(jù)，相比1季度新增貸款占全年的35％的計劃預(yù)期，貸款增速基本上符合央行的調(diào)控結(jié)構(gòu)。

就整個市場而言，銀行對于貸款的定價利率絕大部分采取溢價措施，因此每次的貸款利率提高對銀行而言很大程度上是利大于弊，甚至是此前的存款與貸款的不對稱加息。在采取基準(zhǔn)利率的銀行中，絕大部分是由政策性銀行投放的，相比之下，政策性銀行的貸款在溢價定價方面相對較少，占比不足2％，這對于貸款利息增長均有好處。

　　五、商業(yè)銀行的業(yè)績及其估值情況

雖然我國面臨宏觀經(jīng)濟(jì)緊縮調(diào)控的局面，美國次級住房抵押貸款和債券引發(fā)的金融資產(chǎn)惡化尚未完全消失，但美國2月份和最新的住房數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，其房地產(chǎn)市場已經(jīng)開始回暖，但我國經(jīng)濟(jì)依然是處于高位回調(diào)的狀態(tài)，而不是陷入此前04－05年的通貨緊縮的擔(dān)憂狀態(tài)，因此強(qiáng)勢的經(jīng)濟(jì)增長依然是銀行業(yè)增長的保證，根據(jù)各家商業(yè)銀行歷史數(shù)據(jù)，預(yù)測大型商業(yè)銀行凈利潤的增長幅度在30％左右，股份制商業(yè)銀行的凈利潤增長數(shù)據(jù)在50％——70％，按照2008-3-26收盤價測算的08動態(tài)平均市盈率水平為17倍左右，分布于13——20倍之間，這個區(qū)間值與國內(nèi)股市歷史上的行業(yè)數(shù)據(jù)相比，也僅僅高出稍許，因此整個行業(yè)還是具備投資價值，但是金融股也面臨著解禁的壓力，尤其是城市商業(yè)銀行和非流通股東家數(shù)較多的股份制商業(yè)銀行，更是如此。綜合來看，給予銀行業(yè)以“增持”評級。




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