主題：鋼鐵行業：業績增長＋估值下降＝投資機會

鐵礦石協議價格上漲幅度超出預期，但是從08年的鋼材價走勢來看，鋼價的上漲可以覆蓋原材料成本的上漲，維持對鋼鐵行業推薦的評級。

鐵礦石價格上漲幅度超出預期。2008財年鐵礦石協議價格上漲65%，漲幅略超出市場預期，但基本上還是合理的。受協議價格的上漲，預計08年國內現貨市場的價格漲幅也將上漲。

　　鋼鐵產量增速放緩，需求依然旺盛。中國對鋼鐵行業固定投資的減少，對落后產能的淘汰力度的加強，使中國鋼鐵產量的增速增在放緩。下游行業的迅速發展，保證了鋼鐵的大量需求。

　　鋼材價格已紛紛上漲。國內、國外鋼材指數進入08年以來，都大幅上漲。目前國內鋼材均價相對07年均價已上漲了13.5%。對于大型鋼鐵企業，鋼材價格上漲15%就可抵消原材料價格上漲。最近，寶鋼、武鋼、鞍鋼先后對4月的鋼材價格進行調整，上漲幅度為10%-15%。

　　明顯的相對估值優勢。鋼鐵板塊仍然是估值最低的板塊，具有明顯的相對估值優勢。鋼鐵股依然處于被市場低估的狀態。2008年鋼鐵行業景氣依舊，行業的盈利能力不會因為鐵礦石價格的上漲而降低。

　　行業業績不會降低。08年企業所得稅率將下調8個百分點。而且近期鋼材價格漲幅較大，按照我們的成本計算預測，鋼材價格的上升完全可以覆蓋成本的上升，08年鋼鐵行業的業績不會降低。

　　維持對鋼鐵行業“推薦”的評級。我們看好三類公司：一是在行業中的龍頭企業，這些企業產品檔次高，議價能力強，如寶鋼、鞍鋼和武鋼；二是選擇具有資源優勢的鋼鐵企業，如鞍鋼、攀鋼和西寧特鋼；三是鐵礦石生產企業，進口鐵礦石價格的上漲無疑對國內的鐵礦石價格構成支撐，看好金嶺礦業。

　　風險因素鋼材價格波幅較大；宏觀調控影響到下游行業對鋼材的需求大幅下滑。

鐵礦石協議價格超出預期

2月份，國際鐵礦石談判已經落下帷幕。2008財年淡水河谷南部粉礦價格(離岸價)將由2007財年的72.11美分/干公噸度上漲65%至118.98美分/干公噸度；而品質較好的Carajas粉礦價格將上漲71%至125.17美分/干公噸度。本次調價將從四月份執行。協議價格上漲65%后，08年的鐵礦石到岸價格預計為130美元/噸。

　　鐵礦65%漲幅略超出市場預期，但基本上還是合理的。進口礦石價格和國內礦石變化趨勢具有一致性。2004年國內鐵精粉全年平均價格高出進口平均價格43.9%，而當年協議礦漲幅高達71.5％。而07年國內鐵精粉全年平均價格高出進口平均價格40.9%。因此，65％的談判的結果有其合理性。

我們構造了大、中、小3類鋼鐵企業，通過估算表明，大、中、小型鋼廠08年噸鋼成本分別上升712元/噸、823元/噸和1019元/噸。按照07年鋼材均價4700元/噸計算，對于大型鋼廠，08年鋼材價格上漲15%就可以覆蓋成本的上升。

　　產量增速放緩，需求依然旺盛

中國對鋼鐵行業固定投資的減少，對落后產能的淘汰力度的加強，使中國鋼鐵產量的增速增在放緩。近期的中國的暴風雪天氣直接影響了08年1月份的產量。1月份的雨雪天氣使主要企業減產鋼材150萬噸，折合粗鋼占大中型企業單月粗鋼產量的5%左右。1月的粗鋼產量為4090萬公噸，同比增長7.3%，同比增幅已經從去年1月的27.3%回落到7.3%。預計08年中國粗鋼產量達5.4億噸左右，比2007年增加約5000萬噸，增長10％左右，比07年增幅有所降低。

出口不必憂慮

08年2月份我國鋼材出口311萬噸，環比下降24.88%，降幅較大。這主要是由于我國南方地區持續雪災也給的鋼鐵企業生產造成較大影響，導致鋼產量減少，運輸受阻，直接影響了出口量。同時，調高的鋼材出口稅率政策在08年1月1日執行，也對出口造成了一定的影響。

　　3月份，隨著交通運輸的恢復，鋼鐵企業的恢復生產，月度鋼材出口量仍將有可能達到420萬噸左右。我國主要鋼材出口地區美國和歐盟的價格比國內市場價格高，外強內弱的鋼價形式也將刺激出口。就全年來看，鋼材出口形勢不必憂慮，全年鋼材出口量仍將達到5000萬噸左右。

進口鐵礦石合同價大漲必將支撐鋼材的價格，再加上春節前受雪災影響部分鋼廠限電減產，部分小鋼廠不堪成本壓力而停產，運輸不暢導致各地經銷商庫存較低，二季度進入消費旺季等因素，我們判斷二季度國內鋼價仍將上漲。

　　歐美市場的價格與國內價格相差較大，國際上鋼鐵產量增速的放緩，加之中國出口的減少，國際上鋼鐵價格仍然維持在高點，目前主要產品鋼鐵價格呈現出外強內弱的局面。國內價差較大也將刺激國內價格的上漲。

　　噸鋼利潤不會降低

2007年，中國大中型鋼鐵企業在銷售成本增加32.58%的同時，實現1479.82億元人民幣的利潤，同比增長了49.78%。從歷年數據來看，即使在鋼鐵企業成本上漲最快的2004年和2007年，噸鋼的利潤也明顯上漲。而2005年和2006年鋼鐵成本上漲幅度相對較低，噸鋼盈利能力不但沒有上升，反倒有所下降。

　　2008年，按照我們對原材料成本的計算，大型鋼廠的鋼價只要上漲15%就能覆蓋原材料成本的上升，目前市場的鋼材均價相對07年的漲幅已接近15%，而從寶鋼、鞍鋼、武鋼對4月的提價幅度來看，超出市場預期，4月份的價格相對07年的價格漲幅已超過15%。因此，我們預計，08鋼鐵行業的噸鋼利潤不會降低。如果考慮到大多數鋼鐵企業08年所得稅率下降，行業整體利潤至少也有10%的增長。

維持對鋼鐵行業“推薦”的投資評級

鐵礦石協議價格大幅上漲帶來一定的成本壓力，但是國內鋼材產量的減少，需求的旺盛，將使鋼材價格大幅上漲。鋼鐵行業的基本面仍然良好，特別是有鐵礦石資源和長期協議礦石保證的鋼鐵企業，仍將有理想的業績。08年大部分企業所得稅率將下調8個百分點，而且近期鋼材價格漲幅較大，因此08年鋼鐵行業的業績值得期待。

　　根據我們主要原材料價格走勢的預測，只要08年鋼鐵價格上漲幅度超過15%，大型鋼鐵企業的盈利至少能保持今年的水平。08年鋼材價格的上漲幅度已接近15%。進口鐵礦石合同價大漲必將支撐鋼材價格，再加上春節前受雪災影響部分鋼廠限電減產，部分小鋼廠不堪成本壓力而停產，運輸不暢，二季度進入消費旺季等因素，全年國內鋼價仍將處于上行通道。

　　我們看好三類企業。一是在行業中占據龍頭地位的鋼鐵企業，這部分企業產品檔次高，議價能力強。如寶鋼、鞍鋼和武鋼。二是選擇具有資源優勢的鋼鐵企業，如鞍鋼、攀鋼和西寧特鋼。三是鐵礦石生產企業。鐵礦石價格的上漲無疑對于國內的鐵礦石價格構成支撐，看好金嶺礦業。

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