主題：農業股：在漲跌中尋覓戰略建倉良機

　編者按：CPI的不斷上漲與股指的持續下跌形成鮮明對照， 在這樣的 “漲”“跌”之間，也是尋覓未來投資品種的時機。在今年第3期“頭條文章”中，本刊曾以《大農業板塊：一片充滿希望的田野》為題，向您介紹了商品牛市下農業板塊的投資價值。 從那時至今，農業股在一波振奮的行情后，其股價和高企的市盈率已令人望而生畏。 農業股還具備投資價值嗎？ 我們從另一個視角為您探討。

　　全球通脹提升農業戰略屬性

　　美聯儲大幅降息加劇全球通脹

　　今年2月份美國勞工部門發布的非農就業數據之差出乎意料，再次顯示美國經濟越來越滑向衰退。對處于弱勢的美元和面臨衰退的美國經濟，美聯儲本該以高于世界其他經濟體利率水平的利率向來自這些經濟體的資本支付風險溢價，但伯南克反而大幅度降低利率，以期緩解次貸危機觸發的信貸緊縮，避免金融市場的流動性不足。投資美國的資本在看淡美國經濟未來的情況下又得不到風險補償，于是加速離開美國，加劇了市場流動性不足。美國金融市場的流動性緊縮，又會反過來抽緊世界金融市場的流動性。

　　如此一來，美聯儲的大幅降息，長期來看將會導致全球范圍的惡性通脹，但短期內或會引爆美國金融市場的流動性危機，與調控愿望背道而馳，也會殃及到世界其他經濟體的金融市場，這就是上周全球股市在美股引領下大幅下挫的重要原因。

　　中國經濟現在面臨的主要問題是成本推動型通貨膨脹，油價、糧食、礦石等生產消費成本居高不下。中國央行加息抽緊銀根，并不能阻止油價糧食礦石等要素價格的上漲，貨幣政策所起到的作用有限。在目前世界金融體系的規則下，美聯儲實際上成為了“世界的央行”，美聯儲不緊縮貨幣壓制通脹，其他經濟體自身的貨幣緊縮政策效果會打較大的折扣。

　　A股市場多個層面難言樂觀

　　結合國際、國內的經濟情況，更易理解目前中國的 A 股市場。 從資金層面上看，首先，長期來說中國股市仍然是世界上最值得投資的金融市場之一， 對國際資本的吸引力很大。但短期內，如果美股繼續下挫，甚至出現流動性危機，那么熱錢的被動回流也會對中國股市的流動性造成影響。 值得注意的是，中國2月份出口順差出現了大幅下降，而同一時期人民幣以歷史最快速度加速升值，這兩件事同時發生需要引起重視。限售股解禁的壓力，也是近期制約股市上漲的最主要原因之一，解禁壓力會一直持續到 2009 年，而今年 3 月是歷史上第二大限售股解禁高峰。

　　從經濟層面上看， 成本推動型通脹在一個較長的時間里仍將存在，最終不是依靠貨幣政策，而是通過經濟持續發展來逐步消除。而在這個過程中，制造業等很多不能輕易將成本向消費者轉嫁的行業會遭受全面打擊，經歷一段較長的痛苦時期。 2007年企業利潤大幅度提高的一個重要原因是，短期內勞動力價格沒有伴隨通脹而同步提升，這使得企業業績名義上大幅度提升(產品價格利潤伴隨通脹提升，工資支出維持穩定)，那么隨著通脹的繼續，勞動力價格也必然會上漲，今年的企業將面臨生產成本和勞動力成本同時提升的雙重壓力。如若這種壓力不能向消費者轉化，企業的利潤勢必被擠壓。 所以從短期看， 資金層面和經濟層面都不樂觀，中國 A 股市場重心仍然會繼續下移尋找新的平衡點。

　　在重心下移中尋找投資對象

　　在A股市場重心下移的過程中， 也是尋找未來投資對象的時機，農業生產行業值得注意。在前面的論述中，我們看到成本推動型通脹會伴隨著勞動者對工資提升的要求而并發慣性通脹 (built-in inflation)，從而進入更為復雜的通脹環境。在這種環境下，能否把通脹壓力轉化給消費者，成為企業利潤能否持續增長的重要因素。 所以在選擇投資方向時，對于那些能夠轉嫁成本壓力的企業要特別關注。

　　依照這個思路，以家電、汽車為代表的制造業將受到巨大的沖擊，預計利潤會被成本提升大幅度擠占。而農產品的需求是剛性的，相對而言會有較大的提價空間。而且農產品價格長期低迷，農產品生產者的收入提高水平連續多年落后于其他行業，已經沒有能力自己消化農資等成本上升帶來的巨大壓力(化肥均價今年比去年同期上漲50%以上)。 如今面對成本推動型通脹，農業生產企業更可能是通過提價或獲取更多國家補貼來抵消成本上升， 擠壓自身利潤的空間很小，業績因為成本推動型通脹而變得更差的可能較小。在這樣的背景下，我們觀察到很多從事農業生產的上市公司在過去兩個月都走出了單邊上揚的行情。 考慮到 A 股重心尚未企穩、農業上市公司沒有很強的代表性、現階段農產品漲價需在國家嚴厲調控下去尋找空間等因素，所以短期看目前該板塊股價估值較高，有回調的風險。

　　而從長期看， 農業生產企業仍極具潛力。農業其實是最具戰略性的行業。在過去的20多年，我們生活在一個相對和平、穩定的年代。 最簡單的現象是，現在大家都沒有囤積糧食的習慣。 但若把時光倒轉40年，“深挖洞，廣積糧”的口號響徹云霄。而這并非中國獨有，歐美彼時也在大量囤積糧食。到上世紀60年代末，歐洲主要國家人均糧食儲備達到創紀錄的89天，美國達到103天。而目前世界糧食庫存已經下降到了創最低紀錄的 57 天，且美國還在把大量的糧食去轉化為能源。在沒有地緣政治危機升級的情況下，僅僅因為供求、通脹、轉化為能源等因素就足以支撐糧食價格的大幅增長，一旦地緣政治危機升級，糧食將不僅僅是消費品，更是最重要的戰略儲備。

　　從這個意義上說， 在對農業板塊進行估值時，不應將其作為一個普通的行業去理解，還應考慮到行業的戰略地位。 筆者認為，在未來10年，農業的戰略屬性將越來越為人們認同，農業生產企業必將被重新定位。

　　在A股市場繼續下探尋找新平衡點的過程中，穩健的投資者當然應該等待大盤底部確認后再行建倉；而積極的投資者可以選擇直接投資農產品的名義價格，或在大盤下跌過程中逐步建倉， 在A 股農業上市公司中選擇績優品種做中長線投資。

　　農業板塊：CPI上漲的“衍生投資品”

　　新年以來， 農業板塊也表現出驚人的漲幅，特別在大盤綿綿跌勢的映襯下愈發搶眼，成為廣大投資者十分關注的板塊。 截至 2008 年 3 月 3日，農牧漁板塊 60 日和 120 日漲幅均保持在 25 個行業之首，分別上漲60.54%和37.43%。大盤股表現不佳，小盤股獲得市場機會，是農林牧漁板塊走強的一個原因，但是更加直接的原因是全球及中國農產品全面漲價。2008年3月3日， 美國芝加哥期貨交易所農產品價格普遍創出新高，玉米期貨價格達到 555 美元， 小麥達到 1093 美元， 黃豆 1544 美元。 國內，農產品價格持續走高，央行企業農產品價格指數高位攀升。

　　今年農產品價格有望繼續上漲

　　1，國內天氣因素。 2008年初，我國南方大部分地區發生了嚴重的雨雪冰凍災害，有可能對今年糧食生產產生嚴重影響。

　　春旱也構成對糧食生產的威脅。 據預測，春季我國東部地區以少雨干旱為主，其中吉林西部、遼寧北部、內蒙古中東部、華北南部、黃淮大部降水偏少2~5成，春旱可能較為嚴重。 3月份內蒙古地區東部、東北地區中西部氣溫較常年同期偏高，東北地區西部、內蒙古東部和華北地區降水量將較常年同期偏少，不利于華北冬小麥返青生長及春耕備播。

　　2，國際高糧價有可能繼續推動國內糧價上漲。 聯合國糧農組織預測，為減少對石油的依賴，美國、巴西等國家的糧食能源化趨勢將進一步增強，對食糖、玉米、大豆、棕櫚油和小麥等生物能源原料的需求將繼續大幅增加。美國農業部近日發布分析報告稱，今年夏天全球糧食庫存率將創歷史新低14.6%，這將是自美農業部1960 年開始此項統計以來的最低值。報告稱，由于氣候變化、需求的結構性不平衡等因素造成的糧價上漲還將持續10年以上。2008年國際糧價有可能持續攀升，拉動國內糧價上漲的風險正日益加大。

　　3， 農資價格有可能持續上漲。油價趨高，美國發展生物能源催生大量糧食需求，種植面積需擴大，種植效率需改善， 拉動化肥農資品需求，進而導致化肥價格大幅上漲； 同時，國內廠家及經銷商庫存均較少，冬儲不足，2008春季用肥高峰來臨時，可能出現供應將偏緊，價格仍上漲。 農資價格上漲將抵消糧價上漲以及惠農政策的好處，影響農民的種糧積極性，不利于穩定糧食生產。

　　農業板塊估值水平和投資機會

　　目前A 股農業板塊的估值水平已經處于高位：根據2008 年盈利預測計算的市盈率和市凈率分別為60.84和10.37，已遠遠高于市場平均水平，農業板塊整體的風險在積聚。

　　一般認為， 農產品價格慣性走高將帶動農業上市公司的盈利增長但經過詳細分析會發現，各上市公司對農產品價格上漲的反應是有差異的，應該重點跟蹤棉花種植的企業及蔗糖、番茄醬、蘋果汁生產企業。理由如下：

　　1，漲價的農產品有糧食、棉花油料、糖料等，但由于上市公司中缺乏從事種植糧食、 油料和糖料的企業，直接受益于農產品價格上漲的公司只有從事棉花種植的企業，如新農開發、新賽股份。

　　2，從產業鏈來看，農業的下游食品制造類企業中，具備加工品漲價空間足夠大，能夠化解農產品原料價格上漲條件的將受益于農產品價格上漲。如蔗糖生產、番茄醬生產、蘋果汁生產企業。

　　3，農產品上游的種子類企業也受益于下游農產品價格的上漲，如豐樂種業、登海種業、萬向德農、敦煌種業。

　　4，下游的農產品流通企業(農產品批發市場)也受益于農產品的漲價。因為這類企業的收入與市場的成交額成正比。 一般來說，糧食、蔬菜食用油的消費量很難降下來，當產品價格上漲的時候， 成交額是擴大的例如農產品。

　　重點公司的投資機會

　　上述企業中尚存在估值優勢的上市公司有：新中基、萬向德農、農產品、順鑫農業、新希望、南寧糖業、雙匯發展、伊利股份、國投中魯、山西汾酒。 結合市場的偏好，目前萬向德農和新中基可以重點關注。




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