主題：南方航空：利潤(rùn)同比小幅下降 中性評(píng)級(jí)

2014-10-17 類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：中金公司 研究員：沈曉峰 楊鑫
[摘要]


3季度利潤(rùn)預(yù)計(jì)同比下降10.4%考慮生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大、油價(jià)下跌利好業(yè)績(jī)，但客座率和票價(jià)下跌、人民幣兌美元升值幅度減少利空業(yè)績(jī)，我們預(yù)計(jì)3季度歸屬母公司凈利潤(rùn)同比下降10.4%至19.33億，合每股0.20元。


關(guān)注要點(diǎn)需求增速最快，客座率表現(xiàn)領(lǐng)先行業(yè)。南航三季度RPK同比增速12.2%，ASK同比增速10.9%，客座率同比下降0.9個(gè)百分點(diǎn)，其中國(guó)內(nèi)和地區(qū)分別下降1.4和1.8個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)際上升0.9個(gè)百分點(diǎn)。公司網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)決定其最受益于暑運(yùn)旺季，因此在運(yùn)力投入大幅高于行業(yè)的情況下，仍然可以實(shí)現(xiàn)客座率降幅小于行業(yè)。



油價(jià)下跌但不敵匯兌減少，利潤(rùn)同比下降。雖然油價(jià)下降凈增厚1.3億毛利，但匯兌收益同比減少約4.2億，再考慮烏魯木齊市場(chǎng)的影響，暑運(yùn)的業(yè)績(jī)彈性被壓縮，我們預(yù)計(jì)3季度利潤(rùn)同比下降。



油價(jià)高基數(shù)和匯率低基數(shù)構(gòu)成利好。受全球供給過剩影響，布倫特原油三季度均價(jià)同比下降-5.7%，中金大宗商品組預(yù)測(cè)今年年底油價(jià)調(diào)整至90美元/桶，全年均價(jià)101.5美元/桶，明年均價(jià)可能跌至82美元/桶，同比有望下降近20%。中金宏觀組預(yù)計(jì)明年人民幣兌美元匯率持平，相較于今年的貶值，利好公司業(yè)績(jī)。



主業(yè)改善仍需等待。行業(yè)運(yùn)力引進(jìn)小幅放緩，但競(jìng)爭(zhēng)格局更加分散、高鐵聯(lián)網(wǎng)分流需求，預(yù)計(jì)供需弱平衡狀態(tài)仍將持續(xù)，底部反轉(zhuǎn)還需等待。公司廣州基地產(chǎn)能飽和導(dǎo)致新增運(yùn)力投放二線市場(chǎng)、國(guó)際長(zhǎng)航線面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)，業(yè)績(jī)改善還需等待。



估值與建議考慮客座率、票價(jià)下跌超預(yù)期，下調(diào)2014年歸屬母公司凈利潤(rùn)37.7%至7.47億元，對(duì)應(yīng)每股0.08元。再考慮油價(jià)下跌，上調(diào)2015年歸屬母公司凈利潤(rùn)2.6%至20.24億元，對(duì)應(yīng)每股0.21元。



公司2014年和2015年的市凈率分別是0.9x和0.8x，雖然估值位于歷史低位，但業(yè)績(jī)難見改善，短期缺乏催化劑，維持中性評(píng)級(jí)。



基于利空因素已在股價(jià)中反映，外部因素助力明年業(yè)績(jī)反彈，目標(biāo)價(jià)從人民幣2.50元上調(diào)24.0%至人民幣3.10元，對(duì)應(yīng)0.8x2015市凈率。



風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不如預(yù)期，油價(jià)大幅上升，人民幣貶值。




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