主題：南方航空：三大寶劍 驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)大增

收入增速明顯下降，利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)。南方航空08上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入274.5億元，同比增長(zhǎng)8.9％，增速下滑10個(gè)百分點(diǎn)；基本每股收益0.19元，同比大幅增長(zhǎng)375％。

　　 匯兌收益、營(yíng)業(yè)外收入和所得稅費(fèi)用變動(dòng)構(gòu)成業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)主要驅(qū)動(dòng)。

　　 上半年客運(yùn)業(yè)務(wù)下滑明顯；營(yíng)業(yè)成本增速為15.1％明顯超過(guò)收入增長(zhǎng)，其中航油成本大幅增長(zhǎng)約21％，但營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)等卻實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，原因主要來(lái)幾個(gè)方面：上半年本幣對(duì)美元升值6.5％，公司實(shí)現(xiàn)凈匯兌收益約26億元的凈匯兌收益，若剔除此項(xiàng)，則每股收益虧損達(dá)0.38元左右，但我們認(rèn)為，航空業(yè)美元負(fù)債占比很大既是經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)也一定程度上體現(xiàn)了公司理財(cái)能力，所需關(guān)注的是匯率走勢(shì)預(yù)期和航空主業(yè)的運(yùn)營(yíng)情況；另一個(gè)方面，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)外收入6.2億元，同比增長(zhǎng)134％，其中政府無(wú)條件補(bǔ)貼構(gòu)成主要部分，假定營(yíng)業(yè)外收入與07年持平，則公司EPS大幅下降至0.13元；其三，暫時(shí)性差異產(chǎn)生和轉(zhuǎn)回及所得稅率變動(dòng)使得所得稅費(fèi)用被完全沖抵，此會(huì)計(jì)處理同比增加凈利潤(rùn)約3.1個(gè)億。收入增速、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增速、利潤(rùn)總額增速及凈利潤(rùn)增速籍此層層得到放大。

　　 航空主業(yè)運(yùn)營(yíng)情況不容樂(lè)觀。上半年公司總運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量和旅客運(yùn)輸量等指標(biāo)僅實(shí)現(xiàn)個(gè)位數(shù)增速，明顯低于07年同期，油價(jià)問(wèn)題已不盡是成本問(wèn)題，對(duì)全球包括我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響某種程度上也抑制了航空需求及行業(yè)飛機(jī)利用率，報(bào)告期內(nèi)公司平均客座率為73.1％，同比提高1.2個(gè)百分點(diǎn)，主要是公司克制運(yùn)力投放的結(jié)果。下半年國(guó)內(nèi)航油價(jià)格大幅提升了2200元每噸，對(duì)國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)主導(dǎo)的南航將產(chǎn)生很大沖擊，燃油附加的提升不能夠完全覆蓋燃油成本的上升，且在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)背景下，一定程度上也會(huì)抑制航空需求。

　　 7月份旺季不旺。全年業(yè)績(jī)大幅低于上半年市場(chǎng)預(yù)期已成定局。根據(jù)當(dāng)前情況，再次下調(diào)公司08年EPS為0.38元、09年0.56元。

　　 行業(yè)看點(diǎn)在于奧運(yùn)會(huì)后運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)較大可能產(chǎn)生反彈，淡季不淡局面或?qū)a(chǎn)生，加之行業(yè)重組預(yù)期重提日程及當(dāng)前油價(jià)預(yù)期回調(diào)等，幾方面因素若能產(chǎn)生共振，則或可期待交易性機(jī)會(huì)；估值方面，股價(jià)經(jīng)過(guò)大幅下挫后，PB風(fēng)險(xiǎn)得到較好釋放，維持“謹(jǐn)慎推薦”。



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