主題：海油工程：調(diào)整中蓄勢(shì)待發(fā) 買入評(píng)級(jí)

　●由于工程量減少，公司今年業(yè)績(jī)將處于低谷。

　　●作為海洋工程行業(yè)的主要受益者，公司2011年后有望快速增長(zhǎng)。此外，海外業(yè)務(wù)也將是公司收入的另一個(gè)增長(zhǎng)極。

　　●預(yù)計(jì)公司2010-2012年每股收益為0.18元、0.29元、0.48元，給予“買入”評(píng)級(jí)。

　　●風(fēng)險(xiǎn)因素：鋼材等原材料價(jià)格走高；在母公司中海油內(nèi)部的議價(jià)能力；公司缺乏深水開發(fā)的經(jīng)驗(yàn)，走出國(guó)門后市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將加劇。

　　海油工程（600583）（600583）母公司中國(guó)海洋石油總公司是國(guó)內(nèi)壟斷的海上油氣生產(chǎn)商。作為國(guó)內(nèi)唯一一家承攬海洋石油、天然氣開發(fā)工程建設(shè)的總承包公司，公司是國(guó)家發(fā)展海洋工程戰(zhàn)略的直接受益者，海洋工程業(yè)務(wù)和海外業(yè)務(wù)是公司未來(lái)的兩個(gè)重要增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　2010年為結(jié)構(gòu)調(diào)整年

　　公司上半年合同額42.2億元，全年合同額預(yù)計(jì)在105-110億元間，營(yíng)業(yè)收入同比下滑47％，下半年雖然會(huì)有所改觀，但2010年同比業(yè)務(wù)下滑成為定局。公司業(yè)務(wù)下滑的原因有兩個(gè)：一是根據(jù)國(guó)內(nèi)海上油氣田整體開發(fā)計(jì)劃，“5000萬(wàn)噸”產(chǎn)量目標(biāo)相應(yīng)的工程量大部分在去年已經(jīng)完成，今年國(guó)內(nèi)工程量出現(xiàn)暫時(shí)下降；二是全球金融危機(jī)對(duì)整個(gè)海洋工程行業(yè)的沖擊仍未完全消退，國(guó)際市場(chǎng)開發(fā)形勢(shì)不容樂(lè)觀。

　　公司2010年收入下降并非是行業(yè)進(jìn)入衰退期。十二五期間中海油計(jì)劃海工投資2500-3000億元，以此推算每年500-600億元，按海油工程占母公司投資30％左右計(jì)算，每年約150-160億元，因此可以預(yù)見(jiàn)2011年后公司業(yè)績(jī)將進(jìn)入上升通道。

　　公司2001-2009年海洋工程毛利率在15％-23％之間，2009年公司毛利率驟降至12.48％，2010年上半年毛利率15.85％，同比提升4.43個(gè)百分點(diǎn)。提升的主要原因是公司深入開展降本增效、鋼材市場(chǎng)價(jià)格回落以及公司同母公司的議價(jià)能力提升。公司最壞的經(jīng)營(yíng)環(huán)境已經(jīng)過(guò)去，毛利率開始回升。公司未來(lái)“兩翼”業(yè)務(wù)（深水業(yè)務(wù)和中下游業(yè)務(wù)）前景看好，深水業(yè)務(wù)主要在南海初步形成深水工程EPC能力和水下高端產(chǎn)品研發(fā)與制造能力，中下游業(yè)務(wù)向LNG、石油化工等領(lǐng)域轉(zhuǎn)型。同時(shí)公司的幾大基地陸續(xù)投入使用，為業(yè)務(wù)發(fā)展提供良好的基礎(chǔ)。我們認(rèn)為，未來(lái)隨著公司工程量的逐步增加，毛利率有望穩(wěn)步回升，穩(wěn)定在18％以上。

　　長(zhǎng)期受益國(guó)家海工戰(zhàn)略

　　國(guó)家戰(zhàn)略推動(dòng)海洋工程發(fā)展。母公司中海油是國(guó)內(nèi)最主要的海洋工程設(shè)備的采購(gòu)商，我們按照中海油的規(guī)劃可推出2011年后國(guó)內(nèi)海洋工程設(shè)備市場(chǎng)的容量每年超過(guò)250億元。同時(shí)，國(guó)內(nèi)海洋油氣開發(fā)處于由淺水向深水的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)換期，南海大型深水天然氣項(xiàng)目荔灣3-1項(xiàng)目是公司第一個(gè)真正意義上的深水項(xiàng)目。該項(xiàng)目的啟動(dòng)標(biāo)志著公司海工項(xiàng)目進(jìn)入快速發(fā)展通道。作為國(guó)家發(fā)展海洋工程戰(zhàn)略的直接和主要受益者，公司海洋工程業(yè)務(wù)未來(lái)有望快速成長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2011年后公司海工業(yè)務(wù)每年的收入增長(zhǎng)將超過(guò)30％，未來(lái)1-2年內(nèi)以南海為主的深海業(yè)務(wù)收入將超過(guò)以渤海為主的淺海業(yè)務(wù)。

　　海外業(yè)務(wù)是公司業(yè)務(wù)的另一增長(zhǎng)極。公司加速海外布局，重點(diǎn)關(guān)注中東、澳大利亞和巴西等相對(duì)活躍市場(chǎng)，簽訂了雪佛龍Gorgon 項(xiàng)目液化天然氣工廠工藝模塊建造合同等多項(xiàng)海外訂單，2010年上半年新簽海外訂單15.2 億元，另外還有部分訂單已達(dá)成合作意向。雖然國(guó)際市場(chǎng)開發(fā)成果不能全部立即轉(zhuǎn)化為當(dāng)期收入，但為未來(lái)緩解單一市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、保證業(yè)績(jī)穩(wěn)定和可持續(xù)發(fā)展提供支撐。此外，公司與休斯頓專家成立科泰有限公司，共同開展國(guó)際深海業(yè)務(wù)，盡快建立起深水浮式平臺(tái)EPCI的系統(tǒng)工程能力。預(yù)計(jì)2010年海外業(yè)務(wù)有望同比增長(zhǎng)20％，2011年后年增長(zhǎng)率將超過(guò)30％。

　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)

　　我們判斷公司2010年業(yè)績(jī)處于低谷，2011年后業(yè)績(jī)步入上升通道，預(yù)計(jì)公司2010-2012年每股收益為0.18元、0.29元、0.48元。鑒于公司的未來(lái)成長(zhǎng)性和盈利能力，結(jié)合可比公司的估值實(shí)際情況，按2011年35倍市盈率，公司合理股價(jià)為9.8元，給予“買入”評(píng)級(jí)。


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