主題：人民幣單邊升值預(yù)期：誘惑之惑

4月份，本版曾刊登多篇文章探討人民幣升值與抑制通貨膨脹的關(guān)系(如4月7日刊出哥倫比亞大學(xué)魏尚進(jìn)教授訪談“抑制通脹：匯率改革的主要意義”，4月14日刊出世界銀行杜大偉訪談“人民幣適當(dāng)升值會(huì)有助于控制通脹”)，論者大多認(rèn)為，人民幣升值能夠緩解當(dāng)前的通脹壓力。

　　但這只是硬幣的其中一面。

　　接續(xù)上期，我們刊出姜艾國(guó)的最新文章，重新思考中國(guó)的匯率政策。

　　今年1-2月中國(guó)外匯儲(chǔ)備激增1189億美元，比去年每?jī)蓚€(gè)月的平均數(shù)769億凈增54.6%。這對(duì)控制流動(dòng)性、遏制通貨膨脹、防范經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和金融風(fēng)險(xiǎn)都不是一個(gè)好消息。

　　“人民幣升值是外匯儲(chǔ)備激增的原因之一”

　　在1-2月貿(mào)易順差大幅縮減至281億美元的情況下(去年同期為396億)，中國(guó)外匯儲(chǔ)備卻猛增1189億美元，重要原因之一就是人民幣匯兌收益太吸引人了。

　　到3月底為止，1年期人民幣存款利率比美元高出1.14厘，人民幣對(duì)美元比年初已大幅升值3.99%；以此速度推算，全年升值幅度將達(dá)到16%。在此情況下，不論哪個(gè)居民、哪家企業(yè)，都會(huì)迫不及待地把外匯結(jié)匯，并想方設(shè)法借入外債、預(yù)收貨款、延期付匯及外匯貸款等外匯債務(wù)，以賺取17%以上的息差及匯兌收益。境外熱錢也會(huì)大規(guī)模流入。

　　說(shuō)到熱錢，有些人以為它們臉上都貼有標(biāo)志，較易辨認(rèn)；實(shí)際上，所謂的熱錢與國(guó)內(nèi)企業(yè)拋售外匯的行為一樣，完全是一種單邊預(yù)期下的趨利行為。他們往往以正常的名目，如外商投資、外債、貿(mào)易收匯、服務(wù)貿(mào)易收匯、僑匯以及其他個(gè)人外匯等名義混入中國(guó)(過(guò)去幾年流入中國(guó)的熱錢規(guī)模肯定已超過(guò)6000億美元)。在全球化、市場(chǎng)化以及經(jīng)常項(xiàng)目已可兌換條件下，熱錢流入渠道更加通暢，而且很難一一甄別。這已經(jīng)被日本和中國(guó)過(guò)去幾年的實(shí)踐所證明。

　　今年1月中國(guó)FDI同比猛漲110%，外匯貸款/存款比例高達(dá)138%，應(yīng)該說(shuō)就是單邊預(yù)期強(qiáng)烈的結(jié)果。

　　人民幣升值的目的之一是減少國(guó)際收支順差和外匯儲(chǔ)備增量。但由于浮動(dòng)中升值所帶來(lái)的單邊預(yù)期太過(guò)強(qiáng)烈，因此，加快升值的結(jié)果就是出現(xiàn)全民、全社會(huì)乃至全球都與中國(guó)中央銀行博弈的局面，并產(chǎn)生極其可怕的后果。這種本幣升值→升值預(yù)期強(qiáng)烈→熱錢流入→國(guó)際收支順差擴(kuò)大→升值預(yù)期更強(qiáng)烈→本幣再次升值的傳導(dǎo)機(jī)制，已經(jīng)在七十、八十年代給日本帶來(lái)了不斷升值的惡性循環(huán)。中國(guó)實(shí)在沒(méi)必要步日本的后塵。

　　“人民幣并沒(méi)有被低估”

　　中國(guó)貿(mào)易順差較多，主要是廉價(jià)勞動(dòng)力等比較優(yōu)勢(shì)吸引境外產(chǎn)業(yè)向中國(guó)轉(zhuǎn)移的結(jié)果。在中國(guó)出口結(jié)構(gòu)中，外資企業(yè)或加工貿(mào)易出口的比重均超過(guò)了50%。這就說(shuō)明，除非讓外資大規(guī)模撤出、全球產(chǎn)業(yè)再一次發(fā)生大轉(zhuǎn)移，否則，用匯率去達(dá)致貿(mào)易平衡的思路是不會(huì)奏效的。

　　不僅如此，以外資為主的出口格局還表明，人民幣升值是國(guó)際壓力使然的提法也是荒謬的。依靠中國(guó)的比較優(yōu)勢(shì)，一方面外國(guó)跨國(guó)公司攫取了最大限度的利潤(rùn)，支持了其母國(guó)GNP的增長(zhǎng)；另一方面中國(guó)低廉的勞動(dòng)力和環(huán)境成本給發(fā)達(dá)國(guó)家消費(fèi)者提供了價(jià)廉物美的商品，減輕了其通脹壓力。中國(guó)外匯資金的大規(guī)模回流也有效填補(bǔ)了美國(guó)的財(cái)政和貿(mào)易雙赤字。用貿(mào)易順差來(lái)壓人民幣升值，在道理上是根本說(shuō)不過(guò)去的。

　　除了全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移外，中國(guó)貿(mào)易順差較多的另一個(gè)重要原因是前幾年企業(yè)的生產(chǎn)成本比較低：包括工業(yè)用地較便宜，外資企業(yè)和加工貿(mào)易的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)較輕，民工工資升幅緩慢以及企業(yè)在環(huán)保、社會(huì)保障和安全生產(chǎn)等方面的投入不足等。這些低成本的因素對(duì)建設(shè)和諧社會(huì)和環(huán)境友好型社會(huì)是不利的，必須在今后逐步加以改變。為此，政府在過(guò)去兩年已密集出臺(tái)了很多措施：比如統(tǒng)一中外資企業(yè)的稅負(fù)，收緊加工貿(mào)易政策，頒布勞動(dòng)法，加大環(huán)境保護(hù)的力度等。這些措施有利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的良性調(diào)整，有利于科學(xué)發(fā)展觀的貫徹落實(shí)。但與此同時(shí)，它們也增加了企業(yè)的生產(chǎn)成本。再加上人民幣的快速升值、能源原材料價(jià)格的大幅上升、工資和地價(jià)的持續(xù)上漲、出口退稅率的下調(diào)以及貸款利息的顯著增加，中國(guó)企業(yè)目前面臨的生存壓力是過(guò)去若干年所從未有過(guò)的。

　　有些人認(rèn)為人民幣升值到現(xiàn)在還遠(yuǎn)未到頂。但實(shí)際上，在人民幣已累計(jì)升值18.5%及各種生產(chǎn)成本大幅增加的情況下，人民幣目前已沒(méi)有進(jìn)一步升值的空間。更何況美國(guó)對(duì)人民幣升值的要價(jià)是不會(huì)有底線的：如果人民幣升值了18%，他們就會(huì)要求再升28%；等到我們升值了28%，他們又會(huì)開(kāi)出新的價(jià)碼，就像七十、八十年代他們對(duì)日本所做的那樣。

　　在接觸中廣東、浙江一些企業(yè)已明確表示，當(dāng)前的日子不好過(guò)；如果人民幣再大幅升值，他們將沒(méi)有能力去解決環(huán)保和農(nóng)民工的社會(huì)保障問(wèn)題，沒(méi)有能力去擴(kuò)大再生產(chǎn)以幫助政府舒緩日益沉重的就業(yè)壓力，也沒(méi)有能力再去做升級(jí)換代、樹(shù)立民族品牌等工作。

　　為此，政府確實(shí)應(yīng)當(dāng)給企業(yè)一段消化各式各樣成本、解決環(huán)保、社保和安全生產(chǎn)等歷史遺留問(wèn)題的時(shí)間；尤其在適齡就業(yè)人口激增、“大學(xué)畢業(yè)即意味著失業(yè)”的關(guān)鍵時(shí)刻，政府應(yīng)當(dāng)把充分就業(yè)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展擺在更加重要的位置上。

　　“升值難以實(shí)現(xiàn)既定政策目標(biāo)”

　　如前所述，貿(mào)易順差較多主要是全球產(chǎn)業(yè)向中國(guó)梯度轉(zhuǎn)移的結(jié)果。對(duì)那些有大量進(jìn)口的加工貿(mào)易企業(yè)來(lái)說(shuō)，人民幣升值對(duì)他們的影響很小。另外，從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，順差較多還與儲(chǔ)蓄率較高、消費(fèi)增長(zhǎng)不夠快有較大關(guān)系。而后兩者主要是住房、醫(yī)療、教育、三農(nóng)問(wèn)題以及居民偏好造成的。這些問(wèn)題與生產(chǎn)要素市場(chǎng)化一樣，都不是靠人民幣升值所能解決的。在此情況下，如果我們用加快升值的手段去解決貿(mào)易失衡問(wèn)題，那么，貿(mào)易順差不僅不會(huì)減少，反而會(huì)因升值預(yù)期強(qiáng)烈和熱錢混入而逐年放大。

　　日元在上世紀(jì)八十年代升值很厲害，但日本的國(guó)際收支順差卻一直在擴(kuò)大。中國(guó)自2005年匯改以來(lái)一直實(shí)行小幅升值的做法，貿(mào)易順差同樣不見(jiàn)減少，反見(jiàn)猛增：即從匯改當(dāng)年的900億激增至前年、去年的1774億和2650億美元。

　　人民幣升值的第二個(gè)目的——依靠升值來(lái)降低以人民幣計(jì)價(jià)的石油、鐵礦石等初級(jí)產(chǎn)品的進(jìn)口成本，從短期看是可以實(shí)現(xiàn)的。但從中長(zhǎng)期看，如果我們想通過(guò)升值來(lái)控制通脹，那就有些勉為其難了。

　　道理很簡(jiǎn)單，人民幣加速升值不僅會(huì)助長(zhǎng)國(guó)內(nèi)對(duì)能源和原材料過(guò)快增長(zhǎng)的需求，還會(huì)吸引更多熱錢流入境內(nèi)，并推動(dòng)境內(nèi)企業(yè)和居民把絕大部分外匯都賣給國(guó)家，以致流動(dòng)性泛濫的問(wèn)題更加嚴(yán)重、貨幣投放和銀行貸款超速增長(zhǎng)，最后反映在固定資產(chǎn)投資和經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度上。而后二者的增速偏快，反過(guò)來(lái)又會(huì)進(jìn)一步刺激國(guó)內(nèi)對(duì)初級(jí)產(chǎn)品的需求，逐年推高鐵礦石以及與石油相關(guān)的農(nóng)藥化肥、糧食飼料等產(chǎn)品的價(jià)格，從而使通脹更加嚴(yán)重。

　　除了全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移外，中國(guó)貿(mào)易順差較多的另一個(gè)重要原因是前幾年企業(yè)的生產(chǎn)成本比較低：包括工業(yè)用地較便宜，外資企業(yè)和加工貿(mào)易的稅費(fèi)負(fù)擔(dān)較輕，民工工資升幅緩慢以及企業(yè)在環(huán)保、社會(huì)保障和安全生產(chǎn)等方面的投入不足等。這些低成本的因素對(duì)建設(shè)和諧社會(huì)和環(huán)境友好型社會(huì)是不利的，必須在今后逐步加以改變。為此，政府在過(guò)去兩年已密集出臺(tái)了很多措施：比如統(tǒng)一中外資企業(yè)的稅負(fù)，收緊加工貿(mào)易政策，頒布勞動(dòng)法，加大環(huán)境保護(hù)的力度等。這些措施有利于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的良性調(diào)整，有利于科學(xué)發(fā)展觀的貫徹落實(shí)。但與此同時(shí)，它們也增加了企業(yè)的生產(chǎn)成本。再加上人民幣的快速升值、能源原材料價(jià)格的大幅上升、工資和地價(jià)的持續(xù)上漲、出口退稅率的下調(diào)以及貸款利息的顯著增加，中國(guó)企業(yè)目前面臨的生存壓力是過(guò)去若干年所從未有過(guò)的。

　　有些人認(rèn)為人民幣升值到現(xiàn)在還遠(yuǎn)未到頂。但實(shí)際上，在人民幣已累計(jì)升值18.5%及各種生產(chǎn)成本大幅增加的情況下，人民幣目前已沒(méi)有進(jìn)一步升值的空間。更何況美國(guó)對(duì)人民幣升值的要價(jià)是不會(huì)有底線的：如果人民幣升值了18%，他們就會(huì)要求再升28%；等到我們升值了28%，他們又會(huì)開(kāi)出新的價(jià)碼，就像七十、八十年代他們對(duì)日本所做的那樣。

　　在接觸中廣東、浙江一些企業(yè)已明確表示，當(dāng)前的日子不好過(guò)；如果人民幣再大幅升值，他們將沒(méi)有能力去解決環(huán)保和農(nóng)民工的社會(huì)保障問(wèn)題，沒(méi)有能力去擴(kuò)大再生產(chǎn)以幫助政府舒緩日益沉重的就業(yè)壓力，也沒(méi)有能力再去做升級(jí)換代、樹(shù)立民族品牌等工作。

　　為此，政府確實(shí)應(yīng)當(dāng)給企業(yè)一段消化各式各樣成本、解決環(huán)保、社保和安全生產(chǎn)等歷史遺留問(wèn)題的時(shí)間；尤其在適齡就業(yè)人口激增、“大學(xué)畢業(yè)即意味著失業(yè)”的關(guān)鍵時(shí)刻，政府應(yīng)當(dāng)把充分就業(yè)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展擺在更加重要的位置上。

　　“升值難以實(shí)現(xiàn)既定政策目標(biāo)”

　　如前所述，貿(mào)易順差較多主要是全球產(chǎn)業(yè)向中國(guó)梯度轉(zhuǎn)移的結(jié)果。對(duì)那些有大量進(jìn)口的加工貿(mào)易企業(yè)來(lái)說(shuō)，人民幣升值對(duì)他們的影響很小。另外，從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，順差較多還與儲(chǔ)蓄率較高、消費(fèi)增長(zhǎng)不夠快有較大關(guān)系。而后兩者主要是住房、醫(yī)療、教育、三農(nóng)問(wèn)題以及居民偏好造成的。這些問(wèn)題與生產(chǎn)要素市場(chǎng)化一樣，都不是靠人民幣升值所能解決的。在此情況下，如果我們用加快升值的手段去解決貿(mào)易失衡問(wèn)題，那么，貿(mào)易順差不僅不會(huì)減少，反而會(huì)因升值預(yù)期強(qiáng)烈和熱錢混入而逐年放大。

　　日元在上世紀(jì)八十年代升值很厲害，但日本的國(guó)際收支順差卻一直在擴(kuò)大。中國(guó)自2005年匯改以來(lái)一直實(shí)行小幅升值的做法，貿(mào)易順差同樣不見(jiàn)減少，反見(jiàn)猛增：即從匯改當(dāng)年的900億激增至前年、去年的1774億和2650億美元。

　　人民幣升值的第二個(gè)目的——依靠升值來(lái)降低以人民幣計(jì)價(jià)的石油、鐵礦石等初級(jí)產(chǎn)品的進(jìn)口成本，從短期看是可以實(shí)現(xiàn)的。但從中長(zhǎng)期看，如果我們想通過(guò)升值來(lái)控制通脹，那就有些勉為其難了。

　　道理很簡(jiǎn)單，人民幣加速升值不僅會(huì)助長(zhǎng)國(guó)內(nèi)對(duì)能源和原材料過(guò)快增長(zhǎng)的需求，還會(huì)吸引更多熱錢流入境內(nèi)，并推動(dòng)境內(nèi)企業(yè)和居民把絕大部分外匯都賣給國(guó)家，以致流動(dòng)性泛濫的問(wèn)題更加嚴(yán)重、貨幣投放和銀行貸款超速增長(zhǎng)，最后反映在固定資產(chǎn)投資和經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度上。而后二者的增速偏快，反過(guò)來(lái)又會(huì)進(jìn)一步刺激國(guó)內(nèi)對(duì)初級(jí)產(chǎn)品的需求，逐年推高鐵礦石以及與石油相關(guān)的農(nóng)藥化肥、糧食飼料等產(chǎn)品的價(jià)格，從而使通脹更加嚴(yán)重。

　　這種升值推動(dòng)下的需求過(guò)度增長(zhǎng)與初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格互相促進(jìn)的局面，恰恰是中國(guó)等新興工業(yè)化國(guó)家應(yīng)當(dāng)加以避免的。至于人民幣升值可以提高中資企業(yè)對(duì)外并購(gòu)能力的說(shuō)法，我們認(rèn)為有一定的道理，但與此同時(shí)也應(yīng)清醒地看到：在人才儲(chǔ)備不足和風(fēng)險(xiǎn)管理較弱的條件下，中國(guó)企業(yè)目前還不具備大規(guī)模并購(gòu)的能力。TCL并購(gòu)和某些金融投資的巨虧，對(duì)一個(gè)并不富裕的國(guó)家來(lái)說(shuō)，教訓(xùn)已經(jīng)很深刻了。

　　“警惕日本式危機(jī)在中國(guó)重演”

　　日本經(jīng)濟(jì)陷入十多年的低迷，有論者認(rèn)為那是日本央行在1989年5月之前長(zhǎng)期實(shí)行低利率、以致資產(chǎn)價(jià)格泡沫被越吹越大的結(jié)果。實(shí)際上這種觀點(diǎn)是不全面的。與日元每年超過(guò)30%的升值幅度相比(1985年9月至1987年底，在2年零4個(gè)月時(shí)間里日元升值幅度高達(dá)97.5%)，就算日本央行把2.25%的貼現(xiàn)率加到6%，那點(diǎn)利息收入也根本無(wú)法與巨大的匯兌收益相比。日本“失去的十年”從根本上說(shuō)是其盲目升值造成的，是美國(guó)國(guó)家戰(zhàn)略成功實(shí)施的結(jié)果。

　　從日本的慘痛經(jīng)歷可以看出，經(jīng)濟(jì)危機(jī)的傳導(dǎo)機(jī)制大致上有如下幾個(gè)渠道：(1)本幣升值→單邊預(yù)期強(qiáng)烈→熱錢大規(guī)模流入、流動(dòng)性泛濫→股市和房地產(chǎn)出現(xiàn)嚴(yán)重泡沫→泡沫破滅、金融危機(jī)爆發(fā)。(2)流動(dòng)性泛濫→房?jī)r(jià)猛漲→雇員加薪需求強(qiáng)烈(否則根本買不起房子)→產(chǎn)業(yè)漸失競(jìng)爭(zhēng)力→資本外逃、外資開(kāi)始撤離。(3)熱錢大量流入→房?jī)r(jià)大幅上漲→地價(jià)以及廠房商鋪的租金猛漲→制造業(yè)生存壓力越來(lái)越大→資本外逃、經(jīng)濟(jì)危機(jī)逐步釀成。(4)熱錢大量流入→經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、供求關(guān)系失衡→原材料和商品價(jià)格上漲→產(chǎn)業(yè)漸失競(jìng)爭(zhēng)力。(5)本幣大幅升值→制造業(yè)漸失競(jìng)爭(zhēng)力→經(jīng)濟(jì)增速下降、失業(yè)率上升。(6)在美國(guó)壓力下開(kāi)放金融市場(chǎng)(當(dāng)年的《摩根報(bào)告》是美國(guó)對(duì)付日本和中國(guó)的共同法寶)→外資流入更加便利→本幣在市場(chǎng)力量和資金流入的逼迫下加快升值→ 經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)→外資逃走更加方便。

　　從中國(guó)熱錢大規(guī)模流入、流動(dòng)性泛濫、經(jīng)濟(jì)發(fā)展偏熱、通貨膨脹上升、資產(chǎn)價(jià)格猛漲、工資房租大幅上升、國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)開(kāi)始下降等種種苗頭可以看出，盡管經(jīng)濟(jì)危機(jī)不會(huì)在近幾年爆發(fā)，但其傳導(dǎo)機(jī)制是真實(shí)存在的，而且各種危險(xiǎn)因素已經(jīng)積累至不得不防的地步。

　　從根子上說(shuō)，匯率問(wèn)題是美國(guó)對(duì)付中國(guó)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略之一，是其對(duì)付后起國(guó)家屢試不爽的法寶。美國(guó)的議會(huì)、政府，美國(guó)的投資銀行都如此起勁地鼓吹人民幣大幅升值，應(yīng)該說(shuō)不是偶然的。為此，中國(guó)應(yīng)當(dāng)保持高度警惕，并盡快制定應(yīng)對(duì)貿(mào)易失衡和匯率問(wèn)題的國(guó)家戰(zhàn)略。




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