主題： 南方航空08年主業盈利面臨較大壓力

公司07年每股收益0.42元，比我們預期的0.52元低0.1元。偏差的主要原因是1）公司四季度每股虧損0.08元，低于預期；2）公司有效稅率水平為30%，高于我們預期的18%水平。董事會通過資本公積轉增股本的預案，每10股轉增5股。

　　 07年公司主業實現盈利0.02元，相對于06年的-0.22元同比減虧0.24元。07年稅前利潤中4%來自于主業盈利，96%來自于匯兌收益。主業減虧主要得益于：1）07年全年國內航空煤油價格基本與06年持平；2)行業需求旺盛，客座率和票價水平共同上升。

　　 08年一季度公司每股收益0.18元，和預期一致。其中匯兌收益每股0.31元，主業每股虧損-0.13元，與去年同期持平。

　　 公司美元負債水平提高，匯兌收益敏感性提高，借款利率水平下降。07年末公司美元凈負債62.4億美元，比06年末的53.8億美元增加了16%，折合人民幣計算增長了8.6%。

　　 國內油價上調將對08年公司主業盈利產生較大壓力。目前國際和國內的航空煤油含稅價價差已經超過1800元/噸，國內航空煤油上調預期增加。國內油價上調后，公司會通過燃油附加費或提高有效票價水平轉嫁部分成本壓力。5月10日開始，國際航線國內段運價增加三倍，有助于提升公司票價水平。但由于公司客座率水平低于行業平均，通過提價轉嫁成本的效果有待觀察。

　　 維持中性評級。預計08年，09年公司每股收益分別為1.02、0.92元，其中匯兌收益為每股0.9，0.73元。動態PE為10倍，11倍，07年動態PB為4倍。經過近期大幅調整，AH股價差縮小，維持中性評級。未來應關注的因素有：1）5月份公司運力和運量能否恢復增長；2）公司認沽權證于6月20日到期，到期前公司是否會釋放利好因素。



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