主題：保險行業：保費增長風格迥異 投資浮盈釋放堪憂

國壽保費收入穩定快速增長趨勢不改。中國人壽1-3月保費收入1022億，同比增長38.73%，3月保費收入425.4億，同比增長38.04%，保費收入維持快速穩定增長趨勢。國壽致力于開拓質量較高的個人壽險保單市場，業務節奏比較連續穩定，雖然前兩個月國壽的保費收入增速遜于平安和太保，但從利潤率上來看，則有比較明顯的優勢。

　　平安壽險增速回落，財險一枝獨秀。中國平安1-3月保費收入357億，同比增長35.3%，其中3月壽險保費收入86億，財險保費收入26.8億，分別增長16.5%和38.8%。平安壽在前兩個月的高速增長后，3月增速回落明顯。

　　而08年以來平安財險累計保費收入一直保持40%以上的增速，遠超全行業23%左右的平均水平，3月單月的保費收入已超過了太保財險。

　　太保壽險財險增速雙雙放緩。中國太保1-3月保費收入306億，同比增長53.4%，其中3月壽險保費收入75億，財險保費收入24.4億，分別增長44%和10.9%，與上月相比，增速均有較大程度的放緩，但壽險40%以上的增速依然是較為可觀的。搖錢術智能財經終端

　　在資金持續向保險公司轉移的趨勢下，各保險公司由于自身的營銷戰略和保單結構特點，顯示出不同的增長風格。國壽一直以來主推傳統型壽險產品，對投資連接類的產品持謹慎態度，因而其保單持有人更看重的是較為長期的保障型功能，受資本市場波動影響較小。相對而言，平安的保費收入結構中，萬能險和投連險是增速最快的兩個險種，而傳統壽險產品負增長，平安重點推廣投連險的營銷戰略在07年取得較大成效，但以投資回報率為賣點的保險產品在當下并不具有競爭力，因此在投連險和占比最大的分紅險吸引力下降后，保費增速難免放緩。太保壽險的個人壽險占比也很低，同樣是大力發展投連險和萬能險導致保費收入增長后勁不足，但其對銀保渠道的大規模鋪設和投入使得在保費收入的絕對額上依然維持較高的增速。我們認為，無論從保單結構還是渠道來看，國壽穩健的增長模式具有更強的抵御周期性風險的能力。

　　我們始終認為投資是保險公司最根本的盈利來源，保費收入的增長對盈利的貢獻最終也要通過投資來實現，在當前A股市場整體的估值體系重構過程中，我們認為短期內投資者并沒有理由為不確定的盈利支付溢價，雖然長期來看我們認為中國人壽和中國平安是具有投資價值的。我們維持保險行業的中性評級，維持中國人壽審慎推薦A評級，中國平安審慎推薦A評級，維持中國太保中性A評級。



一、保費收入增長模式各具特點

國壽保費收入穩定快速增長趨勢不改。中國人壽1-3月保費收入1022億，同比增長38.73%，3月保費收入425.4億，同比增長38.04%，保費收入維持快速穩定增長趨勢。

　　國壽致力于開拓質量較高的個人壽險保單市場，業務節奏比較連續穩定，雖然前兩個月國壽的保費收入增速遜于平安和太保，但從持續性上來看，則有比較明顯的優勢。

　　平安壽險增速回落，財險一枝獨秀。中國平安1-3月保費收入357億，同比增長35.3%，其中3月壽險保費收入86億，財險保費收入26.8億，分別增長16.5%和38.8%。平安壽在前兩個月的高速增長后，3月增速回落明顯。而08年以來平安財險累計保費收入一直保持40%以上的增速，遠超全行業23%左右的平均水平，3月單月的保費收入已超過了太保財險。平安健康和平安養老3月保費收入為76萬和1970萬，由于市場規模比較小，這兩項業務的保費收入波動很大，尚未形成比較穩定的增長趨勢。

　　太保壽險財險增速雙雙放緩。中國太保1-3月保費收入306億，同比增長53.4%，其中3月壽險保費收入75億，財險保費收入24.4億，分別增長44%和10.9%，與上月相比，增速均有較大程度的放緩，但壽險40%以上的增速依然是較為可觀的。

　　在資金持續向保險公司轉移的趨勢下，各保險公司由于自身的營銷戰略和保單結構特點，顯示出不同的增長風格。國壽一直以來主推傳統型壽險產品，對投資連接類的產品持謹慎態度，因而其保單持有人更看重的是較為長期的保障型功能，受資本市場波動影響較小。相對而言，平安的保費收入結構中，萬能險和投連險是增速最快的兩個險種，而傳統壽險產品負增長，平安重點推廣投連險的營銷戰略在07年取得較大成效，但以投資回報率為賣點的保險產品在當下并不具有競爭力，因此在投連險和占比最大的分紅險吸引力下降后，保費增速難免放緩。太保壽險的個人壽險占比也很低，同樣是大力發展投連險和萬能險導致保費收入增長后勁不足，但其對銀保渠道的大規模鋪設和投入使得在保費收入的絕對額上依然維持較高的增速。我們認為，無論從保單結構還是渠道來看，國壽穩健的增長模式具有更強的抵御周期性風險的能力。



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