主題：造紙業：成本上漲前景不一

　提要：由于下游需求拉動及供給狀況改善從而具有較強提價能力的紙種，其提價幅度將能大于成本上升幅度，從而提升企業盈利水平，我們看好白卡、銅版紙、文化紙的價格前景；新聞紙、箱板紙受制于產能壓力，提價空間有限，只能部分覆蓋主要原料廢紙價格快速上漲帶來的成本壓力。我們認為白卡、銅版紙、文化紙子行業在2008 年將呈現較高的景氣度，建議關注相關優勢企業：太陽紙業(002078)、晨鳴紙業(000488)、博匯紙業(600966)。

　　行業產量增幅回落

　　2008 年1-2 月，我國規模以上造紙企業機制紙及紙板產量為1185.56 萬噸，累計同比增幅為11.8%，較上年同期的13.3%有所下降。2007 年全國規模以上造紙企業機制紙及紙板產量為7786.97 萬噸，同比增長18.10%，增幅較2006 年的20%有回落。目前國內對紙及紙板的消費需求增長已由高速轉向平穩，造紙協會發展規劃預計2005 年至2010 年紙及紙板消費量的年均增長速度為7.5%，故產量增長的相應放緩，對于改善市場供求、緩解競爭有利。

　　紙漿進口大幅增長

　　2008 年1 月，我國紙漿進口量為95 萬噸，較上年同期的67 萬噸增長41.79%；紙漿進口金額為6.67 億美元，較上年同期增長58.5%。 2008 年2 月，我國紙漿進口量為73 萬噸，同比增長23.72%，紙漿進口金額為5.21 億元，較上年同期增長47.01%。由于纖維原料的短缺，我國一直是紙漿及廢紙的主要進口國。2007 年我國累計進口紙漿847.2 萬噸，價值55.5 億美元，比上年分別增長6.5%和26.3%；累計進口廢紙2256 萬噸，價值40.4 億美元，分別比上年增長15%和47.1%。2008 年前兩月紙漿進口呈現大幅增長，累計進口量及進口金額分別同比增長了33.8%及53.3%，顯示國內造紙業受制于纖維資源的短缺，對外部原料的依賴度仍高。

　　原料漲價使成本壓力陡增

　　2007 年國際漿價呈上漲態勢，針葉漿及闊葉漿以美元報價全年漲幅為19.09%及15.42%，如考慮貨幣因素，歐洲市場以歐元報價的針葉漿及闊葉漿的漲幅分別為9.25%及4%。以36 個城市進口闊葉漿平均價格來看，由年初的5327 元/噸上漲至5821 元/噸，漲幅在9.27%。國際廢紙價格去年亦呈現快速上漲態勢，以美元報價美廢8#號全年漲幅在28%，美廢11#全年漲幅近40%。以中國紙網的數據看（人民幣價），美廢8#號及美廢11#的全年漲幅分別在16%及30%。國際造紙纖維原料價格的上漲，使企業面臨極大的成本壓力。從已公布的造紙公司年報來看，由于原料價格上漲導致成本上升，造紙業務毛利水平均較上年下降。今年以來國際市場針葉漿及闊葉漿以美元報價呈現穩中略升態勢，3 月中旬的價格在880 美元/噸及780 美元/噸；歐洲市場以歐元報價的木漿價格呈現出先揚后抑的走勢，在2 月的第二周針葉漿及闊葉漿價格創下新高后，3 月呈現回落態勢，目前針葉漿的價格在570.8 歐元/噸，闊葉漿價格為518.91 歐元/噸。國際廢紙價格進入2008 年以來繼續快速上漲，目前美廢8#的外盤報價已達255 美元/噸，美廢11#的外盤報價已漲至260 美元/噸。預計由于造紙原料木片短缺、運費高漲，新產能開出速度不及供應需求，印尼限伐政策導致的開工不足，同時中國宣布實施淘汰不具效能紙漿廠效應，都將使紙漿供給緊張。此外，往年3-5 月逢國際大廠歲修高峰，因此預計上半年紙漿價格仍將維持高位。

　　各子行業景氣度不一

　　2007 年下半年，為應對成本上升，國內主要紙種紛紛實行提價。由于2007年行業產能釋放壓力減緩，競爭趨緩，部分產品市場供求改善，企業議價能力提升，主要紙種價格都有200-500 元/噸不等的上漲。2008 年以來國內主要紙種價格呈現穩中有升的態勢，我們認為由于各子行業景氣度不同，未來各紙種前景不一。

　　白卡紙：景氣上升。白卡中煙卡需求較為穩定，需求增長預計超過10%。由于2008 年產能擴張壓力不大，子行業供求狀況利于提價，并且提價空間能超越成本增加，從而推升子行業盈利水平。

　　銅版紙：景氣上升。預計隨著國內經濟增長及奧運需求，2008 年作為高檔印刷紙的銅版紙需求將保持較快增長。同時隨著國內企業產品質量的提升，出口增長與進口替代效應進一步推進子行業呈現景氣上升局面。今年以來全國市場整體價格穩中上行，又有約350 元/噸的提價。子行業景氣度上升及奧運需求將有利于其進一步提價。

　　文化紙：景氣上升。文化紙子行業受益于國家加強環保整治，淘汰落后產能，景氣上升。雙膠紙中，高、中、低檔雙膠紙均有明顯提漲意向，市場實際接受情況較為樂觀，今年以來已有近300/噸的提價。書刊紙市場亦呈現供應偏緊，按中國紙網的數據，目前報價在5500 元/噸，較上年末的4850 元/噸上漲13.4%。

　　新聞紙：低景氣。新聞紙子行業由于供大于求，原料價格持續快速上漲，仍處于低景氣狀態。2007 年新聞紙價格呈現觸底回升的態勢，在穩定于4750 元/噸數月后，今年3月報價提升至5300 元/。新聞紙價格上漲主要是成本推動，為覆蓋主要原料廢紙價格加速上漲引發的利潤侵蝕。我們認為此次新聞紙實現短期內大幅提價主要是由于部分產能轉向景氣度更高的文化紙，及為奧運準備庫存等因素。從總體產能情況看，新聞紙子行業供大于求狀況并未改變。目前新聞紙產能已突破450 萬噸，2007 年國內報業實際需求總量為361 萬噸，出口60 萬噸，全年新聞紙需求總量為420 萬噸。預計2008 年國內新聞紙需求將比2007 年提高8%-12%，可望達到390 萬噸，加上出口將達到450 萬噸左右。預計2008 年我國新聞紙總產能將會達到520 萬噸左右。我們認為2008 年新聞紙將受益于奧運需求的增長，但受制于產能原因，未來繼續提價的空間有限。

　　箱板紙：景氣下行。由于近兩年新建箱板紙項目較多，面臨較大產能釋放壓力，同時主要原料廢紙價格持續快速上漲，子行業景氣步入下行。近日國內箱板紙龍頭企業玖龍紙業公司布半年報，受制于成本壓力，在銷售額增長44.2%的情況下凈利僅增長11.4%，毛利水平由26%降至23.6%，凈利率由20.4%下降至15.8%。為應對成本上升，箱板紙08 年以來有300 元/噸左右的提價，但由于子行業新增產能釋放壓力較大，同時由于人民幣升值，國內輕工產品出口受影響，將對箱板紙的需求增長產生不利影響。我們對未來箱板紙的提價前景持謹慎態度。



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