主題：海通策略：市場(chǎng)正處熊牛轉(zhuǎn)換中 中高端制造或是中期主線(xiàn)


2024年10月27日 08:00 來(lái)源： 每日經(jīng)濟(jì)新聞
　　10月27日，海通策略發(fā)布報(bào)告稱(chēng)，①年初來(lái)呵護(hù)資本市場(chǎng)政策持續(xù)落地，924來(lái)政策明確轉(zhuǎn)向，市場(chǎng)信心得到明顯提振。②市場(chǎng)正處熊牛轉(zhuǎn)換中，政策率先發(fā)力，宏微觀(guān)基本面改善隨后跟上。預(yù)計(jì)2024年全A歸母凈利潤(rùn)同比增速有望達(dá)到2%。隨著政策發(fā)力推動(dòng)基本面持續(xù)修復(fù)，股市行情也有望步入基本面驅(qū)動(dòng)的階段。③結(jié)構(gòu)上，基本面更優(yōu)的科技制造、兼具供需優(yōu)勢(shì)的中高端制造或是中期主線(xiàn)。



　　研報(bào)全文
　　【海通策略】政策暖風(fēng)持續(xù)中

　　（吳信坤、楊錦、陸嘉瑞）

　　924以來(lái)宏觀(guān)政策明確轉(zhuǎn)向，極大提振了市場(chǎng)情緒，A股也迎來(lái)快速修復(fù)。從今年年初開(kāi)始，深化改革以及完善資本市場(chǎng)制度的相關(guān)政策就已陸續(xù)出臺(tái)，為宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展創(chuàng)造了積極條件。本文對(duì)年初以來(lái)資本市場(chǎng)改革政策，以及924后的一攬子政策組合拳進(jìn)行詳細(xì)的回顧梳理。

　　9月24日以來(lái)宏觀(guān)政策基調(diào)明顯轉(zhuǎn)向，一攬子政策組合拳出臺(tái)極大緩解了市場(chǎng)對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和資本市場(chǎng)發(fā)展的擔(dān)憂(yōu)，市場(chǎng)信心得到顯著提振，A股主要指數(shù)迎來(lái)放量大漲。此前9月下旬時(shí)從估值、破凈率、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、股債收益比等指標(biāo)來(lái)看A股已經(jīng)處在大的底部區(qū)域，投資者的悲觀(guān)情緒濃厚，市場(chǎng)成交明顯縮量，全A成交額已不足4800億。

　　9/24以來(lái)一攬子政策組合拳標(biāo)志著政策底已到來(lái)。9/24國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上宏觀(guān)政策多箭齊發(fā)，涵蓋了貨幣、地產(chǎn)、資本市場(chǎng)等多個(gè)維度的支持政策；9/26中央政治局會(huì)議罕見(jiàn)部署經(jīng)濟(jì)工作，進(jìn)一步釋放了政策暖意。此后穩(wěn)增長(zhǎng)逆周期政策逐漸出臺(tái)落地，或標(biāo)志著當(dāng)前政策底已經(jīng)到來(lái)，具體來(lái)看：

　　財(cái)政/貨幣政策方面，逆周期政策持續(xù)加力。貨幣政策上，9/25央行開(kāi)展3000億元MLF操作，中標(biāo)利率較上次下調(diào)30BP。9/27央行同步實(shí)施降準(zhǔn)降息，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)將公開(kāi)市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)操作利率下調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)。10/21一年期和五年期以上LPR利率各下調(diào)25BP至3.1%、3.6%，以降低融資成本，支持信貸需求回升。財(cái)政政策上，10/12國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上，財(cái)政部負(fù)責(zé)人介紹增量財(cái)政政策將聚焦化債、地產(chǎn)、民生等方面，并表示其他政策工具正在研究中，中央財(cái)政還有較大的舉債空間和赤字提升空間。

　　地產(chǎn)方面，要求推動(dòng)地產(chǎn)企穩(wěn)回升。9/24新聞發(fā)布會(huì)提出多項(xiàng)政策支持地產(chǎn)，包括將存量房貸利率引導(dǎo)下調(diào)至新發(fā)放房貸利率附近，央行統(tǒng)計(jì)平均降幅在50BP左右；統(tǒng)一首套房和二套房的房貸最低首付比例，將全國(guó)層面的二套房貸款最低首付比例由25%下調(diào)至15%；優(yōu)化保障性住房再貸款政策，將3000億元保障性住房再貸款中的央行資金支持比例將由60%提高至100%。10/17國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上，住建部相關(guān)負(fù)責(zé)人宣布將通過(guò)貨幣化安置房方式新增實(shí)施100萬(wàn)套城中村改造、危舊房改造，并于年底前將“白名單”項(xiàng)目的信貸規(guī)模增加至4萬(wàn)億。地方層面需求側(cè)政策也繼續(xù)優(yōu)化，近期一線(xiàn)城市北上廣深先后發(fā)布地產(chǎn)優(yōu)化政策，其中廣州已全面取消限購(gòu)。

　　資本市場(chǎng)方面，新工具支持股市平穩(wěn)發(fā)展。9/24證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)改革的意見(jiàn)》，落實(shí)新“國(guó)九條”對(duì)活躍并購(gòu)重組市場(chǎng)作出的部署，進(jìn)一步激發(fā)并購(gòu)重組市場(chǎng)活力。9/26中央金融辦、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市的指導(dǎo)意見(jiàn)》，強(qiáng)調(diào)著力完善各類(lèi)中長(zhǎng)期資金入市配套政策制度。10/18央行宣布正式啟動(dòng)首期規(guī)模5000億元的證券、基金、保險(xiǎn)公司互換便利操作，并于10/21完成首筆質(zhì)押式回購(gòu)交易、操作金額為500億元。10/18央行正式設(shè)立首期額度為3000億元的股票回購(gòu)增持再貸款，支持上市公司回購(gòu)和增持股票。

　　綜上所述，9/24以來(lái)中央政治局會(huì)議，央行、發(fā)改委、財(cái)政部、住建部等四場(chǎng)國(guó)新辦發(fā)布會(huì)出臺(tái)一系列政策組合拳，表明政策已明確轉(zhuǎn)向，意味著當(dāng)前A股市場(chǎng)政策底已到來(lái)。政策暖風(fēng)吹拂下A股市場(chǎng)情緒迎來(lái)明顯逆轉(zhuǎn)， A股主要指數(shù)明顯放量大漲，9/24以來(lái)上證指數(shù)、滬深300、創(chuàng)業(yè)板指最大漲幅達(dá)33.1%、38.1%、68.1%，成交額最高時(shí)近3.5萬(wàn)億、創(chuàng)歷史新高。


　　年初以來(lái)資本市場(chǎng)相關(guān)改革舉措陸續(xù)落地，將推動(dòng)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。上文我們提出，924以來(lái)政策密集出臺(tái)，標(biāo)志著本輪政策底已經(jīng)出現(xiàn)，極大提振了市場(chǎng)信心和股市表現(xiàn)。其實(shí)從今年年初以來(lái)，新國(guó)九條等一系列聚焦資本市場(chǎng)改革的政策體系就已陸續(xù)出臺(tái)，明確了中長(zhǎng)期資本市場(chǎng)的分階段發(fā)展藍(lán)圖，具體來(lái)看：

　　今年3月6日證監(jiān)會(huì)主席吳清在其上任后的首次公開(kāi)發(fā)聲中明確了“強(qiáng)本強(qiáng)基、嚴(yán)監(jiān)嚴(yán)管”的監(jiān)管思路，提出通過(guò)“資金、制度、機(jī)制、機(jī)構(gòu)、監(jiān)管”五支柱提高上市公司質(zhì)量，增強(qiáng)資本市場(chǎng)內(nèi)在穩(wěn)定性。3月15日證監(jiān)會(huì)集中發(fā)布四項(xiàng)政策文件，涉及發(fā)行上市準(zhǔn)入、上市公司監(jiān)管、機(jī)構(gòu)監(jiān)管、證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)自身建設(shè)，落實(shí)“兩強(qiáng)兩嚴(yán)”的監(jiān)管要求。4月12日，繼2004年“國(guó)九條”、2014年“國(guó)九條”之后，國(guó)務(wù)院再次發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》（新“國(guó)九條”）。歷次“國(guó)九條”的核心思想和主要任務(wù)在不同的時(shí)代發(fā)展階段有著鮮明的變化，對(duì)資本市場(chǎng)的要求也從穩(wěn)定發(fā)展到健康發(fā)展、再到高質(zhì)量發(fā)展，中期維度促進(jìn)了資本市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展和股市行情的展開(kāi)。這次新“國(guó)九條”聚焦建立健全監(jiān)管制度、培育引入長(zhǎng)期資金、促進(jìn)金融服務(wù)實(shí)體等多個(gè)資本市場(chǎng)改革方向，配合后續(xù)證監(jiān)會(huì)多條細(xì)項(xiàng)政策落實(shí)，形成資本市場(chǎng)“1+N”改革體系，一方面利于完善監(jiān)管制度體系，提高上市公司質(zhì)量，另一方面也有助于維護(hù)市場(chǎng)運(yùn)行秩序，發(fā)展壯大長(zhǎng)期投資。綜合來(lái)看，隨著資本市場(chǎng)“1+N”改革體系的逐步完善，資本市場(chǎng)制度環(huán)境將更加健全，這將推動(dòng)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，更好服務(wù)于金融強(qiáng)國(guó)和中國(guó)式現(xiàn)代化建設(shè)。


　　市場(chǎng)處于熊牛轉(zhuǎn)換期，目前政策已率先發(fā)力，宏微觀(guān)基本面改善隨后跟上。回顧A股市場(chǎng)歷次筑底過(guò)程，政策底往往先出現(xiàn)，而從政策落地見(jiàn)效到宏微觀(guān)基本面改善存在一個(gè)過(guò)程。例如①2008年9月15日央行降息降準(zhǔn)，11月國(guó)常會(huì)宣布推出四萬(wàn)億投資計(jì)劃，標(biāo)志著政策底的出現(xiàn)，逆周期政策推動(dòng)下股市業(yè)績(jī)底于09年初出現(xiàn)。②12年為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速快速下行，新一輪經(jīng)濟(jì)刺激政策陸續(xù)推出，央行兩次降準(zhǔn)降息；隨著政策不斷加碼，業(yè)績(jī)底在12Q3出現(xiàn)。③2016年1-2月貨幣、地產(chǎn)政策相繼寬松，可視為當(dāng)時(shí)的政策底，這次政策力度較溫和，企業(yè)盈利在16Q2見(jiàn)底回升。歷次市場(chǎng)底部具體演繹情況詳見(jiàn)《歷史復(fù)盤(pán)看政策底、市場(chǎng)底、業(yè)績(jī)底-20220406》。

　　當(dāng)前政策已在發(fā)力，有望逐漸推動(dòng)基本面修復(fù)，股市將步入基本面驅(qū)動(dòng)的階段。我們?cè)凇秴⒖?9年519——這輪股市行情及經(jīng)濟(jì)走出困境的思考-20241006》中提出，現(xiàn)階段我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的困境體現(xiàn)為私人部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表受損，要推動(dòng)私人部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)需要加大財(cái)政政策的支持力度，例如穩(wěn)房?jī)r(jià)、消化庫(kù)存離不開(kāi)財(cái)政的支持，促進(jìn)居民消費(fèi)復(fù)蘇也需要財(cái)政發(fā)力。近期的一攬子政策聚焦市場(chǎng)核心關(guān)注點(diǎn)，包括較大規(guī)模增加債務(wù)額度，支持地方化解隱性債務(wù)；疊加運(yùn)用地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券、專(zhuān)項(xiàng)資金、稅收政策等工具，支持推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)；加大對(duì)重點(diǎn)群體的支持保障力度，提升整體消費(fèi)能力等等。更為重要的是，財(cái)政部負(fù)責(zé)人表示其他政策工具正在研究中，中央財(cái)政還有較大的舉債空間和赤字提升空間。十四屆全國(guó)人大常委會(huì)第十二次會(huì)議將于11月4日至8日舉行，后續(xù)增量政策或已箭在弦上。習(xí)總書(shū)記在9月政治局會(huì)議上強(qiáng)調(diào)要努力完成全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)任務(wù)；10月25日李強(qiáng)總理在國(guó)常會(huì)提出要圍繞努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)，持續(xù)抓好一攬子增量政策的落地落實(shí)。未來(lái)隨著政策持續(xù)發(fā)力，將有助于提振基本面預(yù)期，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增速向政府工作報(bào)告5%的目標(biāo)靠攏。結(jié)合海通宏觀(guān)預(yù)測(cè)，24年國(guó)內(nèi)實(shí)際GDP同比增速有望達(dá)5%左右，落實(shí)到微觀(guān)層面，我們預(yù)計(jì)24年全A歸母凈利潤(rùn)同比增速有望達(dá)到2%。隨著政策發(fā)力推動(dòng)基本面持續(xù)修復(fù)，股市行情也有望步入基本面驅(qū)動(dòng)的階段。


　　結(jié)構(gòu)上，重視科技以及中高端制造。我們?cè)凇秴⒖?9年519——這輪股市行情及經(jīng)濟(jì)走出困境的思考-20241006》中提出，924以來(lái)股市行情和1999年519行情較為相似，均是底部第一階段上漲，或可定性為資產(chǎn)重估行情。未來(lái)行情如繼續(xù)深化升級(jí)還需要基本面支撐。參考?xì)v史來(lái)看，在政策發(fā)力到基本面修復(fù)期間股市行情偏震蕩，結(jié)合我們?cè)谇捌趫?bào)告《震蕩期如何選結(jié)構(gòu)-20241012》中復(fù)盤(pán)了99年和19年兩次市場(chǎng)震蕩時(shí)期的行業(yè)表現(xiàn)情況，基本面更優(yōu)的科技及中高端制造或是股市主線(xiàn)，具體可以關(guān)注產(chǎn)業(yè)周期回升的科技制造、以及兼具供需優(yōu)勢(shì)的中高端制造。

　　第一，科技制造。產(chǎn)業(yè)周期向上疊加政策和技術(shù)端的催化，科技領(lǐng)域有望演繹主線(xiàn)行情。從長(zhǎng)周期視角看，當(dāng)前科技產(chǎn)業(yè)正處在新一輪向上大周期中，以人工智能為代表的新一代信息技術(shù)正在各個(gè)領(lǐng)域加快落地，或?qū)⒃谖磥?lái)深刻改變?nèi)藗兩a(chǎn)生活方式。中短期看，科技產(chǎn)品創(chuàng)新和政策支持正共同推動(dòng)科技行情演繹。①自動(dòng)駕駛方面，10月初特斯拉發(fā)布無(wú)人駕駛出租車(chē)Robotaxi，未來(lái)自動(dòng)駕駛或?qū)⒓涌炻涞馗采w更多場(chǎng)景。10月23日，工信部表示下一步將深入開(kāi)展智能網(wǎng)聯(lián)汽車(chē)準(zhǔn)入和上路通行試點(diǎn)、“車(chē)路云一體化”試點(diǎn)，穩(wěn)妥推進(jìn)自動(dòng)駕駛技術(shù)產(chǎn)業(yè)化。②信創(chuàng)方面，10月22日華為發(fā)布原生鴻蒙操作系統(tǒng)，是我國(guó)首個(gè)實(shí)現(xiàn)全棧自研的操作系統(tǒng)。根據(jù)國(guó)資委，到2027年央國(guó)企將完成100%信創(chuàng)替代，未來(lái)財(cái)政發(fā)力背景下信創(chuàng)有望獲得更大力度的資金和政策支持。我們預(yù)計(jì)技術(shù)突破疊加政策支持有望推動(dòng)國(guó)內(nèi)信創(chuàng)發(fā)展提速，國(guó)產(chǎn)操作系統(tǒng)等領(lǐng)域增長(zhǎng)空間較大。③人形機(jī)器人方面，技術(shù)突破下人形機(jī)器人應(yīng)用或?qū)⒓铀佟ｋS著勞動(dòng)力成本上升，制造業(yè)對(duì)于人形機(jī)器人的遠(yuǎn)期需求較大，根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院援引Markets and Markets的數(shù)據(jù)、24-28年全球人形機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模CAGR增速為50%。

　　第二，中高端制造：當(dāng)前在外需支撐下，中高端制造相關(guān)行業(yè)基本面占優(yōu)，未來(lái)中高端制造需求空間廣闊，景氣度有望延續(xù)。從需求端看，相關(guān)領(lǐng)域內(nèi)外需求支撐有望延續(xù)：外需方面，今年以來(lái)我國(guó)家電、汽車(chē)出口保持高增長(zhǎng)，1-9月人民幣計(jì)價(jià)下出口累計(jì)同比增速分別為15.5%、22.5%，疊加新興國(guó)家需求旺盛且對(duì)中國(guó)的依賴(lài)度較高，未來(lái)或是中國(guó)出口新增量。內(nèi)需方面，近期我國(guó)促消費(fèi)政策頻頻發(fā)力，根據(jù)國(guó)家發(fā)改委，每年我國(guó)汽車(chē)、家電換代需求在萬(wàn)億元以上級(jí)別，補(bǔ)貼刺激下汽車(chē)、家電等領(lǐng)域消費(fèi)有望受到提振。從供給端看，當(dāng)前我國(guó)高端制造擁有產(chǎn)業(yè)集群優(yōu)勢(shì)、工程師紅利和技術(shù)積累等優(yōu)勢(shì)。因此，在供需優(yōu)勢(shì)支撐下我國(guó)中高端制造景氣有望延續(xù)，具體可以關(guān)注汽車(chē)、家電等相關(guān)行業(yè)。


　　風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地進(jìn)度不及預(yù)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期。

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