主題：煤炭業：四大利好PK兩大利空

　　影響行業發展的四大利好

　　首先，煉焦煤價大漲。2008年我們最為看好煉焦煤子行業。進入2008年后，煉焦煤價格上漲幅度遠遠超出我們的預期，山西臨汾主焦煤和柳林主焦煤原煤分別較2007年底上漲310元/噸和190元/噸，至1250元/噸和620元/噸。各上市公司2008年度煉焦煤提價次數1-3次，提價300-390元/噸，提價幅度為40-50%。

　　理論上測算，煉焦煤大幅度提價對煉焦煤公司業績增厚明顯（僅扣除增值稅、所得稅，暫不考慮成本增量），其中平煤天安(601666)、金牛能源(000937)、開灤股份(600997)和西山煤電(000983)的理論業績增厚分別為0.79元/股、0.76元/股、0.7元/股和0.76元/股，增厚幅度分別為76%、106%、64%和89%。考慮到煤炭上市公司的成本增長，我們預測平煤天安、金牛能源、開灤股份和西山煤電2008年實際業績分別為2.25元/股、1.65元/股、1.97元/股和1.62元/股，分別同比增長118%、129%、79%和88%。

　　其次，出口煤價預計大漲。2008年新財年的出口煤價將在4-5月份簽訂。據報道，3月份，日澳動力煤簽訂的一單合同價格為130美元/噸。日本電力企業與中國煤炭出口商已將始于4月1日的2008財政年度的煤炭合約價格初步定為每噸108美元，較2007年的基準價格67.9美元/噸上漲59%。3月份，日澳煉焦煤新簽的一單出口價格為300美元，預計我國煉焦煤出口價格將達到250-300 美元/噸，較2007年財年國內出口價98美元上漲155-206%。

　　第三，動力煤合同價可能也將上漲。國內國際市場煤價大漲之后，雪災壓抑的動力煤合同煤也有漲價要求。據媒體報道：目前山西潞安集團、陽煤集團、同煤集團、焦煤集團以及一些地方煤礦均已提出煤炭漲價要求，平均漲幅在每噸30-50元之間。

　　我們判斷提出漲價的理由有三：其一是煉焦煤價格大幅度提價后，動力煤與其價差擴大，兩者價差從2007年底的590元/噸擴大到目前的840元/噸；其二是國內現貨2008年度大幅上漲后，合同煤價格與現貨價差進一步擴大；其三是與國際價差擴大。

　　由于煤電聯動短期實施的可能性較小，動力煤合同價再次上漲的政治壓力較大（煤炭企業唯一理性的辦法是降低合同煤的兌現率，大量采用現貨銷售，低價的合同煤將有價無市，從而逐漸推動合同煤價上漲）。建議密切關注煤電聯動政策的實施和動力煤合同價上漲。

　　第四，資產注入可能會有實質性進展。2007年煤炭股大漲的重要理由之一就是資產注入，但是受制于各種政策限制，2007年的資產注入一單都未發生。隨著采礦權轉增資本金等政策的逐漸落實，我們判斷2008年資產注入可能有實質性的進展。短期來看，基本上采取資產注入。長期來看，整體上市將導致上市公司規模和業績呈現爆發式增長。如果先行者方案合理，將重新點燃市場對資產注入的熱情。

　　影響行業發展的兩大利空

　　首先，前期大漲的秦皇島煤價理性回歸。受雪災影響，秦皇島煤價從1月份的560元/噸上漲到2月中旬的675元/噸，這在歷史上是從未有過的大漲幅（秦皇島煤價波動較小，一般年內波動30-50元/噸）。遠遠超出我們2008年度策略報告預測的550-580元/噸的價格區間。為了保障電煤供應，國家加大鐵路煤炭運輸力量，導致秦皇島煤炭庫存近期升幅較大（目前庫存達到751萬噸，較2007年底上升226.5 萬噸，升幅43%）。加上動力煤淡季來臨，秦皇島煤價開始理性回歸，大同優混從2月份的高點675元/噸回調到目前的640元/ 噸，回調了35元/噸，我們判斷可能回調到600元/噸左右（即使這樣，也超出我們預測的2008年的價格高限）。

　　秦皇島煤價反映中轉地動力煤的現貨價格，而上市公司大部分簽訂的是合同煤價。前期秦皇島煤價大漲，上市公司基本上不受益。同樣，近期煤價回調，上市公司的業績基本上不受損。秦皇島煤價回調并不構成實質性利空，更多的是影響證券市場投資者心理。

　　其次，資源稅和可持續發展基金實施。資源稅改革，從以前的從量改為從價征收，從價征收的比例大約3-5%，業內預期3%的可能性比較大。以前的從量征收相當于1%從價征收，改為3%的從價征收相當于增加價格2%的成本，按照2007年中期煤價測算大約增加成本8元/噸左右。山西已經實施了三項政策性成本，噸煤成本比外省多29-35 元/噸。另外，我們認為政府征收的可持續發展基金最有可能在2008年率先推向全國（試行滿一周年）。

　　兩項政策出臺確實影響煤炭企業的利潤，不過在煤價大漲的情況下，基本上能夠完全覆蓋政策性成本的增加。對動力煤企業影響較大（2007年簽訂的動力煤價上漲30-50元/噸），對煉焦煤企業影響小（煉焦煤2008年已經上漲了300-390 元/噸）。由于目前煤炭供求形勢偏緊，如果推出，可能引發動力煤價上漲（前面已經論述動力煤企業要求漲價的理由）。考慮到成本推動煤價再次上漲對電力企業的影響較大，兩項政策何時出臺仍然沒有時間表。

　　鑒于目前煤炭行業較好的基本面和不貴的估值水平，我們繼續維持行業推薦的投資評級。對于具體的上市公司，需要說明的是煤炭類股票的基本上是普漲普跌，行業性機會遠大于個股機會。




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