主題：聯通估值差60%

　對于投資者來說，“最佳分析師”的研報無疑是市場的重要指向。在此，我們跟蹤兩位2007年新財富通信行業最佳分析師的研究報告，叢中驚奇地發現，他們對于中國聯通(600050)的估值相差居然達60%，到底最終誰對誰錯？讓我們拭目以待。

　　這兩位金牌分析師分別是國泰君安的陳亮女士和國信證券的廖緒發先生。我們首先介紹的是“五冠王”國泰君安的陳亮女士，她是經濟學碩士。2000年加入國泰君安證券研究所，曾先后從事建筑行業研究、行業配置研究，于2003、2004年獲新財富建筑行業最佳分析師稱號；2005、2006、2007年獲新財富電信運營及通訊設備行業最佳分析師，其中2007年獲第一名。目前從事電信運營及通訊設備行業研究。

　　另一位則是持有CFA牌照的國信證券經濟研究所所長廖緒發：北京大學碩士，2003～2007年任申銀萬國證券研究所分析師，現任國信證券經濟研究所傳媒與通信行業首席分析師，曾獲2005新財富社會服務業最佳分析師；2006新財富社會服務業、傳播與文化行業最佳分析師；2007年新財富通信行業最佳分析師第三名。

　　正是這兩位響當當的金牌分析師近期在給中國聯通的目標價時出現了巨大的分歧，陳亮女士給出了9.9元，而廖緒發先生給出了16元！究竟誰會笑到最后并且延續最佳分析師的稱號？

　　第一階段：2007年3-7月，經歷了2.27暴跌陣痛后的A股市場連續上漲，中國聯通卻在兩個分析師的估值中位震蕩。

　　2007年3月29日，廖緒發給出中國聯通的合理股價為8.1元。遺憾的是，聯通并不領情，在5元至6元間震蕩了三個半月之久，還一度做出回調的假象。

　　在同一時期，陳亮女士在3月29日和4月26日給聯通預測的股價卻遠低于聯通的市價，兩天給出的價位分別是4.2元和4.6元。
　第二階段 2007年7-12月 廖緒發每次提高聯通目標價都很準確，陳亮的估價在跟隨股價。

　　2007年7月23日，廖緒發提高聯通的估值為9.6元，聯通也從那時起突破前期整理平臺的高點加速走出上升第二浪。

　　到了2007年9月6日，聯通的股價已經漲到8.36元，廖緒發再次提高目標價至12元，在隨后的一個半月里，聯通確實到達了第二浪的高點--11.85元，并從此后跑贏了滬指。金牌分析師廖緒發的判斷簡直神了。

　　自2007年9月6日至2007年12月10日，廖緒發先生轉到國信證券前，沒有一份關于聯通的研報，聯通的股價也由近12元回落至8元后反彈到10元。

　　在這段期間，陳亮女士在10月30日給聯通開出遠遠高出以往的9.2元目標價，當時聯通的股價為10.7元。

　第三階段 2007年12月-2008年2月 廖緒發再次提高估價到16元，聯通最高達到了13.5元；陳亮的目標價也提到了前所未見的10.9元。

　　2007年12月10日，廖緒發先生又一次大幅提高了聯通的目標價，這次達到了16元。在此后的一個半月中，聯通的股價從10元猛沖至歷史高價1月24日的13.5元。

　　在此期間，廖緒發在2008年1月31日重申了聯通16元的目標價。

　　同是1月31日，陳亮女士也把目標價由9.2元提高到了10.9元。聯通連續兩根大陰線后上沖了幾天達到13元。




　　第四階段 2008年2月至今 廖緒發仍維持16元目標價；陳亮降低為9.9元；聯通股價一直跌至最低7.4元。

　　2008年2月15日，廖緒發又一次重申聯通16元的目標價。可兩天后大跌到來了，聯通幾乎是毫不歇氣地自跌到了最低7.4元才止穩。

　　2008年3月28日，陳亮女士把聯通的目標價降低為9.9元，這是她預測的價位一年來首次比現價高。

　　附：中國聯通籌碼集中度

截止日期
股東戶數
戶均持股
較上期變化
籌碼集中度

2007-12-31
1096884
8553
趨向分散
非常集中

2007-09-30
797453
10436
趨向集中
非常集中

2007-06-30
955233
8712
趨向分散
非常集中

2007-03-31
756450
10718
趨向分散
非常集中

2006-12-31
613102
13224
趨向分散
非常集中

2006-09-30
542286
15342
趨向集中
非常集中

2006-06-30
660772
12591
趨向集中
非常集中


可是兩位連奪幾個桂冠的金牌分析師，對聯通的估價怎么會差別如此之大？

　　國泰君安陳亮稱，聯通目前價值主要取決于重組中CDMA 業務出售價值以及電信重組后的持續競爭力，前者使其具股價有一定防御價值，但長期競爭力我們并不看好。維持“中性”評級及9.9 元目標價。

　　國信證券廖緒發則認為，中國聯通具高安全邊際。預計未來兩年中國聯通的盈利仍能保持30%內生增長，逐步抬高投資安全邊際。預計08年0.30元EPS，按30倍PE，經營價值至少為9.0元。

　　重估價值高。中國聯通分拆重組的同時，也是各張網絡價值普遍得到提升的過程，需要同時對包括CDMA、GSM和長途數據在內的網絡和客戶進行重估。這是國信證券跟市場主要不同之處。由此得到的A股重估價值約16元，推薦。如果重組實現，股價可能過度表現。中移動之外的三家弱勢運營商股票將因巨大的“份額轉移的增長杠桿”和“估值提升杠桿”而獲得非同尋常的重估性超額收益。

　　背景閱讀：“份額轉移的增長杠桿”：中移動之外的三家運營商目前用戶總數近5億，收入3500億左右，年增加用戶數近2000萬，年增加收入近150億，增長率僅4%。若中移動釋出25%增量收入份額，則對另外三家運營商意味著巨大的份額增長杠桿——增長率將提高一倍以上。

　　中移動存在“份額轉移的下降杠桿”：中移動用戶數3.6億，年收入3500億，年增用戶6000多萬，收入增加600多億，增長率近20%。若釋出25%增量份額，則增長率將下降到12%左右。





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